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投資要點(diǎn)
　　基本面持續(xù)優(yōu)化中：市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，降杠桿成效顯現(xiàn)。（1）建筑央企訂單和收入端與宏觀經(jīng)濟(jì)周期緊密相關(guān)，呈現(xiàn)周期性，收入增速趨勢(shì)基本與基建投資同步，訂單增速領(lǐng)先基建投資2-3個(gè)季度左右。（2）近年來(lái)市占率提升趨勢(shì)明顯。2016年以來(lái)訂單和收入增速高于基建投資增速和建筑業(yè)總產(chǎn)值增速，訂單占比持續(xù)增加，反映建筑央企市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升。在行業(yè)增速回落的背景下，毛利率穩(wěn)定反映競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，新基建領(lǐng)域享受更高的毛利率。（3）近年來(lái)央企推進(jìn)降杠桿減負(fù)債防風(fēng)險(xiǎn)工作，負(fù)債率較2015年已有明顯的下降，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，降杠桿也帶來(lái)建筑央企財(cái)務(wù)費(fèi)用率明顯降低，有利于提升盈利穩(wěn)定性。隨著央企轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿和融資端約束政策的放松，建筑央企ROE和中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性有望進(jìn)一步打開(kāi)。（4）此外隨著房企流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的改善、減值影響減小，凈利率也有望迎來(lái)修復(fù)。
　　估值底部回升：整體估值仍明顯低于歷史中樞。（1）歷史復(fù)盤：建筑央企的超額收益一般發(fā)生在經(jīng)濟(jì)下行見(jiàn)底期，即經(jīng)濟(jì)下行速度加快，寬貨幣開(kāi)啟的階段。漲幅大的主題性行情一般由政策觸發(fā)。（2）當(dāng)前估值仍明顯低于歷史中樞：當(dāng)前建筑央企估值仍處于2012年以來(lái)的底部區(qū)域，多數(shù)標(biāo)的的市凈率處于歷史區(qū)間25%分位數(shù)以下，市盈率處于歷史區(qū)間25%分位數(shù)左右。相對(duì)滬深300指數(shù)，當(dāng)前主要建筑央企標(biāo)的相對(duì)估值水平處于歷史底部區(qū)域，同等財(cái)務(wù)指標(biāo)的前提下，國(guó)內(nèi)建筑央企市盈率估值明顯低于海外建筑龍頭。
　　基建鏈條景氣維持高位，建筑央企估值迎多重催化。（1）經(jīng)濟(jì)上行動(dòng)能不足，穩(wěn)增長(zhǎng)仍是核心政策導(dǎo)向，“積極的財(cái)政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力”，“發(fā)揮投資的關(guān)鍵作用”，交通等傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施仍是重點(diǎn)支持方向，隨著宏觀政策工具效能有望進(jìn)一步釋放，支撐基建投資繼續(xù)加速和實(shí)物需求落地。（2）證監(jiān)會(huì)首提探索建立具有中國(guó)特色的估值體系，上交所明確新一輪央企綜合服務(wù)相關(guān)安排，有望推動(dòng)央企估值回歸合理水平。（3）明年有望召開(kāi)第三屆“一帶一路”國(guó)際合作高峰論壇，建筑央企作為“走出去”的主力軍，中國(guó)交建、中國(guó)電建、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)能建等公司2021年海外收入和訂單占比均達(dá)到10%以上，其海外業(yè)務(wù)有望迎來(lái)新的開(kāi)拓機(jī)遇。（4）國(guó)內(nèi)公募REITs政策持續(xù)落地，加速市場(chǎng)機(jī)制完善和規(guī)模擴(kuò)大，有利于當(dāng)前持有較多運(yùn)營(yíng)類基建資產(chǎn)的央企提供存量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)的市場(chǎng)化退出路徑，利好運(yùn)營(yíng)類資產(chǎn)價(jià)值重估。
　　投資建議：建筑央企估值處10年歷史估值底部，與此同時(shí)集中度持續(xù)提升，當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)主線清晰，基建市政鏈條景氣高位。（1）看好估值仍處歷史低位、業(yè)績(jī)穩(wěn)健的建筑龍頭央企估值持續(xù)修復(fù)機(jī)會(huì)，建議關(guān)注中國(guó)交建、中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建、中國(guó)建筑等；（2）看好需求結(jié)構(gòu)有亮點(diǎn)，綠電運(yùn)營(yíng)加速成長(zhǎng)的估值提升機(jī)會(huì)，建議關(guān)注中國(guó)電建、中國(guó)能建。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策變化、在手訂單落地不及預(yù)期、新業(yè)務(wù)開(kāi)拓不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。