>> 申萬宏源-全球宏觀周報(bào)·第91期：是時(shí)候討論美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向有多快了-221111
| 上傳日期： |
2022/11/13 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
秦泰,王茂宇 |
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周觀點(diǎn)：是時(shí)候討論美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向有多快了
美國(guó)10月CPI超預(yù)期的大幅回落，預(yù)示了未來供需結(jié)構(gòu)的階段性變化方向，也正因如此，當(dāng)前應(yīng)該從此前對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期緊縮的擔(dān)憂中解脫出來，并認(rèn)真地探討美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向速度一旦過快可能導(dǎo)致的新變化。據(jù)當(dāng)?shù)貢r(shí)間11月10日美國(guó)勞工局公布的最新數(shù)據(jù)，美國(guó)10月CPI（季調(diào)）同比7.8%，核心CPI（季調(diào)）同比6.3%，分別較上月下滑達(dá)0.4個(gè)百分點(diǎn)，下滑速度快于市場(chǎng)預(yù)期，主要的下行動(dòng)能來自耐用消費(fèi)品和包括房租在內(nèi)的核心服務(wù)兩方面，預(yù)示著未來幾個(gè)月內(nèi)我們可能持續(xù)看到美國(guó)需求缺口較快速地收窄、以及近期的房?jī)r(jià)大跌向服務(wù)價(jià)格形成加速傳導(dǎo)。
油價(jià)反彈致能源分項(xiàng)環(huán)比轉(zhuǎn)正，但后續(xù)再度明顯上沖概率較小。10月美國(guó)能源分項(xiàng)同比17.6%，雖然維持增幅縮窄趨勢(shì)，但環(huán)比回正至1.8%，主要受到前期OPEC+超市場(chǎng)預(yù)期決定減產(chǎn)一度導(dǎo)致的油價(jià)小幅反彈的影響。但更需關(guān)注到的是隨著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行競(jìng)爭(zhēng)式緊縮，工業(yè)品需求（特別是歐洲）下降較快，加之發(fā)達(dá)國(guó)家當(dāng)前普遍防控措施強(qiáng)度已經(jīng)較低，未來服務(wù)消費(fèi)進(jìn)一步改善的空間已經(jīng)較為有限，未來數(shù)月內(nèi)油價(jià)維持當(dāng)前水平附近的概率預(yù)計(jì)大于超預(yù)期再度上沖的可能性。在近日進(jìn)行的美國(guó)中期選舉中，共和黨接近至少重獲眾議院控制權(quán)，考慮到其對(duì)頁巖油開采較為友善的政策態(tài)度，油價(jià)上行壓力同樣趨緩。
核心商品、房租降溫，核心通脹見頂回落趨勢(shì)明確。1）核心商品通脹大幅降溫，凸顯美國(guó)居民商品消費(fèi)供需兩端雙向奔赴。10月美核心商品同比5.1%，較上月大幅回落1.6個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比-0.4%，也是今年3月以來首次轉(zhuǎn)負(fù)，其中耐用品環(huán)比跌幅更達(dá)到-0.7%，核心非耐用品環(huán)比也大幅轉(zhuǎn)弱。需求端，今年自3月以來美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了四十年以來最快加息進(jìn)程，盡管美國(guó)居民仍保有約1.7萬億美元的超額儲(chǔ)蓄，但商品消費(fèi)需求逐步降溫的趨勢(shì)當(dāng)前已經(jīng)相當(dāng)明確。在供給端，相對(duì)于歐洲工業(yè)生產(chǎn)在能源危機(jī)面前持續(xù)展現(xiàn)出難以扭轉(zhuǎn)的產(chǎn)業(yè)鏈脆弱性，美國(guó)制造業(yè)生產(chǎn)在今年呈現(xiàn)出快速改善至疫情前水平之上的強(qiáng)勁趨勢(shì)。若美國(guó)制造業(yè)生產(chǎn)強(qiáng)勢(shì)得以持續(xù)，則未來美國(guó)商品需求缺口收窄速度或快于市場(chǎng)預(yù)期。2）薪資通脹螺旋、房租漲幅階段性緩和，核心服務(wù)通脹降溫。10月核心服務(wù)同比上行至6.8%，但環(huán)比放緩0.3個(gè)百分點(diǎn)。一方面，10月房租分項(xiàng)環(huán)比0.7%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，顯示房租滯后于房?jī)r(jià)漲幅正在趨緩。既往規(guī)律，美國(guó)CPI房租分項(xiàng)滯后房?jī)r(jià)約5個(gè)季度，隨著今年以來先后啟動(dòng)的加息、縮表等貨幣緊縮操作，對(duì)利率相當(dāng)敏感的房?jī)r(jià)已經(jīng)出現(xiàn)明顯下跌，未來數(shù)月間存在加速向房租傳導(dǎo)的可能性。薪資通脹螺旋放緩，指向核心非居住服務(wù)通脹再超預(yù)期概率下降。在CPI中占比約25%的核心非居住服務(wù)在10月環(huán)比也出現(xiàn)放緩。核心非居住服務(wù)通脹和薪資通脹螺旋關(guān)系緊密。而上周公布的10月美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)中失業(yè)率反彈、時(shí)薪增速放緩，疊加職位空缺已從高點(diǎn)回落，均指向美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)緊張程度是趨緩的，從而核心非居住服務(wù)通脹再超預(yù)期的可能性也在降低。
美聯(lián)儲(chǔ)未來快速轉(zhuǎn)向的概率明顯提升。10月美國(guó)通脹超預(yù)期下行的結(jié)構(gòu)具有階段性特征，當(dāng)前至明年美國(guó)通脹下行速度可能持續(xù)快于市場(chǎng)預(yù)期。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息峰值可能更早出現(xiàn)、峰值水平可能更低，首次降息的時(shí)間也不排除可能提前至2023年三季度。當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息峰值已經(jīng)下修至4.75-5.00%，較上周下降0.25%。這可能意味著美元指數(shù)的階段性高位已經(jīng)過去，對(duì)其他主要經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率壓力最大的階段也可能已經(jīng)渡過。我國(guó)資本賬戶開放程度有限，當(dāng)前人民幣有效匯率主要由強(qiáng)勁的經(jīng)常賬戶順差所驅(qū)動(dòng)，CNY、CNH雙邊匯率也有望近期至明年重拾穩(wěn)步回升之勢(shì)。明年我國(guó)貨幣政策仍將以配合性促進(jìn)內(nèi)需恢復(fù)為主要目標(biāo)，降準(zhǔn)置換MLF是當(dāng)前可預(yù)見的最經(jīng)濟(jì)高效的操作方式。需注意的是，美國(guó)明年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)如果好于預(yù)期，通脹下行將更快，美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向?qū)⒏鼒?jiān)定，這一與常態(tài)情況不同的路徑值得持續(xù)關(guān)注。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)跟蹤：德國(guó)工業(yè)生產(chǎn)環(huán)比轉(zhuǎn)正。全球宏觀日歷：關(guān)注美國(guó)零售銷售數(shù)據(jù)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)緊縮力度超預(yù)期。
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