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核心矛盾：破局關(guān)鍵在于扭轉(zhuǎn)預(yù)期
　　2021年下半年以來行業(yè)基本面快速下行，9月底央行提出“兩維護(hù)”，政策拐點(diǎn)正式確立；穩(wěn)增長(zhǎng)背景下，今年3月金融委與4月政治局會(huì)議釋放積極信號(hào)、疫情階段性好轉(zhuǎn)、各地托需求政策逐漸落地，行業(yè)銷售降幅在5月邊際收斂，但各種壓制因素導(dǎo)致7月至今基本面二次探底，政策效果未能充分體現(xiàn)，更多體現(xiàn)為對(duì)下行周期的抵抗。當(dāng)前實(shí)際需求可能已擊穿長(zhǎng)期中樞，潛在需求已不是主要矛盾；無論城鎮(zhèn)居民戶均存款，還是剩余可支配收入對(duì)月供支出的覆蓋，住房購(gòu)買力已不弱于2014-2016年周期；關(guān)鍵是就業(yè)環(huán)境和收入預(yù)期等宏觀因素承壓，期房交付信心受損，以及對(duì)房?jī)r(jià)的偏悲觀預(yù)期，延遲了居民入市的節(jié)奏；伴隨疫情防控的逐步優(yōu)化，保交樓的逐步推進(jìn)，以及托需求力度的加大，積極變化正在落地，預(yù)期扭轉(zhuǎn)有望逐漸兌現(xiàn)。
　　政策框架：供需組合拳持續(xù)推進(jìn)，邊際優(yōu)化仍有一定空間
　　需求端：年初以來全國(guó)各地陸續(xù)優(yōu)化，目前累積政策強(qiáng)度已不算低，但客觀而言政策工具箱仍未用足，房貸利率下限調(diào)整可能并不止步于此，更多非一線城市或?qū)⒅辽俳迫∠拶?gòu)，且在限貸環(huán)節(jié)有望回歸框架下限。供給端：11月以來政策加速推進(jìn)，保交樓紓困資金陸續(xù)落地，保函置換預(yù)售資金逐步規(guī)范化，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目有望迎來先機(jī)，穩(wěn)信用政策推進(jìn)速度和力度顯著提升，信貸、債券、股權(quán)等融資支持工具“三箭齊發(fā)”，行業(yè)融資環(huán)境邊際改善，關(guān)注后續(xù)落地情況。
　　周期階段：需求有望企穩(wěn)，供給仍將承壓
　　本年度基本面快速下行是經(jīng)濟(jì)環(huán)境、房企風(fēng)險(xiǎn)和交付延遲，以及房?jī)r(jià)悲觀預(yù)期等共振的結(jié)果；展望明年，春風(fēng)已至，花開有期，環(huán)境和風(fēng)險(xiǎn)事件正在陸續(xù)解決，后續(xù)政策仍有望繼續(xù)發(fā)力，房?jī)r(jià)悲觀預(yù)期有望扭轉(zhuǎn)，需求端逐步企穩(wěn)的概率在加大，但資金壓力背景下，微觀主體補(bǔ)庫(kù)存動(dòng)力仍相對(duì)不足，供給端可能仍將承壓。中性情境下，預(yù)計(jì)2023年全國(guó)商品房銷售面積/金額/開工/竣工/投資分別同比-3%/-2%/-5%/+8%/-6%，政策強(qiáng)度將決定基本面修復(fù)的節(jié)奏與速度。
　　格局判斷：短期“信用為王”，長(zhǎng)期“優(yōu)勝劣汰”
　　短期而言，經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)（結(jié)算、銷售、投資等）是格局優(yōu)化的核心線索，“高信用進(jìn)、低信用退”是典型特征；長(zhǎng)期而言，凈現(xiàn)金流創(chuàng)造能力（信用、效率、成本等）是競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵要素，“優(yōu)勝劣汰”將主導(dǎo)未來格局優(yōu)化。綜合而言，高效率的國(guó)央企競(jìng)爭(zhēng)力有望持續(xù)進(jìn)階，少數(shù)高信用的優(yōu)質(zhì)民企亦可逆勢(shì)脫穎而出；低效率的國(guó)央企，以及極少數(shù)仍可逆勢(shì)拿地的小型地方民企，短期市占率有望階段性提升，但并不具備持續(xù)做大做強(qiáng)的基礎(chǔ)，其規(guī)模提升存在較明顯約束。
　　投資建議：關(guān)注有效率的國(guó)央企和有資產(chǎn)的民企
　　托需求、穩(wěn)信用和保交樓等政策拼圖漸趨完整，后續(xù)關(guān)鍵信號(hào)在于如何進(jìn)一步加碼托需求和引導(dǎo)居民信心恢復(fù)，伴隨積極變化逐步落地，行業(yè)邊際企穩(wěn)的概率將明顯提高，結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)下，長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力仍是選股關(guān)鍵因素。當(dāng)前及未來一段時(shí)間仍處于“政策上/周期下”的第二階段，明年有望逐步切換至“政策上/周期上”的第三階段；關(guān)注有效率的國(guó)央企、高信用的優(yōu)質(zhì)民企和具備核心資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)類民企。此外，隨著地產(chǎn)信用端逐步修復(fù)，優(yōu)質(zhì)物業(yè)股也迎來配置良機(jī)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、政策落地及見效時(shí)點(diǎn)有不確定性；
　　2、民營(yíng)房企信用修復(fù)進(jìn)展低于預(yù)期。