>> 中信證券-每周債市復(fù)盤：寬松資金面和寬地產(chǎn)預(yù)期間的博弈-230108
| 上傳日期： |
2023/1/9 |
大小： |
1436KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
中信證券 |
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作者： |
明明,周成華,丘遠航 |
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2023年第一個交易周，長債利率呈現(xiàn)V型調(diào)整，資金面寬松、國內(nèi)檢出XBB毒株的新聞為主要利多因素，而利空來自于股市走強和寬地產(chǎn)預(yù)期。短期來看債市對于基本面利多鈍化的局面尚未打破，預(yù)計下周長債利率難以擺脫2.85%附近震蕩的格局，套息策略仍然占優(yōu)。
▍本周債市V型調(diào)整，10Y國債活躍利率回升至2.8325%。周二，跨年后資金轉(zhuǎn)松，長債利率午后走牛，全天來看下行1.47bps至2.82%；周三，資金延續(xù)寬松，長債延續(xù)走牛并收于2.815%；周四權(quán)益市場強預(yù)期下，長債利率調(diào)整至2.83%。周五寬地產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵，長債利率邊際回升0.25bps至2.8325%。
▍本周在股債蹺蹺板效應(yīng)下長債利率呈現(xiàn)V型走勢。前半周在國內(nèi)部分地區(qū)檢出XBB等海外病毒變種、資金面快速走松的背景下長債利率快速下行，但周四后隨著股市走強，寬地產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵，長債利率又迅速回升?？傮w而言利率尚不具備下破2.8%的利多催化，而債市對基本面利多鈍化的局面并未被完全打破。
▍信用方面，短端下行較多，等級利差走擴。本周信用債收益率曲線整體下行，短端收益率下行幅度更大，1年期AAA、AA+、AA和AA-信用債收益率分別下行13、21、23和22bps，信用利差分別壓縮16、24、26和25bps。期限利差方面，上周3Y-1Y、5Y-3Y均有小幅走擴，從分位數(shù)來看，當前3~5年高等級信用債的性價比較高。
▍本周前后時段基本面交易邏輯反轉(zhuǎn)，主導(dǎo)因素是經(jīng)濟弱現(xiàn)實和穩(wěn)增長政策預(yù)期間的博弈。本周交易日長債利率走勢呈現(xiàn)前下后上，考慮到資金面寬松走勢相對確定，牛熊切換的核心因素或出現(xiàn)在基本面和政策面預(yù)期層面。周四的翻熊并沒有明顯的事件驅(qū)動，但利率接近2.8%后的向下空間已經(jīng)較少；在新毒株流行沖擊經(jīng)濟修復(fù)的邏輯被數(shù)據(jù)證實前，債市缺乏強烈的多頭催化，因而在股市強預(yù)期和寬地產(chǎn)政策預(yù)期發(fā)酵的主導(dǎo)下，長債利率向2.85%回歸。
▍央行工作會議再提“精準有力”，要求加大貨幣政策對于擴內(nèi)需、促消費、穩(wěn)地產(chǎn)方面的作用，對于債市而言利好有限。本周三央行召開2023年工作會議，對貨幣政策再度定調(diào)“精準有力”，同時表示將重點支持信貸擴張、民企融資，以及提振消費和投資需求。總體而言，寬信用目標下的降息預(yù)期可能對債市存在一定潛在利好，但是更為直接的寬地產(chǎn)預(yù)期則限制了做多的想象空間。
▍資金面走勢分化，回購市場短端資金利率大幅寬松而同業(yè)存單市場收緊，銀行中長端負債成本較高局面或持續(xù)。當周資金面大幅寬松，回購市場中7天和隔夜利率回到了去年12月跨年時點前的低位。與回購市場的寬松相反，周四周五NCD利率抬升壓力加大，而長期限的調(diào)整幅度更高。短端和長端流動性水位的分化體現(xiàn)出銀行中長期負債壓力邊際回升，結(jié)合12月末票據(jù)利率寬幅抬升的現(xiàn)象，或是信貸需求增長對于存量流動性的消耗逐步顯現(xiàn)所致。
▍債市策略：短期來看長債利率不具備下破2.8%的驅(qū)動，套息策略仍是階段性的最優(yōu)解。下周預(yù)計12月金融數(shù)據(jù)將公布，但12月基本面數(shù)據(jù)偏弱預(yù)期已在全年最低的PMI中被市場充分消化，而債市對于基本面利多的鈍化尚未明顯解除。票據(jù)利率走高指向信貸需求回暖，廣義流動性市場供需缺口或逐步向狹義流動性市場傳導(dǎo)，資金利率或短期延續(xù)低位運行，但長期上可能存在抬升的風(fēng)險。就下周而言，顯著利好缺位下長債利率可能延續(xù)在2.85%附近震蕩，可適當參與杠桿套息。
▍品種選擇上，二級債利差大幅回落，城投債走勢仍有分化。本周二級債利差大幅回落，3年期和5年期AAA-國開利差分別變動-14bps和-8bps，當前分別為74bps和83bps，分別處于2019年以來的68%和74%分位數(shù)，我們預(yù)計仍有繼續(xù)修復(fù)的空間。城投債方面，本周利差整體修復(fù)，但幅度有差異，AA及以上隱含評級的中短期城投債利差收斂較多，而AA(2)及AA-隱含評級城投債的信用利差回落幅度相對有限。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期；央行公開市場操作投放超預(yù)期；防疫政策優(yōu)化進度超預(yù)期；信用違約事件頻發(fā)等。
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