>> 廣發(fā)證券-古井貢酒(000596)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，盈利改善窗口顯現(xiàn)-221230
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安徽省內(nèi)消費升級，環(huán)皖市場潛力較大。（1）省內(nèi)市場來看，21年徽酒市場規(guī)模約300億，預(yù)計到25年擴(kuò)容至401億，對應(yīng)四年復(fù)合增速約7.50%。安徽經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，消費升級趨勢明顯，預(yù)計到25年徽酒次高端/中端白酒市場規(guī)模達(dá)到約105億元/145億元，對應(yīng)未來四年增速分別為27.72%/4.92%。安徽本土酒企競爭力強(qiáng)，古井市占率第一，有望同時受益省內(nèi)中高端白酒市場擴(kuò)容紅利和市占率的提升。（2）省外市場來看，江蘇、山東、河南為徽酒潛在市場，預(yù)計未來5年環(huán)安徽白酒市場規(guī)模收入CAGR為5%左右。古井借助大商資源布局，預(yù)計25年古井在江蘇、山東、河南等單個省份的市場規(guī)模達(dá)到10-20億元。
名酒基因+狼性團(tuán)隊，古16/古20逐步進(jìn)入收獲期，盈利改善窗口顯現(xiàn)。（1）品牌：古井作為老八大名酒，“貢”字來源于公元196年曹操將此酒上貢漢獻(xiàn)帝，品牌底蘊深厚。（2）產(chǎn)品：21年年份原漿收入占比73%，年份原漿產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶動噸價持續(xù)提升。我們在21年8月發(fā)布的《白酒：2022，從全國次高端到區(qū)域次高端》中強(qiáng)調(diào)，區(qū)域次高端崛起的內(nèi)在邏輯是升級產(chǎn)品增長拉動收入疊加費用率降低凈利率提升。21年以來古16/古20逐步進(jìn)入收獲期，公司盈利改善的窗口再次顯現(xiàn)。（3）渠道：古井以廠家主導(dǎo)、深度協(xié)銷的渠道模式，搶占增量市場能力強(qiáng)。省內(nèi)市場深度協(xié)銷筑牢大本營根基，省外市場以點帶面加速擴(kuò)張。
盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計22-24年公司營業(yè)收入分別為165.86/200.15/231.38億元，同比增長24.99%/20.67%/15.60%，歸母凈利潤分別為29.94/38.86/49.28億元，同比增長30.29%/29.78%/26.82%，按最新收盤價對應(yīng)PE為47/36/29倍，給予23年40倍PE估值，對應(yīng)合理價值為294元/股，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示。經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期，競品進(jìn)行徹底的改革，食品安全風(fēng)險
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