>> 申萬(wàn)宏源-中國(guó)特色資本市場(chǎng)的中國(guó)特色估值體系-221124
| 上傳日期： |
2022/11/25 |
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來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
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作者： |
王勝 |
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一、中國(guó)特色資本市場(chǎng)和中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化相輔相成
中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化博大精深，既自信又開放；既有家國(guó)情懷、代代傳承，又能海納百川、與時(shí)俱進(jìn)。首先，尊重市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)自然規(guī)律是中國(guó)特色資本市場(chǎng)的前提，所以我們希望將“資本市場(chǎng)一般規(guī)律”與中國(guó)市場(chǎng)的實(shí)際相結(jié)合，與中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化相結(jié)合。中國(guó)資本市場(chǎng)與中國(guó)優(yōu)秀傳統(tǒng)文化結(jié)合，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)：（1）中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化強(qiáng)調(diào)家國(guó)情懷。中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)，在這份家國(guó)情懷之下就有了天然的使命感和政治性，要堅(jiān)持黨的領(lǐng)導(dǎo)，要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、服務(wù)中國(guó)式現(xiàn)代化、服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展。（2）中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化強(qiáng)調(diào)仁愛關(guān)懷。中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)要加強(qiáng)人民性，要以普惠金融服務(wù)于共同富裕的遠(yuǎn)大目標(biāo)。（3）儒家文化無(wú)疑是中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化中重要的組成部分，儒家倡導(dǎo)的“溫良恭儉讓”植根每個(gè)華夏子民內(nèi)心深處。金融是管理風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，但對(duì)超額利潤(rùn)、超額收益的過(guò)度追逐可能會(huì)讓極少數(shù)從業(yè)人員階段性過(guò)度加杠桿、承擔(dān)違背信托責(zé)任的額外風(fēng)險(xiǎn)，這些既要有現(xiàn)代法律制度的約束，也要發(fā)揮有節(jié)制、知進(jìn)退的優(yōu)秀傳統(tǒng)文化影響，直面本源、不忘初心。（4）中華傳統(tǒng)文化具有海納百川的開放性，兼收并蓄，這與我國(guó)不斷開放、從全球經(jīng)驗(yàn)中取其精華的資本市場(chǎng)何其相似？盛唐之所以能在中華傳統(tǒng)文化中寫下璀璨一頁(yè)，正是因?yàn)檫@種獨(dú)特的開放與自信，中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)也一定會(huì)與時(shí)俱進(jìn)，開出絢爛之花。
二、中國(guó)特色估值體系，是中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)的必然產(chǎn)物
正如易主席所說(shuō)，“估值高低直接體現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)上市公司的認(rèn)可程度”。估值是個(gè)結(jié)果，但我們認(rèn)為，這是某個(gè)特定時(shí)代背景、特定歷史階段、特定時(shí)間點(diǎn)、特定產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段、特定市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)條件下產(chǎn)生的結(jié)果，所以一定要用動(dòng)態(tài)的視角看待這個(gè)問(wèn)題，市場(chǎng)價(jià)格的運(yùn)動(dòng)方向是由對(duì)未來(lái)的基本面預(yù)期變化決定的，這也符合市場(chǎng)運(yùn)行的自然規(guī)律。
有中國(guó)特色的估值體系一定是自信的、定價(jià)權(quán)自主的估值體系。開放是資本市場(chǎng)的改革方向，但是對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)不能旁落，這是金融安全問(wèn)題，也符合全球資本市場(chǎng)的自然規(guī)律。將金融市場(chǎng)分為離岸金融市場(chǎng)和在岸金融市場(chǎng)來(lái)看，由于在岸金融市場(chǎng)本土參與者較多，信息不對(duì)稱較小，所以本土投資者往往對(duì)在岸金融市場(chǎng)擁有較強(qiáng)的定價(jià)權(quán)。而開放的系統(tǒng)會(huì)帶來(lái)一定的全球金融市場(chǎng)比價(jià)效應(yīng)和聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，對(duì)估值體系演進(jìn)過(guò)程產(chǎn)生一定影響，但我們對(duì)于定價(jià)權(quán)的方向和最終結(jié)果應(yīng)該保持信心。比如，中國(guó)的上市國(guó)企，尤其是上市央企，未來(lái)的估值理應(yīng)體現(xiàn)出，國(guó)企尤其是央企在全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)中的“確定性溢價(jià)”，也理應(yīng)體現(xiàn)出廣大上市央企更加聚焦主業(yè)、更加注重公眾公司形象、更加積極與市場(chǎng)溝通的積極變化。
有中國(guó)特色的估值體系一定是符合時(shí)代特征、體現(xiàn)國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向的估值體系?！皼]有核心資產(chǎn)的時(shí)代，只有時(shí)代的核心資產(chǎn)”，被給予高估值的資產(chǎn)一定是順應(yīng)了經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷史潮流的資產(chǎn)。比如2000年之后的港口機(jī)場(chǎng)，順應(yīng)了中國(guó)加入WTO的開放浪潮；2006年之后的“煤飛色舞”，順應(yīng)了城鎮(zhèn)化的大潮；2010年之后的消費(fèi)，順應(yīng)了居民消費(fèi)升級(jí)的浪潮；2019年之后的新能源汽車和光伏順應(yīng)了先進(jìn)制造崛起的大潮；而當(dāng)下投資者對(duì)于國(guó)產(chǎn)替代、產(chǎn)業(yè)鏈安全的關(guān)注也給予了硬核科技公司以更高的估值。國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向代表了舉國(guó)體制之下，對(duì)未來(lái)產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的專業(yè)性、前瞻性判斷，是基于當(dāng)前有限認(rèn)知的最優(yōu)判斷，沿著這些方向的投資往往能夠較好地將政策邏輯與商業(yè)邏輯結(jié)合，并最終實(shí)現(xiàn)良好的投資回報(bào)。所以，我們是否敢于給符合國(guó)家戰(zhàn)略方向，但是業(yè)績(jī)上未必立竿見影的硬核科技方向以高估值，或許就是一種對(duì)“有中國(guó)特色估值體系”的理解，也是具有中國(guó)特色的估值體系服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、服務(wù)中國(guó)式現(xiàn)代化、服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展的應(yīng)有之義。
三、央企價(jià)值重估，是中國(guó)特色估值體系的重要特征
承擔(dān)歷史使命，央企價(jià)值重估：1）外部不確定性加大，央企盈利更穩(wěn)定，有望給予確定性溢價(jià)；2）財(cái)政等多方訴求皆指向，央企分紅率有望繼續(xù)提升；3）央企破凈對(duì)減持、再融資等資本運(yùn)作形成阻礙，作為改革重點(diǎn)，估值修復(fù)潛力值得關(guān)注；4）央企管理市場(chǎng)價(jià)值動(dòng)力空前高漲；5）主業(yè)更聚焦，核心競(jìng)爭(zhēng)力有所提升。
央企選股的三個(gè)原則：（1）低估值、高股息；（2）企業(yè)行為上，與市場(chǎng)溝通積極、透明度高；（3）產(chǎn)業(yè)方向上，關(guān)注兩條主線：大能源類（石油、煤炭、電力、化工、交運(yùn)）、大科技類（軍工、電信）等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)企改革政策不及預(yù)期。
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