>> 華泰證券-2022年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧：敬畏風(fēng)險(xiǎn)-230103
| 上傳日期： |
2023/1/4 |
大小： |
2591KB |
| 格式： |
pdf 共25頁(yè) |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),殷超,張劭文 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧：敬畏風(fēng)險(xiǎn)
2022年轉(zhuǎn)債面臨“股弱、券貴、贖回”等挑戰(zhàn)，年中歷經(jīng)多次調(diào)整，最終收跌10%，操作重在敬畏風(fēng)險(xiǎn)。而風(fēng)格上，低價(jià)、高YTM等防守型因子勝出，個(gè)券僅祥鑫、惠城等表現(xiàn)亮眼。條款博弈方面，有38支個(gè)券下修轉(zhuǎn)股價(jià)、60支轉(zhuǎn)債公告贖回。復(fù)盤2022年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，我們總結(jié)了五點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)：1、規(guī)避贖回仍是常識(shí)；2、轉(zhuǎn)債估值和股市預(yù)期決定整體倉(cāng)位；3、股市預(yù)期和債市機(jī)會(huì)成本近幾年轉(zhuǎn)債估值波動(dòng)的主要因素，后市更關(guān)注局部分化；4、債市沖擊下轉(zhuǎn)債往往難獨(dú)善其身，但可結(jié)合股市環(huán)境等理性進(jìn)退；5、弱市中擇券，轉(zhuǎn)債性價(jià)比是核心，適度關(guān)注正股與條款的配合。
股市回顧：倒N型震蕩下行與利空消化
2022年A股呈現(xiàn)倒N型走勢(shì)，全年看美聯(lián)儲(chǔ)加息是最大變量，活力和信心不足是最大問題，能源是核心主線?？偟膩砜矗墒刑卣靼▏?guó)內(nèi)外宏觀變量多影響大、賽道股交易結(jié)構(gòu)消化改善、風(fēng)格分化不明顯、資本市場(chǎng)改革加速等。全年走出四階段行情：第一：多重不利環(huán)境下，A股從創(chuàng)業(yè)板殺估值到全面下跌，直至形成近年底部；第二：賽道股超跌反彈帶動(dòng)股指回暖；第三、經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程低于預(yù)期、賽道股仍偏貴等導(dǎo)致股指二次探底；第四：核心不利因素出現(xiàn)拐點(diǎn)曙光，股市面臨強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)環(huán)境，股指震蕩企穩(wěn)、價(jià)值股回暖。
轉(zhuǎn)債回顧：股弱、券貴、贖回三大風(fēng)險(xiǎn)逐漸化解
轉(zhuǎn)債方面，股弱+券貴+贖回三重壓力貫穿全年，轉(zhuǎn)債指數(shù)年回報(bào)為-10%。轉(zhuǎn)債估值分位數(shù)全年下降約20%但仍處高位，正股也未獲得類似2021年的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)走出四階段行情：第一、轉(zhuǎn)債開年就遭遇逆風(fēng)環(huán)境，股市調(diào)整、轉(zhuǎn)債估值處于歷史高位、轉(zhuǎn)債贖回預(yù)期產(chǎn)生變化，最終跌至年中低點(diǎn)；第二、轉(zhuǎn)債隨正股反彈，4月底部布局也是年中最好投資窗口；第三、8至10月，正股走弱、金博超預(yù)期贖回催化轉(zhuǎn)債估值再次調(diào)整，轉(zhuǎn)債新規(guī)施行；第四、11至12月，理財(cái)贖回沖擊導(dǎo)致純債機(jī)會(huì)成本增加、疊加中小盤風(fēng)格疲弱，轉(zhuǎn)債延續(xù)下跌估值承壓，個(gè)券分化明顯。
轉(zhuǎn)債風(fēng)格回顧：防守型因子勝出
轉(zhuǎn)債風(fēng)格明顯偏向防守，全年看表現(xiàn)較好的因子為股債均衡因子、博弈下修因子、高YTM因子，當(dāng)然仍難收獲絕對(duì)回報(bào)；高平價(jià)、強(qiáng)股性、高動(dòng)量策略回撤較大。風(fēng)格表現(xiàn)背后，是多數(shù)正股經(jīng)歷較大回撤，股性動(dòng)量策略難免受傷，尤其不少轉(zhuǎn)債擁擠度高、雙高品種受贖回影響大。此外，在防御整體占優(yōu)情況下，不同股市和轉(zhuǎn)債階段，可適當(dāng)做風(fēng)格切換。例如4月觸底后，可適當(dāng)傾向高平價(jià)策略；而8月高價(jià)轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)再現(xiàn)，股性品種應(yīng)盡早止盈，并切換至平衡型品種。長(zhǎng)期來看，股債平衡型（本質(zhì)是高性價(jià)比）策略在市場(chǎng)調(diào)整期間具備更好安全墊，在反彈期間也具備一定彈性，累計(jì)收益最好。
轉(zhuǎn)債復(fù)盤經(jīng)驗(yàn)：關(guān)于贖回、倉(cāng)位、估值、債市以及擇券
我們總結(jié)了五個(gè)經(jīng)驗(yàn)供投資者參考：1、關(guān)于贖回，新規(guī)后執(zhí)行概率回升，規(guī)避贖回風(fēng)險(xiǎn)更重要；2、關(guān)于倉(cāng)位，轉(zhuǎn)債倉(cāng)位觀點(diǎn)需結(jié)合轉(zhuǎn)債估值和股市預(yù)期來決定，把握關(guān)鍵拐點(diǎn)；3、關(guān)于估值，轉(zhuǎn)債高估值的背后是股市預(yù)期和債市低機(jī)會(huì)成本的雙重支撐，但如果逆轉(zhuǎn)反而容易出現(xiàn)調(diào)整，擴(kuò)容后估值分化更重要；4、關(guān)于債市，債市沖擊下轉(zhuǎn)債難獨(dú)善其身，重點(diǎn)關(guān)注股市環(huán)境和配置節(jié)點(diǎn)；5、關(guān)于擇券，轉(zhuǎn)債在逆風(fēng)環(huán)境時(shí)，黑馬個(gè)券往往誕生于下修之后、且正股迎來拐點(diǎn)的公司中，當(dāng)然正股走出獨(dú)立行情也難能可貴。
風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)不一定適用于未來；轉(zhuǎn)債政策超預(yù)期變化。
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