>> 東海證券-味知香(605089)公司深度報告：預(yù)制菜的領(lǐng)航者-221103
| 上傳日期： |
2022/11/7 |
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| 4030KB |
| 格式： |
pdf 共53頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
豐毅,趙從棟,任曉帆 |
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投資要點(diǎn)：
便利性、成本節(jié)約、剛需長期刺激預(yù)制菜需求本身，而在2010年《農(nóng)產(chǎn)品冷鏈物流發(fā)展規(guī)劃》發(fā)布后，供應(yīng)鏈的保障加速才帶來了預(yù)制菜以及生鮮電商等行業(yè)近十年的高速成長。在口味多元化、供給不足、地域化差異的背景下，預(yù)計持續(xù)成長周期可能類似于日本被拉長，并可能出現(xiàn)“百花齊放”的特征。在競爭格局尚不明顯的初期，味知香短期BC端需求飽滿、新產(chǎn)能有望快速放量，占盡先機(jī)，長期則通過強(qiáng)研發(fā)、優(yōu)食材及已經(jīng)具備優(yōu)勢的門店型渠道穩(wěn)固公司的領(lǐng)先地位。
業(yè)績：短期受原材料價格及產(chǎn)能不足影響，長期空間較大。2021年公司營收、歸母凈利分別達(dá)7.65億元（+22.84%），1.33億元（+6.06%）。公司2016年以來營收、歸母凈利潤復(fù)合增速分別達(dá)21%、27%，維持較高增速，且盈利狀況持續(xù)改善，2021年公司通過控費(fèi)、提價平穩(wěn)度過行業(yè)成本壓力階段。2022Q1-3公司營收、歸母凈利潤分別增長6.47%、7.65%，經(jīng)歷上半年疫情影響后，Q3主要渠道加盟、批發(fā)進(jìn)一步提速（同比均在20%以上）。預(yù)計新產(chǎn)能投放后，公司業(yè)績?nèi)杂休^大釋放空間。
公司：產(chǎn)品優(yōu)，渠道強(qiáng)，產(chǎn)能望釋放。①產(chǎn)品全、食材優(yōu)：公司作為預(yù)制菜肴制造商，擁有8大產(chǎn)品線超過300種產(chǎn)品。主要覆蓋肉禽類、水產(chǎn)類及其他類，其中牛肉類占比約一半。原料供應(yīng)商往往為國際一流大商，保障質(zhì)量。②渠道快速成長，迅速成熟：公司BC端渠道長期占比約3比7。2022Q3末公司擁有1649家加盟店，合作經(jīng)銷店675家，門店持續(xù)擴(kuò)張。構(gòu)建了以農(nóng)貿(mào)市場為主的連鎖加盟生態(tài)圈。其中單店收入更高、單店模型更成熟的加盟店數(shù)自2017以來增長22倍，占比持續(xù)提升。③產(chǎn)能緊張，即將釋放：2021年產(chǎn)能利用率達(dá)128.16%，產(chǎn)能飽和。募投項目建成后，公司產(chǎn)能將從現(xiàn)有的1.5萬噸/年提升至6.5萬噸/年，緩解產(chǎn)能緊張問題。此外，在冷鏈物流緊缺的背景下，公司自有冷鏈物流可以帶來優(yōu)于行業(yè)的效率提升和成本節(jié)約等優(yōu)勢。
行業(yè)：趨勢強(qiáng)，競爭弱，格局未顯現(xiàn)。①需求剛性，趨勢明確：B端標(biāo)準(zhǔn)化、成本節(jié)約，C端便利性，以及冷鏈發(fā)展為行業(yè)核心驅(qū)動因素，且餐飲端預(yù)制菜較美、日60%滲透率有較大差距，外賣、團(tuán)餐、餐飲連鎖化率驅(qū)動下，預(yù)制菜成長趨勢明確。②空間較大：我們預(yù)計，2021年廣義（含速凍食品、凈菜）、狹義預(yù)制菜預(yù)計分別3300億元、2100億元左右，其中狹義預(yù)制菜肴2030年望達(dá)7580億，期間復(fù)合增速望達(dá)15%。③B端高集中，C端百花放：參考美、日發(fā)展史，B端剛需導(dǎo)致發(fā)展順序先B后C。供應(yīng)鏈資源優(yōu)勢強(qiáng)、大單品型企業(yè)往往在B端發(fā)展中占據(jù)先機(jī)，行業(yè)有望實現(xiàn)高集中；C端因需求多元化，往往百花齊放，下游平臺型逐步占據(jù)大眾主流品種，餐飲品牌型企業(yè)有望逐步成為高端核心玩家但相對分散，門店型參與者有望誕生大型企業(yè)。④味知香盈利強(qiáng)、現(xiàn)金流穩(wěn)健，門店型渠道優(yōu)勢強(qiáng)：相比其他速凍類公司，財務(wù)方面，味知香因銷售費(fèi)率低，凈利率具備明顯優(yōu)勢，同時預(yù)付制導(dǎo)致其擁有較好的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)能力；業(yè)務(wù)方面，公司產(chǎn)品更廣、更全，研發(fā)能力突出，相比大單品模式為主的速凍食品企業(yè)，能夠適應(yīng)多元多變的餐飲需求，而門店型渠道模式，則相比普遍適用的經(jīng)銷商模式，在單店模型壁壘一旦建立優(yōu)勢便較難打破，除此以外，還擁有更強(qiáng)的渠道議價能力、發(fā)展可控、渠道營銷費(fèi)用相對更低。
投資建議：預(yù)制菜仍處于初期，味知香憑借產(chǎn)品、渠道優(yōu)勢在C端占盡先機(jī)，隨著募投產(chǎn)能投放，短期產(chǎn)能壓力減輕，長期行業(yè)及公司趨勢明確。
我們預(yù)計2022/2023/2024年公司歸母凈利潤分別為1.50/1.98/2.39億元，同比增速在13.17%/32.17%/20.61%，對應(yīng)EPS為1.50/1.98/2.39元/股，對應(yīng)P/E為37/28/23，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：食品安全風(fēng)險；原材料價格波動風(fēng)險；疫情影響的風(fēng)險；產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度的影響。
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