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12月市場表現：A股震蕩調整，消費領漲市場；美股反彈告一段落，所有板塊全線下行。具體來看：12月消費板塊領漲市場，出行消費相關的食品飲料、消費者服務、商貿零售領漲市場；而煤炭、鋼鐵等部分周期板塊相關行業(yè)則跌幅靠前；與此同時高端制造板塊依然表現不佳。12月美股反彈結束后出現較大回撤，核心原因在于美聯儲鷹派表態(tài)和通脹粘性之下，投資者對美國經濟衰退的擔憂再次加劇。從板塊表現來看，美股所有板塊全線下跌，其中可選消費板塊與信息技術板塊跌幅最大。從風格上看，12月全球主要市場仍然是以價值風格占優(yōu)為主。在市場出現調整之后，A股的價值股依舊相較于成長股十分便宜，且在全球范圍內仍最具性價比（PE最低，PB僅次于港股且小于1）。
　　股債風險溢價：A股、美股上升，港股下降。12月以來以10年期中債國債到期收益率計算的萬得全A風險溢價上升了17個BP（股票相較于債券的性價比在上升），位于歷史均值與歷史+1倍標準差之間；由于余額寶收益率上升，以7天余額寶年化收益率計算的萬得全A風險溢價下降25個BP，處于歷史均值+1倍標準差與+1.5倍標準差之間；以10年期美國國債到期收益率計算的恒生指數風險溢價下降92個BP（股票相較于債券的性價比在下降），標普500指數的風險溢價上升了27個BP。從格雷厄姆股債比的角度來看，12月以來萬得全A的格雷厄姆股債比下降5個BP，標普500的格雷厄姆股債比上升29個BP。
　　估值-盈利匹配度：大盤成長指數收益率繼續(xù)追趕ROE。從CAPE（周期調整市盈率）的角度來看：12月A股主要寬基指數和風格指數的CAPE多有下行。當前主要寬基指數的CAPE都位于歷史均值以下，中證500的CAPE仍接近歷史-1.5倍標準差；風格指數中，大盤價值的CAPE仍低于歷史-1.5倍標準差。標普500指數與納斯達克指數的CAPE均有下降，分別處于歷史均值與+1倍標準差之間和歷史均值與-1倍標準差之間。從全球主要市場風格指數的CAPE來看，A股成長指數的CAPE排名最高，但價值指數的CAPE在全球排名靠后（絕對值略高于港股，分位數最低）。A股成長與價值之間CAPE的估值差在全球主要市場中排名最高，A股的價值股在全球范圍內依舊具備較高性價比。從收益率-ROE角度來看：大盤成長指數收益率仍在向ROE追趕，同時小盤成長、中證500、中證1000向ROE“還債”的幅度要明顯大于滬深300、大盤價值收益率進一步落后于ROE的程度。從行業(yè)上看，12月電力設備及新能源、有色金屬、汽車等透支程度較高的行業(yè)向ROE“還債”的幅度較大。如果我們假設2019-2023年五年收益率向ROE回歸以及2023年的累計年化收益率-累計年化ROE回歸到過去合理的歷史中樞的情形，那么：創(chuàng)業(yè)板指的“還債”壓力基本釋放，而無論在哪種情形下，大盤價值、滬深300的預期收益率均排名靠前。在PBROE框架下，金融/大部分周期行業(yè)仍處于被低估狀態(tài)；在PE-G框架下，有色金屬、煤炭、基礎化工等行業(yè)被低估；在PS-CFS框架下銀行、非銀行金融、煤炭等行業(yè)性價比更高。
　　關鍵市場特征指標：A股波動率下降，估值擴張放緩。12月全部A股上漲個股占比大幅回落至22.8%，同時個股漲跌幅標準差略有上行。12月A股、美股波動率均有回落。12月全部A股自由流通市值/M2將較11月下降37個BP至13.31%，這意味著A股自由流通市值相對于M2的擴張速度有所放緩。在一個沒有明朗的宏觀趨勢環(huán)境下，市場的共識難以確立，因此投資者習慣了“搶跑”右側的邊際交易思維。所以當前流動性對估值擴張的約束有所放緩，本質上是市場不愿意給予更遠期的基本面趨勢以估值上的定價。中國的大盤價值股似乎在過去一段時間的相對表現落后全球，考慮到股市面對的流動性約束的改善，圍繞著經濟的左側預期交易可能會有助于其在1月的表現。
　　風險提示：測算誤差。