>> 國信證券-中國中免(601888)上海機場參股日上助力合作共贏，期待市內(nèi)免稅新機遇-230116
| 上傳日期： |
2023/1/16 |
大小： |
1119KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曾光,鐘瀟,張魯 |
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事項：
1、上海機場公告參股收購日上系部分股權(quán)及中免日上互聯(lián)部分股權(quán)；2、近期海南客流開始逐步復(fù)蘇，海南逐步進(jìn)入旺季；3、中免新海港等項目進(jìn)一步豐富。
國信社服觀點：
1、上海機場參股日上，中免可借此與上海機場形成更好利益捆綁，降低2025年后上海機場免稅合作的相關(guān)不確定性，有望長期共贏發(fā)展。
2、出行放開旺季來臨，海南免稅逐步開啟復(fù)蘇，2023年海南離島免稅目標(biāo)上看800億規(guī)模，未來政策優(yōu)化仍有期待。
3、公司海南免稅布局持續(xù)深化：新海港國際免稅城品牌持續(xù)豐富，近期YSL中庭雙層店鋪即將開業(yè)，Gucci、Parada等有望隨后亮相；三亞鳳凰機場免稅店既2022年12月擴容三期（約1000 ㎡）后，預(yù)計二期（約5000 ㎡）今年上半年開業(yè)在望；海棠灣區(qū)域，一期2號地有望于2023年開業(yè)，中線與太古里攜手打造三期項目值得期待。綜合南北布局與空中門戶卡位，公司在海南旅游零售中的絕對優(yōu)勢地位有望全面強化。
4、出入境復(fù)蘇下，國人離境市內(nèi)免稅政策漸行漸近。若政策滿足相關(guān)單次免稅額度(2-3萬或中線逐步上調(diào)至該水平）、品類（包括現(xiàn)有出入境免稅的主要品類）、城市門店假設(shè)（京滬等一線城市有望3個門店+，其他重點口岸城市有望1-2個門店）等支持，國人離境市內(nèi)免稅店總銷售額全國整體有望達(dá)360-432億元。假設(shè)公司多個城市布局（包括但不限于既有6地門店及3個戰(zhàn)略意向城市），全國份額樂觀預(yù)計有望達(dá)到7-8成，估算公司完整經(jīng)營第3年市內(nèi)免稅收入規(guī)模有望達(dá)到252-346億元，謹(jǐn)慎按51-60%的權(quán)益占比及11-13%的歸母凈利率，估算第三年相應(yīng)歸母業(yè)績貢獻(xiàn)有望28-46億元。
5、預(yù)計出境游復(fù)蘇對海南分流影響仍較可控（2020-2022年海南客流僅疫情前7-8成，未來有望復(fù)蘇，且近三年海南免稅供給端綜合競爭力質(zhì)變，中免成為全球免稅第一下供應(yīng)鏈能力全面提升，海外則承壓）。
6、雖然出入境免稅業(yè)務(wù)凈利率不及海南線下免稅，但考慮公司近三年租金協(xié)議優(yōu)化及近兩年線上業(yè)務(wù)凈利率壓力，我們預(yù)計出境游恢復(fù)后，公司綜合盈利能力仍可期。
7、投資建議：暫未考慮國人離境市內(nèi)免稅等政策貢獻(xiàn)，考慮2022Q4以來海南客流壓力，暫下調(diào)公司22-24年歸母業(yè)績至57.09/127.34/173.19億元（此前為70.19/130.38/171.90億元），EPS至2.76/6.15/8.37元（此前為3.39/6.30/8.31元），對應(yīng)PE83/37/27x。綜合公司國際免稅龍頭地位，2023年有望低基數(shù)下持續(xù)復(fù)蘇，新項目有望打開中線成長空間，市內(nèi)免稅政策有望帶來全新機遇，公司未來可“機場+市內(nèi)+海南+線上”免稅全面成長，中線消費客群有望由近幾年海南數(shù)千萬客流到“海南+出入境”上億級客流的全方位變現(xiàn)，堅定維持“買入”評級。
8、風(fēng)險提示：宏觀政治經(jīng)濟(jì)、疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險，政策風(fēng)險，競爭加劇等。
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