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核心觀點(diǎn)
　　引言：經(jīng)濟(jì)壓力和利率下行的環(huán)境中，銀行的息差水平一定仍是收窄趨勢，但目前市場對息差收窄的幅度過于悲觀，站在銀行經(jīng)營視角，仍然存在調(diào)整資負(fù)結(jié)構(gòu)和優(yōu)化存款成本等手段，緩釋息差收窄的壓力。本篇報(bào)告嘗試從3個(gè)維度對未來息差的收窄幅度做出判斷：1）對明年貸款重定價(jià)壓力的影響測算；2）貸款占比提升和零售發(fā)力對息差的緩釋作用有多少？3）存款利率市場化改革節(jié)約的負(fù)債成本有多少？
　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)，凈息差下行收斂。觀察上市銀行經(jīng)營數(shù)據(jù)，受益于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和負(fù)債成本的管控，凈息差有所企穩(wěn)，我們測算22Q3上市銀行凈息差為1.85%（vs1.86%，22Q2），邊際降幅明顯收斂。分類別來看，部分優(yōu)質(zhì)的中小行依托區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境優(yōu)勢，領(lǐng)先行業(yè)迎來息差拐點(diǎn)?？紤]到重定價(jià)的時(shí)間分布，息差的最大壓力集中在明年1季度，我們根據(jù)最新的數(shù)據(jù)測算，22年LPR下降對23年銀行的凈息差影響在【-8.15BP，-0.98BP】之間，其中大行、股份行由于按揭占比較高受影響會稍大一些，區(qū)域性銀行整體影響相對可控。
　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)仍有改善空間，對沖定價(jià)下行的壓力。展望而言，經(jīng)濟(jì)壓力和讓利實(shí)體的要求依然存在，我們判斷貸款利率難言回升，但下行壓力有望邊際釋緩。一方面，貸款利率已處于歷史低位，進(jìn)一步下行的空間相對有限；另一方面，寬信用的政策環(huán)境下，銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)仍在持續(xù)優(yōu)化，貸款占比提升及信貸結(jié)構(gòu)的改善，一定程度上能夠緩和定價(jià)下行的壓力。我們根據(jù)最新數(shù)據(jù)測算假設(shè)上市銀行貸款占生息資產(chǎn)比重在22H1基礎(chǔ)上提升1pct，對23年凈息差的正面影響在【1.10BP，3.43BP】之間，其中城商行、農(nóng)商行依托更高的貸款收益率，息差受益或更為顯著。
　　負(fù)債端更強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)端傳導(dǎo)，存款成本優(yōu)化有利于緩釋息差壓力。為有效對沖資產(chǎn)端收益率下行的壓力，呵護(hù)銀行的盈利空間，20年以來監(jiān)管出臺多輪舉措引導(dǎo)行業(yè)壓降負(fù)債端存款成本，主要包括推動存款利率市場化機(jī)制的改革以及規(guī)范中小銀行競爭攬儲行為。4月存款利率市場化調(diào)節(jié)機(jī)制建立，9月包括大行、股份行和多家區(qū)域性銀行再次集體性調(diào)降掛牌利率，我們假設(shè)所有上市銀行均按相同幅度下調(diào)存款利率，測算此次下調(diào)有望降低23年上市銀行存款成本約7.7BP，對23年息差的正面影響在5.4BP左右，存款利率的下調(diào)有利于緩和明年行業(yè)息差收窄的壓力。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　資產(chǎn)質(zhì)量仍是現(xiàn)階段市場關(guān)注的核心要素，息差收窄整體壓力可控，優(yōu)質(zhì)中小行立足區(qū)域優(yōu)勢，息差韌性強(qiáng)于行業(yè)。綜合來看，后續(xù)銀行息差仍有收窄的壓力，但銀行仍可通過資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)的調(diào)整和負(fù)債端成本的管控，降低貸款利率下行的負(fù)面影響，預(yù)計(jì)凈息差收窄的壓力整體可控。從個(gè)體的角度，中長期貸款占比較低、區(qū)位優(yōu)勢顯著、信貸供需格局較好的優(yōu)質(zhì)中小行息差韌性更強(qiáng)。另一方面，相比息差，現(xiàn)階段市場更關(guān)注資產(chǎn)質(zhì)量，目前估值對應(yīng)隱含不良率在14%左右，充分反映市場對于未來經(jīng)濟(jì)增長和銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力的悲觀預(yù)期。8月中下旬以來政策迎來新一輪寬松，有利于提振市場情緒，利好銀行估值的修復(fù)，我們繼續(xù)維持行業(yè)看好評級。
　　個(gè)股方面，考慮到行業(yè)的經(jīng)營壓力仍然存在，預(yù)計(jì)個(gè)體間的表現(xiàn)或?qū)⑦M(jìn)一步分化，優(yōu)質(zhì)中小行區(qū)域邏輯仍然堅(jiān)挺，資本補(bǔ)充訴求下未來業(yè)績持續(xù)釋放的動力充足，建議關(guān)注江蘇銀行(600919，買入)、南京銀行(601009，買入)、成都銀行(601838，未評級)、滬農(nóng)商行(601825，買入)；此外，隨著政策端的持續(xù)寬松，不排除零售、地產(chǎn)等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)復(fù)蘇的可能性，風(fēng)險(xiǎn)緩釋的背景下建議關(guān)注以郵儲銀行(601658，買入)、招商銀行(600036，未評級)、興業(yè)銀行(601166，未評級)為代表的前期估值表現(xiàn)受風(fēng)險(xiǎn)壓制的大中型銀行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期；房地產(chǎn)流動性風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)蔓延；疫情反復(fù)超預(yù)期；假設(shè)條件變化影響測算結(jié)果。