>> 東方證券-歐洲宏觀(guān)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更新-歐洲：活過(guò)來(lái)了嗎？-230126
| 上傳日期： |
2023/1/27 |
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pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
東方證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王仲堯，孫金霞，曹靖楠 |
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研究結(jié)論
近期歐洲市場(chǎng)悄然經(jīng)歷一輪回暖：23年開(kāi)局，歐洲主要股票市場(chǎng)反彈約4-8%，主要國(guó)家國(guó)債收益率下行20-70bp，EURUSD站上1.08，從入冬到當(dāng)下，歐洲究竟經(jīng)歷了什么？這一輪回暖，是否意味著歐洲的能源危機(jī)、經(jīng)濟(jì)衰退、主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出清？
1氣溫交易主導(dǎo)市場(chǎng)，暖冬緩和需求側(cè)壓力
這個(gè)冬季，歐洲的氣候冷暖在很大程度上左右著市場(chǎng)情緒涼熱。由于歐洲的風(fēng)險(xiǎn)源頭是能源問(wèn)題，天氣又影響著在能源消費(fèi)中占據(jù)較大權(quán)重的取暖需求，于是市場(chǎng)預(yù)期和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)跟隨天氣動(dòng)態(tài)變化，使得天氣交易成為今冬以來(lái)歐洲市場(chǎng)的主導(dǎo)邏輯之一。
整體來(lái)看，22-23的冬季對(duì)歐洲來(lái)說(shuō)是個(gè)暖冬。10-11月的溫暖天氣已經(jīng)使得能源矛盾得到相當(dāng)?shù)木徑?，能源消費(fèi)放緩，留存了應(yīng)對(duì)未來(lái)天氣不確定性的緩沖空間。整個(gè)歐盟天然氣消費(fèi)在22-23冬季達(dá)到近5年歷史最低值，能源危機(jī)在需求側(cè)得到緩解。
2 LNG采購(gòu)對(duì)沖俄氣缺口，俄油限價(jià)制裁沖擊寥寥
22年末以來(lái)，歐洲經(jīng)受的壓力主要是俄羅斯天然氣供給的進(jìn)一步出清，以及12月起對(duì)俄羅斯海運(yùn)原油制裁（限價(jià)）的正式生效。前者主要依靠22年歐洲在全球LNG市場(chǎng)上的大舉搶購(gòu)實(shí)現(xiàn)了對(duì)沖，后者則在以歐洲制定出接近俄油出口價(jià)格的限價(jià)方案的形式，在較大程度上規(guī)避了眼下的原油供給沖擊。歐洲原油、天然氣進(jìn)口總量相對(duì)保持平穩(wěn)。
3經(jīng)濟(jì)活動(dòng)自底部略有回暖
能源供需矛盾緩和，能源價(jià)格下跌。歐洲工廠(chǎng)的成本壓力緩解，家庭的能源賬單減負(fù)，近期的基本面數(shù)據(jù)顯示歐洲經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的現(xiàn)況整體仍然疲弱，但消費(fèi)、生產(chǎn)等領(lǐng)域的景氣和預(yù)期有所回暖。相較于入冬之前強(qiáng)烈的看空經(jīng)濟(jì)情緒，當(dāng)下歐洲經(jīng)濟(jì)偶有好于預(yù)期表現(xiàn)，就足夠成為歐洲市場(chǎng)反彈的重要背景之一。
4歐債風(fēng)險(xiǎn)仍取決于貨幣、財(cái)政政策未來(lái)變數(shù)
發(fā)生暖冬的敘事轉(zhuǎn)圜之后，歐債市場(chǎng)步入了一輪可觀(guān)的小陽(yáng)春，歐債收益率普遍下行，BTP-BUND價(jià)差收窄，債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)下降。但是往后看，在本輪政策緊縮的尾聲和衰退的早期階段，歐債仍然是全球市場(chǎng)當(dāng)中需要關(guān)注的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)。潛在變數(shù)來(lái)自于：-1）財(cái)政政策的不確定性。-2）貨幣政策緊縮未完成，構(gòu)成歐債持續(xù)下跌壓力。
5歐洲風(fēng)險(xiǎn)：總結(jié)與展望
1）暖冬舒緩了22-23冬季的能源問(wèn)題，歐洲宏觀(guān)風(fēng)險(xiǎn)相較入冬前的展望有所好轉(zhuǎn)，預(yù)期自谷底而來(lái)的向上修正，也帶動(dòng)市場(chǎng)隨之轉(zhuǎn)暖。
2）但是在地緣風(fēng)險(xiǎn)未出清情形下，23-24冬季的能源問(wèn)題仍然是歐洲需要為之著重考慮的議題。在23-24冬季的起點(diǎn)上，歐盟天然氣存儲(chǔ)率或在72%，低于歷史均值的88%。
我們?nèi)詫?duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的影響保持警惕，一方面是俄羅斯國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈并未被制裁所切斷。配合地緣政治博弈形勢(shì)，俄羅斯在能源供給上維持壓力為基準(zhǔn)情形，上演加壓戲碼的可能性（禁止對(duì)參與俄油制裁的國(guó)家出口石油）也無(wú)法排除。另一方面，參照22年的行動(dòng)策略，歐洲在23年可能還需要重演在全球天然氣市場(chǎng)大舉采購(gòu)的故事，以確保冬季能源安全，彼時(shí)天然氣市場(chǎng)將再度趨緊。
3）歐債仍是需要保持關(guān)注的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前歐洲尚未確認(rèn)通脹的拐點(diǎn)，隨貨幣當(dāng)局持續(xù)的大幅度加息，歐債市場(chǎng)的調(diào)整還尚未結(jié)束，邊緣國(guó)家利差有再度走闊的可能性，而財(cái)政和經(jīng)濟(jì)基本面風(fēng)險(xiǎn)沖擊則仍有可能在歐債下跌趨勢(shì)之中放大波動(dòng)。
這樣看來(lái)，在俄烏沖突的重壓之下，歐洲宏觀(guān)環(huán)境和市場(chǎng)在23年仍然保持搖搖欲墜的平衡。在地緣政治的角力當(dāng)中，歐洲還需要加倍投入氣力，或許在同中國(guó)的互動(dòng)中尋得新的轉(zhuǎn)圜空間。
風(fēng)險(xiǎn)提示
地緣政治影響能源供需格局預(yù)測(cè)、氣溫變化難以預(yù)測(cè)、經(jīng)濟(jì)衰退的幅度超出預(yù)期。
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