>> 招商證券-四季度貨幣政策例會點評：降息在即-221230
| 上傳日期： |
2023/1/2 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
張靜靜,馬瑞超 |
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事件：
12月28日，央行召開四季度貨幣政策委員會例會，會議分析了當前國內外經(jīng)濟形勢，明確了明年一季度工作重點，并對貨幣政策未來走向提供指引。本文對比三、四季度例會通稿內容，判斷新一輪寬松措施箭在弦上，一季度降息在即。
核心觀點：
·強調經(jīng)濟三重壓力，“貨幣發(fā)力、財政兜底”或將成為明年宏觀政策新格局。
11月以來，收益率曲線迅速扁平，說明市場對明年貨幣政策寬松退出預期升溫。宏觀形勢分析部分，會議強調“動蕩不安”的外部環(huán)境與“三重壓力加大”的內部形勢，將“主動應對、攻堅克難”（Q3）調整為“增強信心、攻堅克難”，并新增“著力支持擴大內需”。
上述變化與中央經(jīng)濟工作會議要求一致，反映出“擴大內需、提振信心”是明年貨幣政策的主要目標。推測，新一輪寬松政策正在醞釀，明年宏觀政策或將形成“貨幣發(fā)力、財政兜底”的新格局。
·突出“信貸總量有效增長”的新要求，明年流動性增速料將收斂。
今年的中央經(jīng)濟工作會議，重申“保持廣義貨幣供應量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，說明持續(xù)的貨幣供應高增速已引起中央重視。從歷史來看，凡是在外部沖擊嚴重時（2009年、2020年），三者容易出現(xiàn)偏離；但次年缺口會迅速收斂。
今年下半年以來，M2增速升至12%以上的歷史高位，與名義GDP增速缺口明顯拉大，導致居民儲蓄存款迅速走高。從此次例會要求來看，明年社融與M2增速將向10%收斂，實體經(jīng)濟發(fā)展將更多依靠結構性政策工具的支持。
·防范房地產金融風險躍然紙上，從“保企業(yè)”向“保需求”過渡意圖明顯。在今年的中央經(jīng)濟工作會議上，確保房地產市場平穩(wěn)發(fā)展成為防范化解重大經(jīng)濟金融風險的重點。自2021年下半年以來，國有銀行與部分股份制銀行對公房地產貸款不良率迅速抬升，房地產企業(yè)資金鏈斷裂可能引發(fā)的潛在風險概率加大。對此，此次例會貫徹中央經(jīng)濟工作會議要求，提出從以下三方面做好房地產風險處置工作：1）滿足行業(yè)合理融資需求，防止更多房地產企業(yè)資金鏈斷裂；2）推動行業(yè)兼并重組，改善優(yōu)質頭部企業(yè)資產負債表；3）做好新市民、青年人住房金融服務，恢復房地產市場需求動力。
結論與啟示：
當前，市場對明年宏觀形勢判斷的主要分歧在于內需能否企穩(wěn)，核心是判斷消費與地產投資的走向。結合央行最新調查問卷結果來看，貨幣政策可望成為破局的關鍵。
一、政策發(fā)力有助于打破“消費-收入衰退螺旋”。
理論上，在消費成為經(jīng)濟增長支柱的局面下，消費支出乏力可能引發(fā)“消費-收入衰退螺旋”，需要政策發(fā)力來加以應對。四季度央行城鎮(zhèn)儲戶調查問卷顯示，居民消費意愿在收入預期走弱的背景下出現(xiàn)了企穩(wěn)跡象，宏觀政策起到了重要作用。
一方面，貸款利率下調有助于提振消費意愿。今年前三季度，在降息等政策的帶動下，居民按揭貸款利率降幅已超過130BP，按揭還款的減少在一定程度上可向消費轉化。三季度貨幣政策例會上，央行提出“推動降低個人消費信貸成本”，一旦落地將對消費形成支撐。另一方面，財政補貼也會對消費復蘇起到貢獻。12月以來，全國超過40地宣布啟動新一輪消費券發(fā)放活動，涉及餐飲等接觸性消費與汽車家電等大件商品。據(jù)廣州人行測算，上半年廣東投放的6.1億消費券，撬動最終消費35.8億元。
二、投資動力改善也需要政策發(fā)力
此次房地產下行，受周期性與政策性兩方面因素的共振影響。央行最新調查問卷顯示：四季度房地產貸款需求底部回升，即與當季房地產融資政策放松有關。與此同時，在設備更新再貸款等結構性政策工具的影響下，制造業(yè)貸款需求也明顯走強。
綜上，宏觀政策在“穩(wěn)增長、闊內需”的過程中發(fā)揮著重要作用，考慮到財政收支緊平衡的制約，明年貨幣政策或將“接棒”財政，發(fā)揮更加重要的作用。降息+結構性政策工具將成為中國式QE的主要特征，從節(jié)奏上來看，一季度降息的概率較大。
風險提示：國內外經(jīng)濟基本面變化超預期；貨幣政策超預期
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