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供需雙弱需求更弱下港口煤價(jià)高位大幅下行
　　國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤市場(chǎng)10月以來(lái)呈現(xiàn)出“供需雙弱但需求更弱”的情形，北港5,500卡動(dòng)力煤價(jià)格從10月24日的1,630元/噸高位大幅下行至11月28日的1,260元/噸。偏暖的天氣、高企的庫(kù)存、疲弱的工業(yè)用煤需求、較低的電力增速都推動(dòng)了煤價(jià)下行。據(jù)CCTD數(shù)據(jù)，天氣較往年偏暖壓制了電力和供熱煤炭消耗，11月上旬和中旬全國(guó)發(fā)電量同比僅增長(zhǎng)2.8%和0.29%。同時(shí)水泥和化工行業(yè)利潤(rùn)和需求不振導(dǎo)致煤炭采購(gòu)9月份脈沖上行后保持疲弱。大多數(shù)海外煤炭品種價(jià)格在大幅下行后低于國(guó)內(nèi)打開(kāi)進(jìn)口需求。雖然煤炭生產(chǎn)沒(méi)有恢復(fù)到今年3-4月份的高水平，但更弱的需求使煤炭?jī)r(jià)格顯著下行。
　　寒潮降溫支撐取暖用煤需求，但煤炭非取暖需求維持疲弱
　　據(jù)中央氣象臺(tái)預(yù)測(cè)，本周我國(guó)大部分地區(qū)將迎來(lái)寒潮降溫天氣，同時(shí)本次寒潮過(guò)后，絕大部分地區(qū)平均氣溫將較11月份有顯著的下降，氣溫的下降有望直接帶動(dòng)供熱用煤和電力取暖的需求上升。CCTD25省日耗歷史數(shù)據(jù)顯示，迎峰度冬期間日耗高位相較11月底水平提升約15%左右，冬季取暖的煤炭剛需會(huì)推動(dòng)需求季節(jié)性的進(jìn)一步上行。但非取暖需求或?qū)⒈３制Ｈ?，工業(yè)用煤逐步進(jìn)入傳統(tǒng)淡季且由于下游需求疲弱或加大停產(chǎn)力度，整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)復(fù)蘇緩慢導(dǎo)致全社會(huì)用電需求增速維持低位水平。我們預(yù)計(jì)煤炭需求環(huán)比有提升，但天氣將是主動(dòng)力而非全面的需求提升。
　　庫(kù)存高位滯降，煤價(jià)旺季大幅反彈或無(wú)望
　　在國(guó)家持續(xù)的產(chǎn)能核增、新增產(chǎn)能釋放以及需求疲弱的情形下，煤炭庫(kù)存在過(guò)去一個(gè)月維持在歷史高位并呈現(xiàn)“滯降”的特征，這和往年11月上旬之后庫(kù)存開(kāi)始季節(jié)性下行有所不同。金正能源統(tǒng)計(jì)，全社會(huì)煤炭庫(kù)存目前約為18,589萬(wàn)噸，比11月初上漲350萬(wàn)噸左右。CCTD25省終端煤炭庫(kù)存目前維持在11,460萬(wàn)噸，和月初水平基本一致，可用天數(shù)在21.6天。我們預(yù)計(jì)除非出現(xiàn)強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間超預(yù)期的冷冬或者嚴(yán)重的產(chǎn)地生產(chǎn)擾動(dòng)，今年迎峰度冬期間全社會(huì)煤炭庫(kù)存不會(huì)出現(xiàn)快速且大幅的下降。庫(kù)存的高位意味著今年冬季煤炭?jī)r(jià)格或會(huì)反彈但不會(huì)出現(xiàn)大幅反彈。
　　旺季煤價(jià)反彈不改中期供需寬松化以及價(jià)格中樞下移趨勢(shì)
　　我們認(rèn)為煤價(jià)由于冬季取暖的剛需且在生產(chǎn)擾動(dòng)仍存的背景下，會(huì)有一定幅度的反彈，但考慮到相對(duì)充裕的全社會(huì)煤炭庫(kù)存以及低迷的非采暖煤炭消費(fèi)以及目前相對(duì)高企的煤價(jià)，動(dòng)力煤價(jià)格在2022-23年度迎峰度冬期間或僅有小幅的反彈。2023年仍然是需求側(cè)相對(duì)決定煤價(jià)，我們預(yù)計(jì)煤炭?jī)r(jià)格中樞在供需作用下將有一定幅度的下移（從1,250元/噸下降至950元/噸），中國(guó)地產(chǎn)、海外經(jīng)濟(jì)以及俄烏沖突仍然是核心跟蹤變量。中國(guó)神華（A/H）和中煤能源(A/H)是我們的行業(yè)首選，基于高比例的中長(zhǎng)期合同占比以及中國(guó)神華較高的分紅比例。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭供給擾動(dòng)強(qiáng)于預(yù)期或者產(chǎn)能釋放低于預(yù)期；中國(guó)地產(chǎn)以及海外經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)于預(yù)期