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事件：2022年10月27日，公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為54.08、-0.03億，其中單Q3營(yíng)收和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為21.6、0.8億，分別同比-12.86%、-75.79%。業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
　　■地產(chǎn)需求低迷下，整體收入依然承壓，非房新場(chǎng)景開(kāi)拓對(duì)沖地產(chǎn)收入下滑。地產(chǎn)需求依然處在下滑態(tài)勢(shì)之中，統(tǒng)計(jì)局9月地產(chǎn)竣工累計(jì)同比增速為-19.9%，同時(shí)Q3南方地區(qū)高溫天氣影響建筑裝修施工，我們預(yù)計(jì)與地產(chǎn)相關(guān)度較高的門窗五金、門窗配套件等收入依然承受較大壓力，從而拖累整體收入Q3單季同比下降12.86%。地產(chǎn)端承壓下公司積極開(kāi)拓學(xué)校、醫(yī)院等非房業(yè)務(wù)新場(chǎng)景，同時(shí)著力推動(dòng)渠道向地級(jí)市、縣城等進(jìn)行下沉以提升市占，22年前三季度國(guó)內(nèi)基建發(fā)力態(tài)勢(shì)延續(xù)，截止9月末基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資累計(jì)同比+11.2%，在此背景下公司新場(chǎng)景開(kāi)拓取得一定成效，我們預(yù)計(jì)公司非房業(yè)務(wù)收入占比或有所提升，一定程度可對(duì)沖地產(chǎn)端業(yè)務(wù)下滑壓力。
　　■原材料降價(jià)紅利Q3兌現(xiàn)，毛利率改善帶動(dòng)凈利率明顯修復(fù)。主要原料銅、鋁、鋅合金價(jià)格基本同步在4月底5月初見(jiàn)頂，隨著高價(jià)原料庫(kù)存耗盡、產(chǎn)品備貨出清，公司毛利率Q3環(huán)比Q2明顯提升2.38pct。費(fèi)用端方面，由于單季銷售收入仍處弱勢(shì)，同時(shí)銷售費(fèi)用規(guī)模環(huán)比略上升，致單季銷售費(fèi)用率環(huán)比提升0.39pct，帶動(dòng)Q3期間費(fèi)用率環(huán)比+0.46pct。公司Q3資產(chǎn)減值損失和信用減值損失規(guī)模環(huán)比下降，對(duì)凈利潤(rùn)有增厚，從而Q3凈利率環(huán)比提升+3.98pct，改善幅度大于毛利率。
　　現(xiàn)金流大幅改善。年初以來(lái)公司嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目篩選嚴(yán)格，重視回款和賬期控制。單Q3經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金5.8億（21Q3為0.3億），收現(xiàn)比109.68%（21Q3為79.02%），均出現(xiàn)明顯改善。
　　■逆勢(shì)堅(jiān)持布局與投入，新場(chǎng)景和新產(chǎn)品有望成收入增長(zhǎng)核心支撐點(diǎn)。22年前三季度在面臨地產(chǎn)需求大幅下滑、原材料大幅漲價(jià)、疫情反復(fù)影響生產(chǎn)與物流以及高溫天氣影響下游施工等多重不利因素的壓制之下，公司收入和利潤(rùn)端皆面臨較大壓力，但公司在底部不改投入與布局，積極沿既定戰(zhàn)略開(kāi)拓學(xué)校、醫(yī)院等新場(chǎng)景，將渠道下沉至縣級(jí)市場(chǎng)，努力對(duì)沖地產(chǎn)需求下滑帶來(lái)的不利影響，同時(shí)積極開(kāi)拓新品類，參股九陽(yáng)防水，與主營(yíng)瓷磚的貝利泰、主營(yíng)充電樁的道爾智控以及主營(yíng)建筑地面應(yīng)用材料的斯博銳等成立合資公司，與主營(yíng)鋰離子電池儲(chǔ)能系統(tǒng)的戎科科技、主營(yíng)天花吊頂系統(tǒng)產(chǎn)品的美瑜等簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，新產(chǎn)品的不斷導(dǎo)入，匹配新場(chǎng)景的不斷開(kāi)發(fā)，公司為下游客戶提供一站式建材家居產(chǎn)品供應(yīng)的戰(zhàn)略不斷落地，新場(chǎng)景是新產(chǎn)品放量抓手，而新產(chǎn)品的豐富可為新場(chǎng)景客戶提供集成化高性價(jià)比的解決方案，渠道與產(chǎn)品高度匹配，有望助推公司收入重回較快增長(zhǎng)。
　　■投資建議：由于地產(chǎn)端基本面企穩(wěn)復(fù)蘇進(jìn)度慢于我們預(yù)期，公司22前三季面臨地產(chǎn)低迷成本上升和費(fèi)用投入繼續(xù)增加等方面壓力而出現(xiàn)虧損，我們下調(diào)22-23年歸母凈利潤(rùn)至2.14/6.63億元（原歸母凈利潤(rùn)為7.59/11.01億元），主要考慮到地產(chǎn)復(fù)蘇慢于預(yù)期，調(diào)低收入假設(shè)，同時(shí)收入規(guī)模下降導(dǎo)致費(fèi)用攤薄減少，上調(diào)費(fèi)用率假設(shè)。調(diào)整后盈利預(yù)測(cè)對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的22和23年P(guān)E分別為142/46倍。公司渠道/綜合供應(yīng)能力/服務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯，復(fù)用渠道實(shí)現(xiàn)“輕資產(chǎn)”品類擴(kuò)張，加速成長(zhǎng)為平臺(tái)化/集成化龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　■風(fēng)險(xiǎn)提示：需求總量大幅下滑；新產(chǎn)品、新市場(chǎng)拓展不達(dá)預(yù)期；渠道變革；競(jìng)爭(zhēng)加?。辉牧蟽r(jià)格大幅上漲導(dǎo)致盈利不及預(yù)期；研報(bào)使用的信息更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)。