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客流恢復(fù)、外賣(mài)滲透率增加、中晚餐業(yè)務(wù)增長(zhǎng)促進(jìn)單店收入不斷提升
　　公司9月單店收入與去年同比持平，在疫情影響客流的情況下，外賣(mài)滲透率的提升（去年年初滲透率0%）對(duì)單店收入進(jìn)行有力的補(bǔ)充，未來(lái)隨著客流的恢復(fù)、外賣(mài)滲透率的增長(zhǎng)，單店收入將進(jìn)一步提升。此外，公司積極探索中晚餐業(yè)務(wù)，做全天場(chǎng)景業(yè)務(wù)，目前中晚餐的品類(lèi)主要為中式面點(diǎn)，未來(lái)有望向米飯類(lèi)產(chǎn)品延伸，中晚餐業(yè)務(wù)的發(fā)展進(jìn)一步推動(dòng)單店收入的提升。
　　團(tuán)餐高速增長(zhǎng)，未來(lái)體量或接近門(mén)店業(yè)務(wù)
　　公司今年來(lái)團(tuán)餐業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，Q1、Q2、Q3增速分別達(dá)60%、149%、25%，預(yù)計(jì)22年全年增速50%+。目前公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)集中在華東區(qū)域，華北區(qū)域團(tuán)餐業(yè)務(wù)增速最高，華中、華南團(tuán)餐業(yè)務(wù)還未起步，未來(lái)有較大發(fā)展空間。我們預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年公司團(tuán)餐將保持50%+的高增速，3-5年或達(dá)到跟門(mén)店業(yè)務(wù)相當(dāng)?shù)捏w量。
　　非華東區(qū)域業(yè)務(wù)占比及毛利率提升空間大
　　截至22Q3末，公司非華東區(qū)域業(yè)務(wù)占比不到15%，區(qū)域發(fā)展有較大提升空間，公司期望未來(lái)非華東區(qū)域的業(yè)務(wù)占比達(dá)50%，公司在跨區(qū)域擴(kuò)展還有較大提升空間。同時(shí)，與華東區(qū)域相比，非華東區(qū)域的毛利率水平較低，主要是因?yàn)槭欠侨A東市場(chǎng)的產(chǎn)能利用率處在逐步提升階段，隨著區(qū)域產(chǎn)能利用率的提升，毛利率或?qū)⑻嵘寥A東水平。
　　產(chǎn)能不斷增長(zhǎng)，有效支撐門(mén)店及團(tuán)餐業(yè)務(wù)發(fā)展
　　公司各區(qū)域皆有產(chǎn)能布局，目前上海產(chǎn)能滿(mǎn)產(chǎn)，但在松江區(qū)域有儲(chǔ)備產(chǎn)能，支撐未來(lái)長(zhǎng)三角地區(qū)的業(yè)務(wù)發(fā)展。華南地區(qū)公司將布局新產(chǎn)能以加速開(kāi)拓門(mén)店業(yè)務(wù)和團(tuán)餐業(yè)務(wù)；公司南京工廠已投產(chǎn)，該產(chǎn)能有效輻射江蘇區(qū)域的門(mén)店業(yè)務(wù)，同時(shí)支撐安徽等市場(chǎng)的團(tuán)餐大客戶(hù)業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)未來(lái)南京工廠產(chǎn)能可支撐2000多家門(mén)店。
　　長(zhǎng)期展望：賽道天然適合連鎖，公司能力行業(yè)領(lǐng)先，成長(zhǎng)前期高增確定性強(qiáng)，看好公司發(fā)展。賽道來(lái)看，必需屬性帶來(lái)了門(mén)店高單位時(shí)間轉(zhuǎn)化率和復(fù)購(gòu)率，保證了品類(lèi)的單店模型。公司能力來(lái)看，一方面，公司構(gòu)建“緊鄰門(mén)店、統(tǒng)一管理、快捷供應(yīng)、最大化保質(zhì)保鮮”的全方位日配到店體系；另一方面，公司內(nèi)部建立完整的培訓(xùn)體系，公司外部設(shè)置加盟商分級(jí)管理和激勵(lì)政策，通過(guò)門(mén)店督導(dǎo)和溝通機(jī)制、信息化系統(tǒng)建設(shè)多管齊下實(shí)現(xiàn)對(duì)加盟商的高效管理。生命周期來(lái)看，公司門(mén)店模型打磨良好，目前處于成長(zhǎng)前期全國(guó)擴(kuò)張階段，收入增長(zhǎng)確定性強(qiáng)，隨著門(mén)店數(shù)量增多，品牌效應(yīng)體現(xiàn)，規(guī)模效應(yīng)凸顯，看好公司目前階段發(fā)展。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：公司目前處于高速成長(zhǎng)期，門(mén)店穩(wěn)步擴(kuò)張（過(guò)往門(mén)店增速大約在10%-15%左右），疊加單店收入的不斷提升，門(mén)店業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。團(tuán)餐為公司高速增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年保持50%+高速增長(zhǎng)，3-5年或達(dá)到跟門(mén)店業(yè)務(wù)相當(dāng)?shù)捏w量。公司作為早餐行業(yè)龍頭，門(mén)店模型不斷升級(jí)，跨區(qū)域穩(wěn)步擴(kuò)張。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入增速為分別為17%、28%、29%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為-24%、23%、26%，EPS分別為0.97、1.19、1.49元/股，按照2023年業(yè)績(jī)給予30X估值，一年目標(biāo)價(jià)35.6元，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、開(kāi)店不及預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全問(wèn)題。