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核心結(jié)論：11月議息會(huì)議聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度偏鷹，市場(chǎng)不跟，未來(lái)博弈加劇。
　　會(huì)議前市場(chǎng)關(guān)心：加息峰值有多高，加息周期有多長(zhǎng)？從近一個(gè)月來(lái)的市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)于12月加息50個(gè)基點(diǎn)并無(wú)太多分歧。市場(chǎng)更急于明晰美聯(lián)儲(chǔ)利率峰值預(yù)測(cè)以及未來(lái)的加息路徑。
　　會(huì)議前的重要數(shù)據(jù)：就業(yè)、通脹一強(qiáng)一弱。通脹數(shù)據(jù)低于預(yù)期，再度確認(rèn)通脹拐點(diǎn)，而就業(yè)報(bào)告反映勞動(dòng)力市場(chǎng)仍維持強(qiáng)勁，工資上漲壓力仍大。美聯(lián)儲(chǔ)就此兩份數(shù)據(jù)作何回應(yīng)是關(guān)鍵。
　　11月議息會(huì)議結(jié)果：美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)預(yù)期般放緩加息幅度，加息50bp，同時(shí)也上調(diào)了利率峰值的預(yù)測(cè)，高點(diǎn)在5.1%，市場(chǎng)不跟，預(yù)期高點(diǎn)仍在4.9%附近。經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要整體較為鷹派，下修經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)的同時(shí)，上修通脹預(yù)期和利率峰值，意味著美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)10、11月連續(xù)出現(xiàn)的通脹見(jiàn)頂跡象并不買賬。市場(chǎng)預(yù)期先升后降，罕見(jiàn)不跟指引走。
　　就業(yè)市場(chǎng)降溫或是當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)的主要目標(biāo)。美聯(lián)儲(chǔ)鮑威爾重申加息立場(chǎng)，并表示看到了通脹的回落跡象，并認(rèn)為房?jī)r(jià)通脹會(huì)在2023年上半年進(jìn)一步降溫。但強(qiáng)調(diào)勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁，工資增長(zhǎng)是當(dāng)前服務(wù)通脹的主要麻煩，因而需要持續(xù)加息。我們?cè)凇睹绹?guó)通脹最后的堡壘》報(bào)告中提到這一點(diǎn)，未來(lái)需要持續(xù)關(guān)注服務(wù)業(yè)景氣、勞動(dòng)力供需情況。
　　通脹拐點(diǎn)后，政策拐點(diǎn)需等待政策利率超過(guò)通脹，轉(zhuǎn)機(jī)或在2023Q1。我們預(yù)計(jì)，2023年Q1隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，同時(shí)美國(guó)通脹壓力逐步緩解，美聯(lián)儲(chǔ)政策利率或超過(guò)通脹水平，美聯(lián)儲(chǔ)才有理由停止加息的步伐。在此之前，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒗^續(xù)加息，2月和3月分別加息25bp，幅度上繼續(xù)放緩。同時(shí)，需要關(guān)注工資粘性對(duì)政策拐點(diǎn)的延后影響。
　　基于歷史經(jīng)驗(yàn)，通脹高點(diǎn)過(guò)后，往往出現(xiàn)流動(dòng)性反轉(zhuǎn)交易。美股、黃金等資產(chǎn)在確認(rèn)通脹拐點(diǎn)后，通常會(huì)出現(xiàn)搶跑流動(dòng)性反轉(zhuǎn)交易，而美債收益率雖有一定波動(dòng)，但其峰值通常出現(xiàn)在通脹拐點(diǎn)后，利率峰值出現(xiàn)之前。但在美聯(lián)儲(chǔ)尚未暫停加息之前，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)或仍處于探底的階段，且在加息后半程通常會(huì)伴隨一定程度的衰退，分子端或出現(xiàn)一定的下修，同樣意味著風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)或存在一定的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
　　海外資產(chǎn)價(jià)格：加息未止，但交易提前。1）美股：流動(dòng)性預(yù)期博弈仍將持續(xù)，分子盈利端壓力將逐漸放大。2）美債：難回前期高點(diǎn)，具備長(zhǎng)期配置價(jià)值。3）黃金：短期波動(dòng)仍大，中長(zhǎng)期配置價(jià)值上升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：聯(lián)儲(chǔ)緊縮超預(yù)期、全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期。