>> 東吳證券-債券收益率拐點探討系列報告之二：再貸款工具的設(shè)立會否加速拐點的形成？-221107
| 上傳日期： |
2022/11/8 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇 |
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事件
在2022年10月26日的外發(fā)報告《債券收益率拐點探討系列之一》中，我們選取了信貸口徑和社融口徑下的人民幣貸款差值作為判斷債券市場牛熊拐點的指標(biāo)，兩者差異為負時，通常是債券熊市開啟的拐點，反之債券牛市則會開啟。若實體融資需求恢復(fù)，則差值有望逐步由正值向零收斂。2021年11月以來，央行設(shè)立了6項采取“先貸后借”的方式提供再貸款資金的工具，總額度達16400億元。在本篇報告中，我們測算了再貸款工具能夠拉動的實體融資規(guī)模，在系列一的基礎(chǔ)上，判斷近期的增量影響因素。
觀點
新增再貸款工具能夠拉動多少銀行貸款：結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具兼具總量和結(jié)構(gòu)雙重功能。一方面，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具建立激勵相容機制，將央行資金與金融機構(gòu)對特定領(lǐng)域和行業(yè)的信貸投放掛鉤，發(fā)揮精準(zhǔn)滴灌的獨特優(yōu)勢；另一方面，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具具有基礎(chǔ)貨幣投放功能，有助于保持銀行體系流動性合理充裕，支持信貸平穩(wěn)增長。截至2022年6月末，碳減排支持工具累計發(fā)放1827億元，支持煤炭清潔高效利用專項再貸款累計發(fā)放357億元，相關(guān)工作正有序推動。針對結(jié)構(gòu)型工具能夠撬動的銀行信貸資金規(guī)模，我們采用了兩種方式進行測算：（1）4月18日召開的全國保障物流暢通促進產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定電視電話會議中提出，通過2000億元科技創(chuàng)新再貸款和用于交通物流領(lǐng)域的1000億元再貸款撬動1萬億元資金。若按照該比例進行測算，則16400億元的結(jié)構(gòu)型工具將撬動約5.5萬億元的資金；（2）央行對于不同結(jié)構(gòu)型工具貸款本金的支持比例不同，如碳減排支持工具，央行按貸款本金的60%予以低成本資金支持，因此其撬動的資金按照8000/60%計算，而設(shè)備更新改造專項再貸款的支持比例為100%，其撬動資金則為原本的2000億元額度。按照這一方法計算，16400億元的再貸款工具將撬動資金約2.3萬億元。兩種測算結(jié)果存在較大差異的原因是方法（2）未考慮再貸款工具存在的乘數(shù)效應(yīng)，由于再貸款工具均采用“先貸后借”的直達機制，要求金融機構(gòu)先對特定領(lǐng)域和行業(yè)提供信貸支持，再向人民銀行申請再貸款資金，人民銀行確定其符合條件后再根據(jù)金融機構(gòu)信貸發(fā)放量的一定比例予以資金支持，所以不是每一筆貸款都能獲得再貸款工具的支持，這加大了貸款投放量。
新增再貸款工具怎樣影響社融：2022年9月新成立設(shè)備更新改造再貸款，進一步增加制造業(yè)和服務(wù)業(yè)現(xiàn)實需求，提振市場信心。以再貸款為代表的政策工具將持續(xù)推動重點領(lǐng)域信貸投放加速發(fā)力，為今年四季度的信貸和社融提供有力支撐。目前，除了科技創(chuàng)新再貸款和普惠養(yǎng)老再貸款外，其余四項再貸款實施期均暫定在2022年末結(jié)束?？紤]到階段性工具有“快進快出”的特點，我們估計這六項再貸款工具提供的大部分額度能在2022年內(nèi)落地使用，假設(shè)今年內(nèi)落地60%、80%、100%。對應(yīng)方法（1）的測算，可拉動年內(nèi)銀行貸款5.5*60%、5.5*80%或5.5*100%，即3.3、4.4或5.5萬億元；對應(yīng)方法（2）的測算，可拉動年內(nèi)銀行貸款1.4、1.8或2.3萬億元。我們?nèi)?.4-5.5萬億元區(qū)間內(nèi)的中性數(shù)值3.5萬億元來測算年內(nèi)社融存量同比，并假設(shè)3.5萬億元在每個月平均投放，則四季度的信貸投放量約為8750億元，10月、11月和12月的社融存量同比分別為10.7%、10.8%和10.9%，各類再貸款工具對社融的拉動約為0.2個百分點。再貸款工具將引導(dǎo)信貸口徑和社融口徑下新增人民幣貸款差值收斂，但差值轉(zhuǎn)負的拐點尚未到來，因此債市不具備轉(zhuǎn)熊的基礎(chǔ)。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速不及預(yù)期、貨幣/財政政策超預(yù)期調(diào)整、測算存在偏差。
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