>> 國(guó)海證券-心脈醫(yī)療(688016)公司動(dòng)態(tài)研究：主動(dòng)脈支架龍頭，藥物球囊上市完善外周布局-221212
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2022/12/12 |
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國(guó)海證券 |
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作者： |
周小剛 |
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主動(dòng)脈支架滲透率提升空間大，心脈醫(yī)療為國(guó)產(chǎn)龍頭。根據(jù)弗若斯特沙利文《主動(dòng)脈及周圍血管介入器械行業(yè)獨(dú)立市場(chǎng)研究》統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)主動(dòng)脈支架市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)為19.5億元，2017-2022年復(fù)合增速13.5%，預(yù)計(jì)2022年我國(guó)胸主動(dòng)脈手術(shù)量32117臺(tái)，腹主動(dòng)脈手術(shù)量18453臺(tái)。主動(dòng)脈疾病主要包括主動(dòng)脈夾層、主動(dòng)脈瘤等，2017年我國(guó)胸主動(dòng)脈瘤患病人數(shù)達(dá)22.4萬(wàn)人，腹主動(dòng)脈瘤患病人數(shù)達(dá)67.2萬(wàn)人，預(yù)計(jì)到2022年，我國(guó)整體主動(dòng)脈瘤患病人數(shù)達(dá)97.7萬(wàn)人，主動(dòng)脈夾層患病人數(shù)達(dá)102.4萬(wàn)人，主動(dòng)脈手術(shù)總體滲透率為2.53%。根據(jù)弗若斯特沙利文《主動(dòng)脈及周圍血管介入器械行業(yè)獨(dú)立市場(chǎng)研究》，2018年中國(guó)主動(dòng)脈腔內(nèi)介入市場(chǎng)主要競(jìng)爭(zhēng)者按手術(shù)量排名：美敦力市占率第一、心脈醫(yī)療第二、先健科技第三、戈?duì)柕谒?、?kù)克第五。2021年心脈醫(yī)療主動(dòng)脈支架業(yè)務(wù)收入5.66億元，市占率預(yù)計(jì)為33%。
明星產(chǎn)品銷量增速穩(wěn)健，市占率穩(wěn)步提升。胸主動(dòng)脈支架包括3款產(chǎn)品：①明星產(chǎn)品Castor分支型支架：于2017年上市，為國(guó)產(chǎn)首款治療主動(dòng)脈弓部病變的分支型主動(dòng)脈支架，能同時(shí)實(shí)現(xiàn)腔內(nèi)修復(fù)主動(dòng)脈和弓上分支動(dòng)脈，預(yù)計(jì)2022年手術(shù)量5000-5500臺(tái)，同比增長(zhǎng)35-40%，銷量增長(zhǎng)穩(wěn)?。虎贖ercules直管型支架為經(jīng)典款支架；③Talos直管型支架為2022年新獲批上市產(chǎn)品，260mm超長(zhǎng)支架長(zhǎng)度可顯著改善主動(dòng)脈夾層遠(yuǎn)端真腔的重塑，遠(yuǎn)端為激光打孔結(jié)構(gòu)，維持肋間動(dòng)脈血供，尚未進(jìn)入放量期。腹主動(dòng)脈支架包括3款產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)涵蓋一體式、兩件套、三件套：①明星產(chǎn)品Minos支架：于2019年上市，是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)輸送系統(tǒng)外鞘直徑最細(xì)的腹主動(dòng)脈支架產(chǎn)品之一，采用三件套設(shè)計(jì)，可實(shí)現(xiàn)體內(nèi)靈活組裝以滿足不同解剖需求，在最大程度上覆蓋髂總動(dòng)脈病變區(qū)域，2022年預(yù)計(jì)手術(shù)量2000臺(tái)，同比增長(zhǎng)100%，基數(shù)較小，處于快速放量期；②Aegis分叉型支架為一體式，主要針對(duì)血管較細(xì)的患者；③Hercules分叉型分支支架為兩件套產(chǎn)品，適用于用于血管較粗、經(jīng)濟(jì)條件較差、手術(shù)復(fù)雜程度較低的患者，由于Minos推出后對(duì)其進(jìn)行替代，手術(shù)量呈逐年下降趨勢(shì)。
