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2022年以來股價(jià)漲幅可觀
　　中國財(cái)險(xiǎn)是2022年A/H股保險(xiǎn)板塊股價(jià)漲幅較高的公司，全年漲幅為24%，跑贏恒指39 pcts。公司的股價(jià)漲幅2022年2月初開始大幅跑贏同業(yè)，最高在2022年9月中實(shí)現(xiàn)48%的ytd股價(jià)漲幅。2022年初的投資邏輯是車險(xiǎn)綜改負(fù)面影響消退，隨后逐步切換到用車頻率降低帶來的承保改善及行業(yè)馬太效應(yīng)增強(qiáng)。疫情防控措施的優(yōu)化預(yù)計(jì)將使車險(xiǎn)賠付率承壓，但未決賠款準(zhǔn)備金釋放有望平緩升幅，預(yù)計(jì)公司將繼續(xù)受益于行業(yè)馬太效應(yīng)增強(qiáng)。我們維持RMB1.34/1.44/1.61的2022/2023/2024年EPS預(yù)測。維持DCF估值法得出的目標(biāo)價(jià)HKD11及“買入”評級(jí)。
　　2022年車險(xiǎn)承保表現(xiàn)有望大幅改善
　　車輛使用率減少帶來的賠付率下降是推動(dòng)2022年車險(xiǎn)承保改善的主要原因，2022年1-3季度的車險(xiǎn)綜合成本率（COR）同比降低2.3ptcs至95.1%。雖然出行減少推動(dòng)車險(xiǎn)COR改善是一次性的，未來常態(tài)化出行會(huì)導(dǎo)致COR的反彈，但我們觀察到車險(xiǎn)市場馬太效應(yīng)正在增強(qiáng)，體現(xiàn)在頭部公司車險(xiǎn)業(yè)務(wù)保費(fèi)增速和COR均優(yōu)于中小型公司。中國財(cái)險(xiǎn)作為保費(fèi)市場份額最大的公司，有望受益于行業(yè)馬太效應(yīng)的增強(qiáng)?？紤]到車險(xiǎn)產(chǎn)品較為成熟且滲透率也頗高，我們預(yù)計(jì)未來2-3年的車險(xiǎn)保費(fèi)增速將維持高個(gè)位數(shù)。我們預(yù)計(jì)公司車險(xiǎn)COR在2022年同比降至95.2%，但在隨后2-3年升至97%以上。
　　2022年非車險(xiǎn)承保有望盈利
　　盡管公司非車險(xiǎn)保費(fèi)增速高于車險(xiǎn)保費(fèi)，但是非車險(xiǎn)COR在2019-2021年均超過100%。承保虧損的原因既有政策型業(yè)務(wù)利潤微薄，也有下半年頻發(fā)的自然災(zāi)害。但公司2022年以來的非車險(xiǎn)承保表現(xiàn)較好，1-3Q22非車險(xiǎn)COR同比下降2.8pcts至98.5%。2021年的河南水災(zāi)導(dǎo)致非車險(xiǎn)承保大幅惡化，給2022年非車險(xiǎn)承保提供了較低的基數(shù)。我們預(yù)計(jì)政策型業(yè)務(wù)推動(dòng)下，公司非車險(xiǎn)保費(fèi)增速有望在2022-2024年保持在13-16%。我們預(yù)計(jì)中國財(cái)險(xiǎn)2022年非車險(xiǎn)COR為99.5%，2023-2024年非車險(xiǎn)COR有望繼續(xù)保持略微盈利的狀態(tài)。
　　估值仍具吸引力
　　盡管出行常態(tài)化和車輛使用率的回升應(yīng)該會(huì)導(dǎo)致車險(xiǎn)賠付率回升，但是我們認(rèn)為公司2022年以來計(jì)提充足的未決賠款準(zhǔn)備金，準(zhǔn)備金釋放有望平緩COR的上升。另外，車險(xiǎn)行業(yè)馬太效應(yīng)增強(qiáng)有望幫助公司鞏固市場龍頭地位。我們預(yù)計(jì)公司在未來2-3年有望維持14%左右的ROE。中國財(cái)險(xiǎn)目前估值為0.60x 2023EPB，仍具有吸引力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：保費(fèi)增速大幅放緩，承保表現(xiàn)嚴(yán)重惡化，投資表現(xiàn)嚴(yán)重惡化。