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迎駕貢酒：安徽區(qū)域龍頭酒企，洞藏系列高勢能崛起打造新成長曲線。迎駕貢酒始于1955年，完成三大改制后，引入五糧釀造工藝，借助大別山區(qū)優(yōu)質(zhì)生態(tài)環(huán)境，打造生態(tài)釀酒典范。2015年，為順應(yīng)省內(nèi)消費(fèi)升級趨勢，公司成功推出洞藏系列占位中高端價(jià)位帶。2016-2021年，在洞藏系列放量的帶動下，公司營收由30.38億元增長至45.77億元，CAGR約8.5%；歸母凈利潤由6.83億元增長至13.82億元，CAGR約15.1%。
　　徽酒市場：安徽白酒消費(fèi)升級速度領(lǐng)先全國，安徽區(qū)域龍頭酒企充分受益。安徽受益于新能源等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，人均可支配收入增速在8%左右，驅(qū)動白酒消費(fèi)升級速度領(lǐng)先全國。從價(jià)位段來看，安徽大部分地區(qū)白酒消費(fèi)升級到200元，其中合肥市場躍遷至300元左右，200-300元價(jià)位帶快速擴(kuò)容?；站?00元以下的渠道基本被安徽當(dāng)?shù)鼐破髩艛?，形成“東不入皖，西不入川”競爭格局，因此徽酒龍頭將充分受益于安省內(nèi)消費(fèi)升級紅利。
　　洞藏系列：精準(zhǔn)卡位中高端價(jià)格帶，高渠道利潤驅(qū)動全省加速擴(kuò)張。過去公司通過金銀星系列實(shí)現(xiàn)低檔價(jià)位的極大占有，2015年推出定位中高端（100元以上）的洞藏系列來享受行業(yè)升級紅利：①洞藏系列首創(chuàng)大別山生態(tài)洞藏釀酒。②洞藏系列處于全省化推廣的中期，渠道利潤相較競品較為豐厚，渠道推力足。③古井貢酒近年來戰(zhàn)略聚焦在300元以上次高端價(jià)格帶，口子窖更多集中在渠道模式調(diào)整，迎駕貢洞藏系列（100-300元價(jià)格帶）迎來快速發(fā)展的戰(zhàn)略窗口期。預(yù)計(jì)洞藏系列在全省化和省外擴(kuò)張的雙重作用下，2023年?duì)I收有望實(shí)現(xiàn)30億元以上，營收占比超過50%，成為公司增長主要?jiǎng)恿Α?br>　　成長空間：聚焦大眾消費(fèi)培育，省外市場打造新增長極。迎駕貢酒2017年開始渠道扁平化，通過小商化和廠商“1+1”模式實(shí)現(xiàn)對渠道的賦能，同時(shí)加強(qiáng)對渠道費(fèi)投的掌控。迎駕在“3+N”的銷售架構(gòu)下，充分發(fā)揮餐飲端的渠道優(yōu)勢，持續(xù)深耕大眾消費(fèi)者培育工作。此外，迎駕貢酒通過百年迎駕系列在江蘇等省外市場營造消費(fèi)氛圍，省外營收占比約40%，為后續(xù)逐步導(dǎo)入洞藏系列打下基礎(chǔ)，未來省外市場有望成為第二增長極。
　　低估值、穩(wěn)增長的徽酒領(lǐng)軍企業(yè)開啟全省化擴(kuò)張新征程，維持“買入”評級。預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營收56.19/67.44/77.49億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤17.24/21.50/25.31億元，對應(yīng)PE 29.0/23.2/19.7X?？紤]到洞藏系列省內(nèi)已起勢，江蘇等省外市場開拓潛力亦值得期待，給予公司2023年24-26XPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)64.50-69.87元，目標(biāo)市值516-560億元，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)升級不及預(yù)期；中高端價(jià)位競爭加劇；省外擴(kuò)張不及預(yù)期