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公司預(yù)計(jì)截至2022年底產(chǎn)能有望達(dá)500萬噸，是國內(nèi)鋼結(jié)構(gòu)加工制造龍頭。2022Q4新簽訂單在剔除鋼價(jià)波動(dòng)因素后仍實(shí)現(xiàn)較快增長，且訂單大型化趨勢明顯，有望進(jìn)一步推動(dòng)盈利能力提升。短期疫情影響消退+中長期信息化、智能化制造推動(dòng)降本增效，公司規(guī)模制造的優(yōu)勢愈發(fā)明顯，市占率有望持續(xù)提升。綜合可比公司PE、PB估值，我們預(yù)測公司合理市值在320億元左右，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)46元，維持“買入”評級。
　　▍剔除鋼價(jià)波動(dòng)因素，2022Q4新簽訂單維持較快增速。根據(jù)公司公告，公司2022年累計(jì)新簽訂單251.26億元，同比增長10.05%，其中Q4新簽訂單55.59億元，同比增長0.74%，增速較Q1（同增+14.7%）、Q2（同增+28.0%）有所放緩，相較Q3（同增0.03%）小幅提升，H2增速下滑主要源于鋼價(jià)下降。公司合同定價(jià)模式為成本加成，即“合同價(jià)=鋼價(jià)x（1+合理毛利率）”。若剔除鋼價(jià)波動(dòng)的影響，我們測算公司Q4新簽訂單同比增速在27.8%左右，基本維持Q3（+29.8%）高位水平。我們認(rèn)為，公司Q4實(shí)現(xiàn)訂單增長的主要原因是：1）鋼價(jià)進(jìn)一步回落刺激需求釋放；2）公司規(guī)模效應(yīng)疊加成本優(yōu)勢助益份額的持續(xù)提升。
　　▍大訂單占比提升，單噸盈利水平料將持續(xù)提升。由于建筑物需要符合多樣化的業(yè)主、設(shè)計(jì)師需求，鋼結(jié)構(gòu)建筑的構(gòu)件通常具備高度的非標(biāo)屬性，因此大規(guī)模制造難度較大，行業(yè)內(nèi)絕大多數(shù)企業(yè)的產(chǎn)能都不超過10萬噸。而公司在轉(zhuǎn)型鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)后，通過信息化管理手段突破產(chǎn)能瓶頸，2021年末產(chǎn)能即超過420萬噸，且具備更強(qiáng)的大訂單承接能力。從訂單結(jié)構(gòu)上看，公司1億元或1萬噸以上大訂單比重持續(xù)提升，2022年此類大訂單占比為24.8%，較2019（17.5%）、2020（14.0%）、2021（20.8%）年進(jìn)一步提升。由于訂單規(guī)模大，競爭者相對較少，加工費(fèi)用溢價(jià)相對更高，因此2022年公司單噸盈利水平有望進(jìn)一步提升。
　　▍Q4產(chǎn)量在疫情壓力下實(shí)現(xiàn)較高同比增速。公司2022年累計(jì)產(chǎn)量為349.54萬噸，同比增長3.21%，其中Q4產(chǎn)量為103.48萬噸，同比增長7.6%，優(yōu)于前三季度情況。隨著9月高溫天氣的結(jié)束，公司生產(chǎn)基地的限電影響逐漸消除，生產(chǎn)在四季度迎來邊際改善；同時(shí)伴隨新投產(chǎn)線的爬坡，公司生產(chǎn)銷量有所提升。從四季度生產(chǎn)環(huán)境來看，防疫政策進(jìn)一步放松后迎來一波疫情高峰期，短期對工廠的開工、上工形成一定影響，而隨著此輪疫情的影響逐漸消退，疊加公司產(chǎn)能的爬坡逐漸完成，在充足的訂單保障下，我們判斷公司產(chǎn)量有望在明年進(jìn)一步提升。
　　▍產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，信息化+智能化助力公司中長期持續(xù)成長。根據(jù)公司2021年年報(bào)，公司計(jì)劃在2022年末將產(chǎn)能擴(kuò)張至500萬噸，2022H1末公司固定資產(chǎn)+在建工程合計(jì)55.2億元，較期初增長6.0億元，表明產(chǎn)能擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)；此外，公司全力推進(jìn)生產(chǎn)線的智能化改造，利用工業(yè)互聯(lián)技術(shù)有效打通智能設(shè)備與公司信息化管理系統(tǒng)之間的連接，提高信息化管理效率和智能設(shè)備的生產(chǎn)效率，從而實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步降本增效。我們測算公司2021年市占率僅3.5%左右，預(yù)計(jì)未來有望持續(xù)提升，中長期成長空間廣闊。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：裝配式建筑相關(guān)政策執(zhí)行進(jìn)度不及預(yù)期；鋼材等原材料價(jià)格大幅上漲；公司產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度不及預(yù)期；公司產(chǎn)能利用率提升進(jìn)度不及預(yù)期；公司大額應(yīng)收賬款無法收回等風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：考慮到中長期政策推動(dòng)下鋼結(jié)構(gòu)需求景氣預(yù)計(jì)向上，短期隨著鋼價(jià)高位回落、疫情影響逐漸消退，行業(yè)料將迎來需求+盈利雙重改善，鑒于公司通過信息化管理+智能化制造突破規(guī)模瓶頸、降低生產(chǎn)成本，未來市占率及盈利能力仍有望持續(xù)提升。我們維持公司2022-2024年歸母凈利潤預(yù)測分別為13.15/17.23/22.16億元，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE估值分別為16.3/12.4/9.7倍。參考可比企業(yè)(精工鋼構(gòu)、東南網(wǎng)架、杭蕭鋼構(gòu)對應(yīng)2023年東方財(cái)富Choice一致預(yù)期PE估值平均為13倍)及公司歷史估值水平(公司自2020年聚焦鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)務(wù)以來，平均PE(ttm)達(dá)到28倍左右)，我們認(rèn)為可給予公司2022年18倍PE估值，對應(yīng)市值310億元；另外，參考同樣從事非標(biāo)準(zhǔn)化加工制造的志特新材(主要從事建筑鋁模板加工制造及租賃業(yè)務(wù))當(dāng)前PB估值為3.62x，考慮到公司部分產(chǎn)能還處于爬坡階段，給予公司3.4xPB，據(jù)此測算公司對應(yīng)市值為338億元。綜合PE及PB估值，我們預(yù)測公司合理市值在320億元左右，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)46元，維持“買入”評級。