>> 申萬宏源-2022年三季度貨幣政策執(zhí)行報告點評：為何央行高度警惕來自需求側(cè)的通脹升溫風(fēng)險？當(dāng)前M2高增是否會滯后抬升通脹？-221117
| 上傳日期： |
2022/11/17 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
孟祥娟 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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本期投資提示：
2022年三季度貨執(zhí)報告中央行表態(tài)整體從過度寬松到中性回歸，主要體現(xiàn)在以下三點：（1）9月以來資金面持續(xù)收斂，除了財政支出收斂外，央行持續(xù)的凈回籠也是帶動資金利率上行的重要線索之一；（2）防疫政策調(diào)整后央行經(jīng)濟預(yù)期同樣上修，央行在報告中對基本面表態(tài)和預(yù)期都較為樂觀，因此Q3貨執(zhí)報告中央行更加強調(diào)“短期和長期、經(jīng)濟增長和物價穩(wěn)定、內(nèi)外部均衡和外部均衡”，堅持不搞“大水漫灌”，不超發(fā)貨幣；（3）最后央行對通脹表態(tài)更加謹慎，稱“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性，特別是需求側(cè)的變化”，雖然Q2央行已經(jīng)堅定表態(tài)穩(wěn)物價和匯率，但Q3報告中對通脹又添一分防疫政策調(diào)整后來自需求側(cè)回暖的隱憂。
我們重點關(guān)注兩點：（1）貨幣政策是否已經(jīng)轉(zhuǎn)向？我們認為在基本面企穩(wěn)之前，貨幣政策尚未明確轉(zhuǎn)向，但當(dāng)前貨幣政策注重跨周期，邊際上已經(jīng)出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)變，尤其是資金利率和央行表態(tài)方面都已出現(xiàn)明確信號，貨幣政策逐漸從過度寬松向中性回歸，降準降息空間整體還是較為狹窄，后續(xù)貨幣政策明確拐點仍需關(guān)注基本面和信貸走勢；（2）M2增速高位是否會滯后導(dǎo)致通脹風(fēng)險？本次報告中央行特地提到當(dāng)前M2增速處于相對高位，若總需求進一步復(fù)蘇升溫可能帶來滯后效應(yīng)，簡單指明了貨幣和通脹之間的關(guān)系，央行曾指出貨幣大量超發(fā)必然導(dǎo)致通脹，因此穩(wěn)住通脹關(guān)鍵還是管住貨幣，典型例子就是2020年疫后的美國，美國當(dāng)前的高通脹與前期貨幣超發(fā)存在緊密聯(lián)系。但是M2高增向通脹傳導(dǎo)的必要條件是需求側(cè)回溫，11月初防疫政策調(diào)整后需求有望復(fù)蘇，M2對通脹的影響預(yù)計會顯現(xiàn)，這也是央行高度警惕的原因。后續(xù)關(guān)注央行貨幣投放、M2增速走勢及資金利率變化，如果防疫調(diào)整后需求端超預(yù)期回暖，不排除央行超預(yù)期收緊。
債市策略方面，11月防疫政策調(diào)整、地產(chǎn)融資政策積極等措施落地后，疫情和地產(chǎn)對經(jīng)濟的干擾都有望減弱，從基本面角度看債市大方向上有調(diào)整壓力，繼續(xù)維持我們對明年上半年之前債市整體謹慎的觀點不變。當(dāng)前是第一步，市場預(yù)期先行，接下來重點關(guān)注基本面的改善情況，最后才是貨幣政策的實質(zhì)調(diào)整。短期在基本面尚未企穩(wěn)前，貨幣政策和資金利率有望維持中性偏松區(qū)間，R007中樞關(guān)注2%中性水平。
重點關(guān)注以下幾點：（1）貨幣政策表態(tài)邊際收斂，央行在Q3貨執(zhí)報告中刪去了“發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能“，強調(diào)“兼顧短期和長期、經(jīng)濟增長和物價穩(wěn)定、內(nèi)部均衡和外部均衡”，較二季度表態(tài)明顯轉(zhuǎn)變。
（2）央行對經(jīng)濟基本面表態(tài)和預(yù)期同樣較為樂觀，指出“有效需求”的恢復(fù)勢頭日益明顯。整體來看，央行對基本面表態(tài)較為樂觀，一是對當(dāng)下樂觀，認為三季度我國經(jīng)濟明顯回升，總體呈現(xiàn)恢復(fù)向好發(fā)展態(tài)勢，并且有效需求的恢復(fù)勢頭日益明顯。二是預(yù)期樂觀，主要基于防疫政策調(diào)整后消費動能可能快速釋放。
（3）高度警惕通脹風(fēng)險，報告中指出“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性，特別是需求側(cè)的變化”，央行警惕通脹的原因主要有三點：一是外部輸入性通脹壓力；二是M2增速高位，需求復(fù)蘇后會帶來滯后效應(yīng)，典型例子是2020年疫情后的美國，當(dāng)前美國的高通脹和前期貨幣超發(fā)存在不可或缺的聯(lián)系；三是防疫政策調(diào)整后消費動能釋放，可能加大結(jié)構(gòu)性通脹壓力。
風(fēng)險提示：防疫政策調(diào)整落地效果不及預(yù)期、貨幣政策理解有誤。
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