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公司22Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收93.4億元，同比上升20.2%，環(huán)比上升7.0%，低于彭博一致預(yù)期2.7%。Non-GAAP凈虧損為12.4億元，同比虧損增加15.8億元，環(huán)比虧損增加10.5億元，虧損額高于彭博一致預(yù)期3.0億元。凈虧損率13.3%，去年同期凈利率4.3%，上一季度凈虧損率2.1%，彭博一致預(yù)期虧損率10.9%。行業(yè)增速放緩，公司新品表現(xiàn)符合預(yù)期，汽車銷售收入整體實(shí)現(xiàn)溫和增長(zhǎng)。理想ONE撥備和購(gòu)買承諾損失導(dǎo)致毛利下滑，新品研發(fā)和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)持續(xù)擴(kuò)張致費(fèi)用率高企，公司凈虧損擴(kuò)大。
　　投資要點(diǎn)
　　L9接替理想ONE成為交付主力，整體交付量同比提升
　　公司Q3總交付量為26524輛，同比增長(zhǎng)5.6%，環(huán)比下降7.5%。其中，理想ONE/L9的交付量分別為16401/10123輛，分別同比-34.7%/-，分別環(huán)比42.8%/-。L9首月交付量位于同類產(chǎn)品一位，銷量和口碑方面均取得不錯(cuò)成績(jī)。而隨著定位類似的L8等新車型推出，理想ONE進(jìn)入產(chǎn)品生命周期末期，本季度進(jìn)行降價(jià)促銷，并將于Q4停產(chǎn)。
　　公司單車收入34.1萬(wàn)元，同比上升15.9%，環(huán)比上升15.3%。主要源于銷售均價(jià)更高的理想L9于本季度開啟交付。
　　行業(yè)增速放緩，新品表現(xiàn)符合預(yù)期，汽車銷售收入總體實(shí)現(xiàn)溫和增長(zhǎng)
　　公司Q3實(shí)現(xiàn)收入93.4億元，同比上升20.2%，環(huán)比上升19.1%，低于彭博一致預(yù)期2.7%。其中，汽車銷售收入90.5億元，同比上升22.5%，環(huán)比上升6.6%。新品表現(xiàn)符合預(yù)期，行業(yè)增速整體放緩，公司汽車銷售收入增速環(huán)比持續(xù)下降。
　　服務(wù)和其他收入3.0億元，同比下降23.9%，環(huán)比上升19.0%。同比下降的主要原因是本季度未發(fā)生新能源汽車積分銷售。環(huán)比增長(zhǎng)主要由于服務(wù)、零件及配件銷售的收入隨著累計(jì)汽車交付量增加而增加所致。
　　營(yíng)銷投入高企，理想ONE撥備和購(gòu)買承諾損失致使毛利下滑
　　公司Q3銷售成本為81.6億元，同比上升36.8%，環(huán)比上升19.1%。同比增加源于汽車交付量上升和物料成本上漲。公司Q3毛利率12.7%，同比下降8.9pct，環(huán)比下降8.8pct，高于彭博一致預(yù)期6.0pct。汽車銷售業(yè)務(wù)毛利率12.0%，同比下降8.1pct，環(huán)比下降9.2pct。毛利率顯著下降主要源于L9和L8新車型于8月底開始交付導(dǎo)致的平均銷售成本上升，以及新車型擠壓下理想ONE訂單超預(yù)期萎縮導(dǎo)致的存貨撥備和購(gòu)買承諾損失。剔除理想ONE相關(guān)損失，汽車銷售業(yè)務(wù)毛利率為20.8%，同比下降0.3pct，環(huán)比下降0.4pct，基本保持穩(wěn)定。
　　新品研發(fā)和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)持續(xù)擴(kuò)張致費(fèi)用率同比上升
　　公司Q3經(jīng)營(yíng)開支總計(jì)33.1億元，占收入比35.4%，同比上升10.9pct，環(huán)比增加1.9pct，低于彭博一致預(yù)期1.1pct。其中：
　　1）研發(fā)費(fèi)用：18.0億元，占收入比19.3%，同比增長(zhǎng)7.9pct，環(huán)比增長(zhǎng)4.8pct，高于彭博一致預(yù)期1.5pct。同比和環(huán)比大幅增加主因是新品研發(fā)活動(dòng)致研發(fā)費(fèi)用及相關(guān)人工投入增加。
　　2）銷售、一般及管理費(fèi)用：15.1億元，占收入比16.1%，同比上升2.0pct，環(huán)比下降3.0pct，低于彭博一致預(yù)期0.8pct，同比和環(huán)比源于新品陸續(xù)上市期間營(yíng)銷及推廣活動(dòng)的增加，銷售網(wǎng)路持續(xù)擴(kuò)充帶來(lái)的建設(shè)成本和僱員薪酬的增加。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)，公司22/23/24年年?duì)I業(yè)收入分別為448/1006/1713億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)分別為-11/-10/55億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PS為3.9/1.7/1.0倍。我們認(rèn)為，理想ONE相關(guān)損失為一次性影響，公司現(xiàn)金儲(chǔ)備較充足經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可控，研發(fā)投入將在后續(xù)逐漸兌換為產(chǎn)品，有望帶來(lái)銷量持續(xù)較高增長(zhǎng)，考慮到港股流動(dòng)性改善和行業(yè)估值中樞上移影響，我們給予公司23年2.2倍PS，對(duì)應(yīng)股價(jià)120.0港元，較當(dāng)前股價(jià)上漲空間27.6%，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新品銷量不及預(yù)期；新平臺(tái)和新車型研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；純電切換難度超預(yù)期；充電網(wǎng)絡(luò)延遲交付；智能駕駛潛在法律風(fēng)險(xiǎn)。