>> 東吳證券-浮法玻璃行業(yè)2023年度策略：供需平衡重建、產業(yè)鏈利潤分配格局優(yōu)化，2023年彈性可期-230102
| 上傳日期： |
2023/1/2 |
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| 1205KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
黃詩濤,房大磊,石峰源 |
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2022年浮法玻璃行業(yè)回顧：高供給、弱需求疊加下游降庫，玻璃價格下跌和廠商庫存累積的負向反饋。（1）2020年下半年-2021年行業(yè)高盈利推動開工率上行至歷史高位，延續(xù)至2022年中，但終端需求方面，全國疫情散發(fā)、地產資金鏈緊張影響地產交付節(jié)奏，平板玻璃表觀消費量同比下降，導致行業(yè)供需平衡表惡化。（2）下游貿易商和加工廠在價格下跌過程中合意庫存降低。雖然Q3、Q4玻璃價格出現(xiàn)反彈，但因需求承接不足而沒有持續(xù)性。
行業(yè)寒冬中的供給：行業(yè)虧損面大，持續(xù)壓制浮法窯爐開工率。（1）行業(yè)虧損面大，高成本企業(yè)已處于虧損現(xiàn)金流的階段。當前能夠滿足硅砂自供、石油焦、低價管道氣等要素的企業(yè)或處于盈虧平衡或者微利狀態(tài)，無上述成本優(yōu)勢的企業(yè)虧損幅度較大，部分已處于經營性現(xiàn)金流為負的階段。（2）2022年內浮法玻璃窯爐開工率已有明顯下行，主要是利潤率大幅下行增強廠家冷修意愿，導致窯齡到期的生產線加速冷修。（3）我們認為當前價格下行業(yè)虧損面大，高成本供給將持續(xù)出清，行業(yè)開工率持續(xù)承壓。
需求暖春可期：前期地產高開工體量支撐，保交付推動延期需求釋放。（1）剔除季節(jié)性的處理后，我們測算發(fā)現(xiàn)自2017年以后玻璃表觀需求量與滯后9個季度的地產新開工數據擬合度較好。但在2022年發(fā)生了明顯的背離，我們預計主要是受房企資金鏈惡化、疫情散發(fā)使得施工交付周期延遲的影響。（2）中性假設下，我們測算2023年浮法玻璃需求有望同比增長7.7%，基于前期房屋新開工體量維持高位，以及地產政策利好下竣工交付速度有望回到接近于2021年的正常水平。
行業(yè)供需平衡表修復，玻璃庫存中樞有望下移，價格彈性有望增強。（1）短期玻璃廠商庫存逆季節(jié)性超預期去化，一方面反映在價格底部和下游庫存低位的背景下，貿易商為代表的下游具有較強的補庫意愿，另一方面也反映玻璃行業(yè)供需平衡在前期供給減量后已有明顯修復，我們認為春節(jié)前后廠商向下游漲價移庫有望較為順利，推動價格向成本線修復。（2）中期來看，行業(yè)大范圍虧損下當前玻璃窯爐開工率難以維持，供給存繼續(xù)減量壓力。2023年竣工需求在前期地產高開工體量支持下不差，我們測算玻璃庫存中樞下移，玻璃價格向高成本企業(yè)成本線反彈。若保交付加速落實，我們認為庫存去化斜率加快，玻璃價格彈性將更大，企業(yè)盈利有望大幅修復。
純堿產能投放推動產業(yè)鏈利潤分配格局變化，浮法玻璃有望受益。純堿產能大幅擴張且主要為成本最低的天然堿法，純堿供需平衡表或明顯扭轉，成本曲線也將下移，與此同時浮法玻璃供需平衡表有望明顯改善。我們認為浮法玻璃環(huán)節(jié)在產業(yè)鏈利潤分配中優(yōu)勢加大，利好浮法玻璃行業(yè)利潤的加速修復。
投資建議：龍頭玻璃企業(yè)當前市凈率估值仍處低位，基于浮法玻璃景氣反彈帶來的盈利彈性和新業(yè)務拓展帶來的中長期成長性和估值彈性，重點推薦旗濱集團，建議關注南玻A、信義玻璃等。
風險提示：保交樓推進不及預期、純堿新增產能投產進度低于預期、能源價格大幅上漲的風險
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