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公司2022Q3營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別為179.16/5.92億元，維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，隨著服務(wù)器市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化以及下游客戶需求的回暖，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)。我們調(diào)整公司2022/2023/ 2024年EPS預(yù)期至1.71/2.09/2.64元。我們給予公司2023年16倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)33元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍事項(xiàng)：公司2022Q3收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為179.16億元/5.92億元/5.63億元，分別同比+1.27%/+8.10%/+12.31%。2022Q3公司毛利為11.42%，同比-1.34pcts。費(fèi)用率方面，Q3公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為2.14%/0.78%/4.35%，同比-0.03/-0.37/+0.69pct。前三季度來(lái)看，公司營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為527.67/15.46/13.99億元，同比+14.10%/+14.47%/+15.85%。前三季度毛利率為12.02%，同比-1.12pcts。前三季度銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率為2.23%/1.18%/4.03%，同比-0.61/-0.35/-0.64pct，可見公司費(fèi)用控制取得成效，盈利能力有所改善。
　　▍JDM模式塑造優(yōu)勢(shì)，云/存儲(chǔ)/AI服務(wù)器多路出擊。公司的JDM模式自2015年提出以來(lái)，有效提高了運(yùn)營(yíng)能力，使產(chǎn)品能夠更好地配合客戶需求，在服務(wù)器市場(chǎng)上具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，這一點(diǎn)得以在服務(wù)器市場(chǎng)份額上體現(xiàn)。據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)，按發(fā)貨量計(jì)算，2016Q4公司全球市場(chǎng)份額僅為4.4%，排名第六，到2022年上半年，公司服務(wù)器出貨量份額已達(dá)到全球第二，中國(guó)第一。依據(jù)公司官網(wǎng)，2022H1公司AI服務(wù)器市占率達(dá)20.9%，多節(jié)點(diǎn)服務(wù)器市占率13.1%，長(zhǎng)期保持全球第一；公司在中國(guó)邊緣計(jì)算服務(wù)器市場(chǎng)份額達(dá)到53.1%，首次過半；其存儲(chǔ)服務(wù)器裝機(jī)容量占全球11%，占中國(guó)41%，位居全球前三、中國(guó)第一。
　　▍云廠商CAPEX有望回暖，上游及政策因素有望促進(jìn)景氣度回升。根據(jù)各公司發(fā)布的季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，阿里巴巴/騰訊在2022Q2自然季度CAPEX分別為118.4/30.15億元，同比下滑5.3%/56.5%，到Q2為止景氣度尚未明顯恢復(fù)。但我們預(yù)計(jì)多方面因素有望帶動(dòng)云與服務(wù)器行業(yè)景氣度提升：從上游來(lái)看，2023年Intel新一代芯片Sapphire Rapids有望發(fā)布，或?qū)?dòng)云廠商服務(wù)器更新；從政策因素來(lái)看，隨著政務(wù)大數(shù)據(jù)相關(guān)政策的發(fā)布，信創(chuàng)市場(chǎng)有望帶動(dòng)IT基礎(chǔ)設(shè)施更新；從產(chǎn)業(yè)鏈公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來(lái)看，2022Q3以來(lái)，Aspeed 2022M7-M9月度營(yíng)收同比上升53.7%/32.6%/55.6%，已出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性增長(zhǎng)。我們預(yù)期伴隨疫情緩解、信創(chuàng)新政、新一代CPU等因素逐步發(fā)力，云廠商需求有望回暖。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)超過預(yù)期，云計(jì)算市場(chǎng)回暖進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍投資建議：受益于國(guó)內(nèi)服務(wù)器市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局改善，全球服務(wù)器市場(chǎng)集中度提高等因素，我們預(yù)計(jì)公司基本面將持續(xù)向好，但考慮到當(dāng)前下游互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)景氣度因素，我們調(diào)整公司2022-2024年EPS預(yù)測(cè)為1.71/2.09/2.64元（原預(yù)測(cè)為1.76/2.33/2.77元），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為13.1/11.0/8.7倍，當(dāng)前PE估值水平處于歷史低位（歷史上，公司PE估值普遍在20倍以上）。我們預(yù)計(jì)服務(wù)器行業(yè)規(guī)模未來(lái)五年CAGR在12.5%以上，公司長(zhǎng)期營(yíng)收增速有望領(lǐng)先全行業(yè)。且公司通過費(fèi)用管控，我們預(yù)計(jì)利潤(rùn)增速將快于營(yíng)業(yè)收入增速。根據(jù)可比公司紫光股份2023年Wind一致預(yù)期PE估值16倍，我們給予公司2023年16倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)33元，維持“買入”評(píng)級(jí)