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本周觀點(diǎn)：需要降準(zhǔn)置換MLF嗎？ 
　　11月15日，MLF到期1萬億，創(chuàng)歷史單月新高，加之近期流動(dòng)性環(huán)境開始收緊、NCD利率持續(xù)上行，市場對后續(xù)降準(zhǔn)抱有較強(qiáng)期待，認(rèn)為應(yīng)在11月份降準(zhǔn)置換MLF，進(jìn)而兼顧流動(dòng)性和降低銀行負(fù)債成本的作用。對此我們認(rèn)為：
　　結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架下，央行需周期性深度釋放流動(dòng)性
　　由于我國法定存款準(zhǔn)備金率在全球主要經(jīng)濟(jì)體中仍處于較高水平，雙順差格局和影子銀行信用創(chuàng)造體系終結(jié)之后，銀行以存貸款業(yè)務(wù)為主的信用創(chuàng)造，使得我國銀行體系存在特有的結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架機(jī)制。
　　在結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺下，銀行資產(chǎn)投放會(huì)派生存款，伴隨著存款基數(shù)做大，補(bǔ)繳央行的法定存款準(zhǔn)備金也會(huì)越來越多，進(jìn)而消耗自身超儲(chǔ)。也就是說，在沒有外力流動(dòng)性注入的情況下，銀行運(yùn)行一段時(shí)間之后，流動(dòng)性會(huì)逐步收斂。
　　若此時(shí)完全依靠央行短端資金滾動(dòng)續(xù)作來補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣，一則會(huì)加大央行流動(dòng)性管理壓力，特別是疊加繳稅、政府債券密集發(fā)行等因素，造成資金面波動(dòng)性加大。二則使得銀行流動(dòng)性管理難度加大，司庫需要高頻在市場上凈融入資金，平盤壓力增加。
　　因此，央行每隔一段時(shí)間會(huì)通過再貸款、超額續(xù)作MLF、降準(zhǔn)等方式，深度釋放一次中長期流動(dòng)性，然后讓銀行在結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架下運(yùn)行，在下一次深度釋放之前，司庫會(huì)通過OMO、拆入資金、發(fā)行NCD等方式補(bǔ)充流動(dòng)性。
　　10月以來銀行超儲(chǔ)“資金池”水位已變淺，降準(zhǔn)有必然性
　　2021年以來，央行全面降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)分別為2021年7月、2021年12月、2022年4月，即每間隔大概半年左右，央行會(huì)深度釋放一次流動(dòng)性。從2022年4月份央行降準(zhǔn)25bp至今，已過去半年時(shí)間，符合降準(zhǔn)的時(shí)間節(jié)奏。但更為重要的是，目前銀行體系超儲(chǔ)“資金池”水位已經(jīng)變淺，確實(shí)到了該降一次準(zhǔn)的時(shí)候了。
　　1、隨著央行利潤上繳以及留抵退稅結(jié)束，財(cái)政支出力度放緩，加之10月份是繳稅大月、5000億專項(xiàng)債發(fā)行，流動(dòng)性開始邊際收緊?？梢钥吹?，9月和10月下旬，央行分別凈投放了9600億和9000億OMO維穩(wěn)流動(dòng)性，每個(gè)月近萬億投放也僅僅使得月末資金面處于中性偏緊狀態(tài)。
　　2、近期人民幣匯率貶值壓力加大，結(jié)售匯市場可能出現(xiàn)較劇烈波動(dòng)，居民和企業(yè)購匯需求增加，資本流出力度也會(huì)相應(yīng)加大，不排除央行以及個(gè)別國有大行于拋售美元穩(wěn)定匯率，造成基礎(chǔ)貨幣回籠，這將體現(xiàn)為結(jié)售匯收窄以及外匯占款下滑。
　　3、可以看到，今年1-10月份，由于存款基數(shù)高增（非標(biāo)壓降放緩；財(cái)政支出力度加大；資本市場景氣度下滑導(dǎo)致非銀存款向零售存款遷徙），銀行補(bǔ)繳法準(zhǔn)的規(guī)模高達(dá)1.44萬億，造成基礎(chǔ)貨幣持續(xù)抽離。
　　測算結(jié)果顯示：4月份以來銀行超儲(chǔ)率呈現(xiàn)震蕩下行態(tài)勢，截止10月末，超儲(chǔ)率預(yù)計(jì)已降至0.9%附近。在此情況下，超儲(chǔ)池子入水管的水流量正在減少，資金池水位已變淺，結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架有所恢復(fù)，無論是從時(shí)間節(jié)奏、還是流動(dòng)性環(huán)境來看，降準(zhǔn)有必然性。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　疫情對經(jīng)濟(jì)沖擊加大，信貸景氣度下滑。