>> 光大證券-非銀行金融行業(yè)證券指數上漲點評：政策催化疊加基本面改善，證券板塊有望加速上漲-230115
| 上傳日期： |
2023/1/16 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王思敏 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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事件：
自22年11月1日行情觸底反彈以來，券商指數累計上漲15%，落后滬深300指數1.12個百分點，市場對證券板塊關注度有所提升。1月13日，證監(jiān)會發(fā)布《證券經紀業(yè)務管理辦法》，進一步從制度上規(guī)范明確行業(yè)經紀業(yè)務發(fā)展。我們對下一階段證券行業(yè)表現點評如下：
點評：
經濟“由弱轉強”階段，證券板塊更易有超額收益表現
分析近年來各階段行情，在經濟“由弱轉強”階段資本市場對于各類穩(wěn)經濟增長政策有較強預期，從而資本市場尤其是證券板塊容易有超預期表現。以14年11月份和19年年初兩個典型的指數快速上漲為例，先是出現“穩(wěn)經濟+寬貨幣”政策雙組合，然后市場成交活躍、大金融等穩(wěn)經濟權重指數快速拉升，最后受益于成交量上行和資本市場指數上漲，證券板塊迎來了業(yè)績拐點和估值的快速提升。
自從22年11月份以來資本市場迎來一波快速上漲，但分析11月份以來券商行業(yè)表現基本與滬深300持平，并無明顯的超額收益。我們認為這主要由于市場交易以地產及其產業(yè)鏈、消費和社服零售等顯著收益板塊為主，證券行業(yè)作為與資本市場高度相關的行業(yè)，并非直接的修復受益板塊。目前國家部委和地方政策密集出臺穩(wěn)增長舉措，我們預計春節(jié)后隨著一攬子穩(wěn)經濟增長政策的進一步出臺和落地，市場對于資本市場的增長預期將進一步提升，證券板塊將有望迎來加速上漲。
資本市場政策暖風頻吹，更多利好政策值得期待
近期資本市場政策暖風頻吹，監(jiān)管層以加快市場化和規(guī)范化發(fā)展為導向，快速推進資本市場改革發(fā)展，包括互聯網平臺經濟、地產再融資等政策均鼓勵在規(guī)范的前提下有序推進。1月13日證監(jiān)會發(fā)布《證券經紀業(yè)務管理辦法》，其中明確提到“證券公司收取的傭金不得明顯低于證券經紀業(yè)務服務成本”。我們認為對于券商“價格戰(zhàn)”行為的限制，有助于進一步規(guī)范券商之間的競爭行為，引導行業(yè)長期合理健康發(fā)展。展望23年資本市場業(yè)務規(guī)范與改革將進一步提速，資本市場政策紅利的作用有：一是政策利好規(guī)范資本市場改革，催化板塊估值修復。23年主要關注的資本市場改革政策有：全面注冊制的落地、中國特色估值體系的建設等。二是進一步促進業(yè)務發(fā)展，形成新的業(yè)績增長點?？苿?chuàng)板做市商業(yè)務、海外發(fā)行GDR等將進一步發(fā)力增長，雖然目前對業(yè)績貢獻仍然較小，但我們認為長期來看各類創(chuàng)新業(yè)務的發(fā)展將進一步豐富收入來源，提升ROE的穩(wěn)定性。
預計各業(yè)務邊際改善，再融資經過高峰后有望邊際放緩
截止到1月13日，23年日均股票交易量0.77萬億元，與12月日平均交易量基本持平;融資融券余額1.41萬億，與12月底基本持平。我們判斷由于今年春節(jié)時間較早市場交易情緒相對弱化，預計節(jié)后市場交易情緒將進一步修復。展望23年全年，分各項業(yè)務來看，我們預計行業(yè)基本面有以下幾點重要的趨勢性變化：1）經紀和財富管理業(yè)務：在23年A股市場指數中性表現的預測前提下，我們預計股基成交量和金融產品代銷將保持正增長，同時基金投顧業(yè)務繼續(xù)成為各券商重要的發(fā)力方向。2）自營業(yè)務：受22年市場沖擊自營投資下滑明顯的影響，我們預計23年各家證券公司將進一步壓縮自營投資風險敞口，同時加大FICC、股權衍生品業(yè)務等各項業(yè)務的發(fā)展，自營業(yè)務最明顯受益于資本市場上漲。3）投行業(yè)務：23年資本市場規(guī)模持續(xù)擴張，資本市場的快速擴容帶來了A股成交量中樞的提升以及資本中介業(yè)務的需求增加。同時，預計全面注冊制的推廣對于券商的市場化定價能力提出更高要求。4）資管業(yè)務：受監(jiān)管沖擊邊際趨緩行業(yè)資管規(guī)模預計企穩(wěn)回升，平均費率預計企穩(wěn)，收入保持大個位數增長。
2020年后隨著資本市場的快速擴張，上市券商也迎來了新一輪的再融資高峰。根據wind數據，2020年至2022年三年間A股上市券商（不包含上市金控平臺、多元金融公司等）累計再融資金額2651億元，占22年3季度末上市券商總凈資產的11.7%。近幾年的再融資主要用于兩融、自營投資、表外業(yè)務等重資產業(yè)務的發(fā)展以及金融數字化平臺的建設等。根據歷史經驗，我們判斷經過三年的再融資高峰后，券商行業(yè)的進一步再融資動作將放緩。一是從業(yè)務自身發(fā)展規(guī)律而言，A股市場兩融業(yè)務規(guī)模已經趨穩(wěn)，券商為控制業(yè)績波動自營業(yè)務面臨著輕資本化、中介化轉型趨勢。二是根據22年3季度末數據，上市券商的平均杠桿率為3.34倍，杠桿率相對較低，離監(jiān)管上限仍有較大差距。三是部分頭部券商雖然由于重資產業(yè)務的擴張需求，對于再融資有更大需求，但我們認為監(jiān)管在“白名單”制管理和分類監(jiān)管的引導下，對于經營穩(wěn)健、資金運用效率更高的頭部券商會有更高的杠桿容忍度。
投資建議：多因素共振，看好23年年初證券行業(yè)表現
截止到23年1月13日證券行業(yè)PB（LF）估值1.34X，處于歷史底部20%左右區(qū)域。20年四季度開始證券板塊連續(xù)調整，目前估值已經反映了部分市場悲觀預期，存在一定修復需求。但估值低只是上漲的必要條件而非充分條件，我們認為證券行業(yè)有可能在年初迎來一波上漲行情。一是從經濟修復的角度，23年年初穩(wěn)經濟增長的各項政策
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