外周介入市場(chǎng)：滲透率低增速高，國(guó)產(chǎn)化率低。外周血管疾病分為外周動(dòng)脈疾病和外周靜脈疾病。外周動(dòng)脈疾病主要是外周動(dòng)脈狹窄導(dǎo)致四肢供血不足，2017年我國(guó)外周動(dòng)脈疾病患病人數(shù)達(dá)4711萬(wàn)人，弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)2022年我國(guó)外周動(dòng)脈介入手術(shù)量為17.1萬(wàn)臺(tái)，市場(chǎng)規(guī)模為40.2億元，2017-2022年復(fù)合增速13.7%。按手術(shù)部位分，下肢動(dòng)脈占72.8%，為13.6萬(wàn)臺(tái)；頸動(dòng)脈3.1萬(wàn)臺(tái)；腎動(dòng)脈0.4萬(wàn)臺(tái)。外周動(dòng)脈涉及手術(shù)器械主要包括支架、球囊擴(kuò)張導(dǎo)管、斑塊旋切系統(tǒng)以及其他介入器械（導(dǎo)管、導(dǎo)絲、導(dǎo)管鞘、穿刺針）。外周靜脈疾病主要包括靜脈曲張、深靜脈血栓、髂靜脈血栓綜合征等。我國(guó)靜脈介入治療發(fā)展成熟度相對(duì)較低，預(yù)計(jì)2022年靜脈介入器械市場(chǎng)規(guī)模為31億元，復(fù)合增速28.4%。外周靜脈涉及手術(shù)器械主要包括支架、球囊擴(kuò)張導(dǎo)管、血栓抽吸導(dǎo)管、血栓切除套圈、下腔靜脈濾器等。我國(guó)外周血管介入市場(chǎng)基本由美敦力、波士頓科學(xué)、科迪斯、巴德、雅培等外資廠商占據(jù)，國(guó)產(chǎn)廠家少，國(guó)產(chǎn)化率低。
0.018系列藥物球囊產(chǎn)品上市，完善外周領(lǐng)域產(chǎn)品布局。公司在外周介入領(lǐng)域布局包括球囊擴(kuò)張導(dǎo)管和支架，其中Reewarm PTX藥物球囊擴(kuò)張導(dǎo)管（0.018系列）占外周收入的大部分，有望持續(xù)放量，2022年外周業(yè)務(wù)收入預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)80-100%。2022年10月Reewarm PTX藥物球囊導(dǎo)管（0.035系列）獲批上市，將藥物球囊治療領(lǐng)域拓展膝下，增強(qiáng)外周板塊競(jìng)爭(zhēng)力。外周領(lǐng)域研發(fā)管線穩(wěn)步推進(jìn)，髂靜脈支架系統(tǒng)已完成全部臨床入組，機(jī)械血栓切除導(dǎo)管、腔靜脈濾器已分別獲型檢報(bào)告和動(dòng)物實(shí)驗(yàn)報(bào)告，TIPS覆膜支架系統(tǒng)已經(jīng)完成動(dòng)物實(shí)驗(yàn)。
預(yù)計(jì)全年毛利率小幅下降，各項(xiàng)費(fèi)用率維持穩(wěn)定。①毛利率：預(yù)計(jì)2022年為75%，2023年和2024年為76%，2022年前三季度為75.6%，較上年同期有所下降，主要是受疫情影響，開(kāi)工率不足；②銷售費(fèi)用率：預(yù)計(jì)2022-2024年均為11%，秋冬季節(jié)主動(dòng)脈疾病發(fā)病率高，因此四季度和一季度為公司銷售旺季，三季度開(kāi)始公司需要做學(xué)術(shù)推廣，歷年來(lái)下半年銷售費(fèi)用率較高；受疫情影響，預(yù)計(jì)2022年銷售費(fèi)用率小幅下降；③研發(fā)費(fèi)用率：預(yù)計(jì)2022-2024年為15%。在外周介入領(lǐng)域有較多在研管線布局。④管理費(fèi)用率：預(yù)計(jì)2022-2024年為5%。⑤財(cái)務(wù)費(fèi)用率：基本維持穩(wěn)定。2021年9月公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，以2020年?duì)I收為基數(shù)，激勵(lì)目標(biāo)A為2025年收入增速不低于271.29%（折算年復(fù)合增速為30%），目標(biāo)B為2025年收入增速不低于205.18%（折算年復(fù)合增速為25%）。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)
我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為9.00、11.99、15.84億元，同比增速分別為31.5%、33.2%、32.1%，歸母凈利潤(rùn)分別為3.99億元、5.29億元、7.10億元，對(duì)應(yīng)EPS為5.54元、7.35元和9.86元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE為36倍、27倍、20倍。公司為主動(dòng)脈支架國(guó)產(chǎn)龍頭公司，產(chǎn)品具有一定創(chuàng)新性，市占率較高，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
集采政策風(fēng)險(xiǎn)
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