>> 中泰證券-科順股份(300737)Q3業(yè)績承壓，攜手保利邁向中長期發(fā)展新階段-221113
| 上傳日期： |
2022/11/14 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫穎 |
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事件1：2022年10月26日公司發(fā)布2022年三季報。前三季度公司實現(xiàn)營收59.6億元，同比+4.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.7億元，同比-60.2%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.8億元，同比-71.4%；經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額-7.1億元，去年同期為-6.2億元。單三季度公司實現(xiàn)營收18.2億元，同比-5.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤2374.5萬元，同比-88.3%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤189.4萬元，同比-99.0%。
事件2：2022年11月1日公司發(fā)布《關(guān)于與保利資本簽署框架合作協(xié)議的公告》，經(jīng)科順股份與保利（橫琴）資本管理有限公司協(xié)商一致，雙方有意建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，并于2022年10月31日簽署了框架合作協(xié)議。
經(jīng)銷驅(qū)動前三季度收入增長，Q3單季收入小幅回落。我們預計前三季度公司經(jīng)銷收入占比保持在50%以上，在地產(chǎn)景氣下行以及公司主動收縮相關(guān)業(yè)務背景下，經(jīng)銷收入高增是維持前三季度公司整體收入增長的核心驅(qū)動力。Q3單季度收入未能延續(xù)小幅增長趨勢，我們判斷除了需求疲軟因素以外，或也與對經(jīng)銷商發(fā)貨的管控有關(guān)。
原材料漲價仍顯著影響盈利能力，Q3成本壓力或已見頂。前三季度公司實現(xiàn)毛利率21.6%，同比-9.2pct，單三季度毛利率19%，同比-11pct，環(huán)比上季度-1.6pct，主要系瀝青等原材料價格高位影響（2022年前三季度瀝青期貨價格3989.1元/噸，同比+29.4%）。近期瀝青價格已有所回落，Q3成本壓力或已至頂，伴隨公司價格傳導更為順暢的經(jīng)銷收入占比的提高，未來毛利率有望逐步得以改善。
Q3費用率小幅提高，經(jīng)營質(zhì)量短期仍待改善。22Q3公司期間費用率17.5%，同比+1.4pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別同比+1.1pct/+0.6pct/-0.5pct/+0.2pct，費用率提升或與收入下滑后固定費用攤銷增加有關(guān)。另Q3公司凈利率1.3%，同比-9.3pct。前三季度公司收現(xiàn)比83.3%，同比-0.2pct，單三季度公司經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量-3122.5萬元，而去年同期為5516.1萬元，經(jīng)營質(zhì)量仍待改善。另三季度末公司其他應收款3.3億元，較上季度末減少1.3億元，或與公司嚴控風險、加速回收履約保證金有關(guān)。
攜手保利邁向共贏，打開中長期發(fā)展空間。雙方合作范圍涵蓋產(chǎn)業(yè)業(yè)務、多元化發(fā)展、新能源開發(fā)建設(shè)、股權(quán)投融資、資本運作等方面。保利資本隸屬于保利集團，此次協(xié)議的簽署一方面有利于進一步深化公司和優(yōu)質(zhì)央企客戶保利之間在防水材料供應上的深度合作；同時也能夠依托央企的資源優(yōu)勢和公司防水龍頭地位，共同促進產(chǎn)業(yè)鏈整合和發(fā)掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收并購機會；此外，在新能源、新材料等方面的合作也能夠進一步擴寬業(yè)務范圍，推動產(chǎn)品創(chuàng)新，尋求多元化盈利增長點，邁向中長期發(fā)展新階段。
科順股份觀點重申：
1）防水新規(guī)已經(jīng)落地，伴隨一級設(shè)防范圍擴大及防水做法要求提高，市場規(guī)模有望出現(xiàn)明顯提升，公司充分受益。同時在下游（地產(chǎn)、基建）集中度持續(xù)提升、上市企業(yè)增加、央企介入整合、行業(yè)標準提升趨勢等多重因素促進下，防水市場將向頭部集中，特別是在行業(yè)壓力期，中小企業(yè)經(jīng)營困難逐步退出市場，行業(yè)集中度有望加速。隨著行業(yè)逐步走向集中，行業(yè)規(guī)范化、競爭格局優(yōu)化、公司作為龍頭企業(yè)具備產(chǎn)能、渠道、品牌、資金等多重優(yōu)勢，將進一步拉大領(lǐng)先優(yōu)勢。
2）公司此前提出百億目標，雖然短期受地產(chǎn)市場壓力影響增速有所放緩，但伴隨經(jīng)銷占比提高及非房業(yè)務擴展未來公司仍能實現(xiàn)較快速增長。產(chǎn)能方面，公司仍有產(chǎn)線在建，且擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債資金投入多基地產(chǎn)線擴產(chǎn)項目，未來幾年產(chǎn)能有望實現(xiàn)10%-15%年均復合增長。
3）公司收購的豐澤股份主要為鐵路、公路、建筑、水利等重大工程提供在止、排水以及隔、減震方面的技術(shù)支持，主營支座、止水帶和伸縮裝置等產(chǎn)品。收購豐澤后公司產(chǎn)品更加廣泛，多元經(jīng)營提高抗風險能力。同時借助豐澤在基建領(lǐng)域資源開展業(yè)務協(xié)同，開拓防水基建市場，邁向多元化發(fā)展共贏。
4）公司與保利之間在多個方面的深度合作有望邁向中長期發(fā)展新階段，同時此前公司與北新、凱倫的供應鏈合作將憑借各方行業(yè)影響力，形成強大資源融合優(yōu)勢，提升防水產(chǎn)品質(zhì)量性能、降低原材料成本，提升各方業(yè)務競爭力。
投資建議：考慮行業(yè)需求壓力，且成本高位對業(yè)績影響顯著，我們調(diào)整公司盈利預測，預計公司22和23年歸母凈利潤為4.0、7.0億元（前次預測為6.5、8.8億元），對應PE為37和21倍，當前公司業(yè)績或已進入底部區(qū)間，公司依托經(jīng)銷及非房業(yè)務增長望率先走出行業(yè)低谷，迎業(yè)績及估值修復，維持“買入”評級。
風險提示：行業(yè)競爭加??；下游地產(chǎn)需求不及預期；產(chǎn)能投放不及預期；原材料價格大幅波動；應收賬款規(guī)?？焖僭鲩L的風險。
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