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類貨基新規(guī)落地以來(lái)，類貨基風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，債券投資占比下降，久期縮短，杠桿率回落，收益率明顯下降，已基本完成整改。預(yù)計(jì)類貨基新規(guī)過渡期結(jié)束后，類貨基相較于貨基的收益率優(yōu)勢(shì)將小幅收窄。
　　類貨基新規(guī)過渡期結(jié)束在即，預(yù)計(jì)未來(lái)類貨基規(guī)模將隨著風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的增加而穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們梳理了51只類貨基理財(cái)產(chǎn)品作為樣本（21年末樣本規(guī)模約占類貨基規(guī)模的52%），估算類貨基規(guī)模變動(dòng)情況。我們估算22Q1、22H1、22Q3類貨基規(guī)模分別為8.3、8.5、8.4萬(wàn)億，在22Q1環(huán)比下降10.5%后，已逐步企穩(wěn)。根據(jù)類貨基新規(guī)，2022年底理財(cái)公司類貨基規(guī)模要降至其風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金月末余額的200倍以下，無(wú)需滿足不超過理財(cái)規(guī)模30%的限制。銀保監(jiān)會(huì)要求理財(cái)公司按照管理費(fèi)收入的10%計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，預(yù)計(jì)未來(lái)類貨基規(guī)模將隨著風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的增加而穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　各理財(cái)公司積極發(fā)行短期限固收理財(cái)分流類貨基（T+1、短期定開、1個(gè)月以內(nèi)的最短持有期理財(cái)）。市值法估值的短期限固收理財(cái)不受類貨基新規(guī)限制，在投資范圍、杠桿率、久期等方面的限制比類貨基更少，兼顧流動(dòng)性與收益。截至22年11月末，理財(cái)公司共存續(xù)151只期限在1個(gè)月以內(nèi)的最短持有期產(chǎn)品，其中，類貨基新規(guī)后成立的有144只。
　　大部分類貨基贖回時(shí)間整改為T+1，快贖額度調(diào)整為1萬(wàn)元。目前已至少有14家理財(cái)公司將其類貨基贖回時(shí)間從T+0改為T+1，快贖額度調(diào)整為1萬(wàn)元。部分銀行推出類貨基組合產(chǎn)品，投資者可一鍵投資多只類貨基，通過分散投資增加快贖總額度。理財(cái)公司積極增加類貨基數(shù)量，11月以來(lái)共發(fā)行22只。
　　類貨基增配現(xiàn)金資產(chǎn)，減配債券和ABS，降低組合久期，杠桿率達(dá)標(biāo)壓力不大。22H1理財(cái)公司類貨基資產(chǎn)配置中，債券占比40.4%，較21年末下降10個(gè)百分點(diǎn)；同業(yè)存單占比39.2%，較21年末提升5個(gè)百分點(diǎn)。部分類貨基前十大持倉(cāng)加權(quán)平均剩余期限有一定縮短。22H1理財(cái)產(chǎn)品平均杠桿率小幅回升至108.8%。大部分類貨基杠桿率已合規(guī)，極少數(shù)產(chǎn)品仍高于120%。新規(guī)過渡期臨近結(jié)束，不合規(guī)產(chǎn)品也將調(diào)整以滿足監(jiān)管要求。
　　類貨基收益率明顯下降，但仍顯著高于貨基。新規(guī)出臺(tái)后，部分類貨基減配了永續(xù)債、二級(jí)資本債等較高收益的資產(chǎn)，降低了資產(chǎn)組合久期與杠桿率，7日年化收益率下降。12月6日，我們梳理的30只類貨基平均7日年化收益率2.04%，較新規(guī)前（21年6月）下降了97BP。盡管收益率有所下行，但目前類貨基收益率中樞仍比公募貨基高約50BP。我們預(yù)計(jì)到2022年底類貨基收益率相較于貨基的優(yōu)勢(shì)將小幅收窄。由于類貨基還可通過投資私募債增厚收益，新規(guī)過渡期結(jié)束后類貨基的收益率仍會(huì)略高于貨幣基金。
　　投資建議：積極看多銀行，把握兩條主線。類貨基新規(guī)過渡期接近尾聲，各銀行/理財(cái)公司對(duì)類貨基產(chǎn)品規(guī)則和規(guī)模都進(jìn)行了調(diào)整和限制，預(yù)計(jì)新規(guī)對(duì)銀行整體業(yè)績(jī)影響非常小。當(dāng)前，銀行板塊PB估值及機(jī)構(gòu)持倉(cāng)比例仍處于歷史低位，經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)，積極看多。把握兩條主線：1）房地產(chǎn)彈性標(biāo)的，關(guān)注房企融資占比相對(duì)較高的優(yōu)質(zhì)股份行-招行、平安及興業(yè)等；2）江浙優(yōu)質(zhì)城商行，業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，主推江蘇、寧波、南京、杭州等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：金融讓利，息差收窄；經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量惡化等。