>> 中信證券-同程旅行(00780.HK)2022年四季度業(yè)績前瞻：防疫優(yōu)化節(jié)奏超預(yù)期，有望錄得正向盈利-230117
| 上傳日期： |
2023/1/17 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜婭，劉濟(jì)瑋 |
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此報告為加密報告 |
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11月以來，“20條”“新10條”“新冠調(diào)整為乙類乙管”等措施相繼落地，經(jīng)歷磨底后出行大盤修復(fù)快于我們此前謹(jǐn)慎的預(yù)期。我們預(yù)計22Q4公司收入14.8億元/-20%，經(jīng)調(diào)凈利潤1000萬元，均優(yōu)于此前預(yù)測。進(jìn)入新年一月，隨著各地新冠感染病例陸續(xù)達(dá)峰，春運出行望將迎來進(jìn)一步快速反彈，中短期看好疫后公司經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)健回升，長期看好受益于低線城市線上旅游滲透率提升公司增速高于行業(yè)平均，同時公司整體競爭力持續(xù)強化，維持“買入”評級。
▍預(yù)計22Q4收入業(yè)績優(yōu)于此前預(yù)期，經(jīng)調(diào)凈利有望維持正向。我們預(yù)計公司22Q4收入14.8億元/-20%，其中住宿收入5.1億元/-10%，交通收入7.5億元/-31%，其他收入2.3億元/+10%。各項收入較此前預(yù)期均有所上調(diào)（vs.此前預(yù)期22Q4整體收入同比-24%、住宿-13%、交通-34%、其他-3%），主要系“20條”“新10條”落地后，十一月下旬以來出行大盤恢復(fù)好于預(yù)期。
酒店：根據(jù)STR，10月中下旬酒店行業(yè)周度RevPAR回落至2019年同期僅55%水平，之后逐步回升、至12月中下旬修復(fù)至75%+。12月以來，商旅、休閑游、跨省出行等場景均迎來逐步復(fù)蘇。22Q4公司在補貼方面有所控制，疊加VAS提升等正向拉動，我們判斷2022Q4公司take rate好于我們此前9.2%的預(yù)期。
交通：根據(jù)航班管家，10月國內(nèi)全民航旅客運量同比2019年下降69%，至11月28日全民航執(zhí)行客運航班量同比2019年下降78.7%、創(chuàng)下半年日均航班量最低值，而后12月隨著各地防疫政策優(yōu)化調(diào)整國內(nèi)航班量觸底回升進(jìn)入修復(fù)期。一般來看，公司機(jī)票業(yè)務(wù)修復(fù)速度領(lǐng)先大盤10~15pcts。此外，預(yù)計鐵路業(yè)務(wù)修復(fù)慢于航空，汽車票業(yè)務(wù)維持增長、重心由增長過渡至變現(xiàn)，我們判斷2022Q4公司交通業(yè)務(wù)take rate相對穩(wěn)定。
其他：其他業(yè)務(wù)中景區(qū)門票受到影響較大，但PMS等收入更為穩(wěn)定。此外考慮收購酒管公司美豪影響，亦貢獻(xiàn)部分收入增量，參考酒管公司22Q3收入貢獻(xiàn)，我們判斷22Q4酒管公司收入在其他收入中占比或接近10%。
成本費用：由于酒店業(yè)務(wù)相對交通受損更少，且行業(yè)需求疲軟期買斷房有限，判斷22Q4毛利率和22Q2接近。臨近春節(jié)且今年過年時間更早，通常Q4公司會維持較積極市場投放，我們判斷2022Q4公司整體銷售費用率高于40%。在整體收入好于預(yù)期的情況下，我們預(yù)計公司22Q4錄得微利、經(jīng)調(diào)凈利潤1000萬元，好于我們前期預(yù)期虧損2600萬的水平。
▍收購?fù)虈眠M(jìn)一步完善業(yè)務(wù)矩陣，春運強復(fù)蘇看好后續(xù)出行修復(fù)。
公司于2022年底披露收購?fù)虈H旅行社有限公司，交易的核心考慮出于，其一供應(yīng)鏈上下游布局，其二為用戶提供更加多元化選擇。對于旅行社的收購，可以相應(yīng)補足公司在package tour方面的業(yè)務(wù)矩陣。同程國旅主要從事國內(nèi)游業(yè)務(wù)、出入境游業(yè)務(wù)。2020和2021年同程國旅收入分別為1.04億元和2952萬元，利潤錄得虧損。當(dāng)下看，旅行社業(yè)務(wù)在進(jìn)入2023年以后料將處于明確修復(fù)趨勢，同程國旅被收購后預(yù)計更多承接同程線上流量，開展線上旅行社業(yè)務(wù)。
臨近春節(jié)，在各地新冠感染病例陸續(xù)達(dá)峰后，出行數(shù)據(jù)迎來快速修復(fù)。1月7日-13日春運首周國內(nèi)航線實際執(zhí)行日均客運航班量破萬班次，國內(nèi)客運航班量已恢復(fù)至疫情前同期八成以上水平。交通運輸部近日預(yù)計今年春運客流量將恢復(fù)到2019年同期的七成左右。預(yù)計后續(xù)各類商務(wù)及休閑場景復(fù)蘇推動下，長途出行將迎來進(jìn)一步穩(wěn)健回升，帶動公司盈利釋放。
▍風(fēng)險因素：局部地區(qū)疫情反復(fù)、各省出行管制力度加強；流量成本上升；行業(yè)競爭加??；公司新渠道/新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。
▍投資建議：11月下旬以來整體出行修復(fù)好于我們此前謹(jǐn)慎預(yù)期，上調(diào)公司2022年EPS預(yù)測為0.28元（原預(yù)測為0.26元），暫維持2023~2024年EPS預(yù)測不變。中短期看好商旅及休閑出行需求釋放，公司業(yè)績有望迎來高確定性修復(fù)；長期看好公司組織架構(gòu)升級、經(jīng)營管理效率提升、用戶規(guī)模穩(wěn)健增長、收入來源逐漸豐富且業(yè)務(wù)間協(xié)同效應(yīng)增強會帶來的積極增長，當(dāng)前股價對應(yīng)2023/24年經(jīng)調(diào)PE 22/16倍?？紤]到公司歷史動態(tài)PE估值范圍在15~25倍之間，估值中樞為20倍（同時參考可比公司攜程當(dāng)前股價對應(yīng)2024年彭博一致預(yù)期經(jīng)調(diào)PE為20x），給予公司2024年目標(biāo)經(jīng)調(diào)PE20x、Wacc10%，對應(yīng)2023年目標(biāo)價21港元，維持“買入”評級。
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