>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】中國版QE：誰在“非常規(guī)”擴(kuò)表？-230127
| 上傳日期： |
2023/1/28 |
大小： |
2336KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜，高拓 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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一、財政金融創(chuàng)新貫穿2022年
2022年，三項財政金融創(chuàng)新規(guī)模近三萬億，引發(fā)市場對中國版QE的討論：
（一）央行利潤上繳：1.13萬億，充值退稅，兜底小微、制造業(yè)。
（二）準(zhǔn)財政：投放+配套超1.5萬億，對沖賣地，切換“高基建+低地產(chǎn)”，實現(xiàn)平衡財政到功能財政的初步演變。
?。ㄈ┵N息貸款：超2000億，接棒退稅，定向激勵制造業(yè)擴(kuò)投資，實現(xiàn)兜底向定向激勵的初步演變。
二、中國版QE？看誰在“非常規(guī)”擴(kuò)表
什么是QE？按海外經(jīng)驗，有量化（擴(kuò)表）、寬松（低利率）、非常規(guī)三要素。
什么是中國版QE？與三要素匹配，當(dāng)前中國利率明顯高于零，中國版QE實際指向非常規(guī)擴(kuò)表。分央行、政策行兩大主體來看：
三、央行在非常規(guī)擴(kuò)表嗎？
（一）擴(kuò)表在加速
2022年央行擴(kuò)表不明顯，但8月以來明顯加速：8~12月資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴(kuò)張8.4%，上一次4個月擴(kuò)張超過8.4%還要追溯到2008年。
全球主要央行擴(kuò)表，買國債是常規(guī)操作，但我國法律有限制，實踐無先例：從法律看，和主要央行一樣，中國央行不得對政府財政透支，因此不得在一級市場買國債，但可在二級市場買；從實踐看，近年中國央行未在二級市場買國債（除特別國債），對政府債權(quán)長期穩(wěn)定。
2023年，相比買國債，更值得關(guān)注的央行擴(kuò)表手段是PSL和貼息貸款：
基建看準(zhǔn)財政，PSL是重要融資手段：2022年9-11月PSL凈新增6300億，支持金融工具和配套基建信貸。2023年金融工具或投放1萬億、基建信貸或配套1萬億，仍需PSL融資；
制造業(yè)看貼息貸款：22Q4額度2000億，2023年或達(dá)萬億，定向激勵制造業(yè)擴(kuò)投資。
?。ǘ╇y稱非常規(guī)
PSL和貼息貸款都屬于央行結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具-階段性工具，屬于常規(guī)性貨幣政策操作。
四、政策行在非常規(guī)擴(kuò)表嗎？
?。ㄒ唬┐蠓鶖U(kuò)表
2022年政策行大幅擴(kuò)表穩(wěn)增長：新增人民幣貸款超2.7萬億，同比65%，均創(chuàng)歷史新高；創(chuàng)設(shè)并投放金融工具7399億，類似2015~2017年專項建設(shè)基金。
?。ǘ┯蟹浅Ｒ?guī)空間
資本金是政策行擴(kuò)表的核心約束，三大因素使資本金難辨→有非常規(guī)空間：
1、指標(biāo)摸不清：定量看，三大政策行僅國開行公布資本充足率，且披露滯后；定性看，官方最近一次表述在2021年7月，且非?；\統(tǒng)。
2、計算可調(diào)整：參考2015年央行原行長周小川的表述：“在資本的計算方法方面，三家（政策性）銀行應(yīng)參照巴塞爾協(xié)議和通用的銀行監(jiān)管規(guī)則。其中的區(qū)別，無非是如果一個項目是國家明確指示去做的，該資產(chǎn)出現(xiàn)損失后國家有意承擔(dān)的話，可以把風(fēng)險權(quán)重稍微降低一點，因為畢竟有國家兜底?！?br> 3、隨時可補(bǔ)充：2015年從國常會要求補(bǔ)充資本金到最終官宣，不到4個月。
風(fēng)險提示：
央行、政策行擴(kuò)表不及預(yù)期，穩(wěn)增長政策不及預(yù)期
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