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投資邏輯：1）新品密集上市，業(yè)績(jī)加速，2023-25年增長(zhǎng)中樞有望達(dá)20%；2）集采出清，長(zhǎng)邏輯通順；3）行業(yè)新老交替，新藥“量?jī)r(jià)齊升”；4）疫情放開(kāi)+ICU擴(kuò)建，圍手術(shù)產(chǎn)品受益，短期業(yè)績(jī)有望超預(yù)期；5）估值歷史底部，亟待修復(fù)。五重因素共振，上行趨勢(shì)明確。
　　 TRV130引領(lǐng)第二增長(zhǎng)曲線，有望成為24億元級(jí)重磅。Oliceridine注射液（簡(jiǎn)稱(chēng)“TRV130”）自美國(guó)Trevena公司引進(jìn)，G蛋白偏向性μ-阿片受體（MOR）激動(dòng)劑能夠減少不良反應(yīng)。TRV130放量確定性較強(qiáng)：1）研發(fā)進(jìn)度領(lǐng)先，有望于1Q23上市；2）恩華藥業(yè)銷(xiāo)售體系成熟，渠道優(yōu)勢(shì)明顯；3）鎮(zhèn)痛相關(guān)惡心、嘔吐、呼吸抑制等不良反應(yīng)發(fā)生率低；4）競(jìng)爭(zhēng)格局較好，TRV130定位197億鎮(zhèn)痛市場(chǎng)，阿片類(lèi)創(chuàng)新鎮(zhèn)痛藥物，臨床后期的僅SHR8554、SHR0410等4款。我們預(yù)計(jì)，TRV130將于2030年達(dá)到銷(xiāo)售峰值24億元，對(duì)應(yīng)105元/支，銷(xiāo)量2千萬(wàn)只，用藥人數(shù)為910萬(wàn)，手術(shù)相關(guān)人群滲透率僅8.6%。
　　鎮(zhèn)痛產(chǎn)品推陳出新，貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)點(diǎn)?！胺姨嵯盗?羥考酮”市場(chǎng)超60億元，人福醫(yī)藥、萌蒂市占率超80%。公司管制類(lèi)鎮(zhèn)痛藥于2020-21年集中獲批，市占率＜4%，有望搶占市場(chǎng)。地佐辛2021年終端達(dá)82億元，由揚(yáng)子江主導(dǎo)，公司“光腳”地佐辛預(yù)計(jì)2Q23獲批，貢獻(xiàn)彈性。同時(shí)，傳統(tǒng)品種依托咪酯、咪達(dá)唑侖價(jià)格不超過(guò)40元/支，新獲批鎮(zhèn)痛藥在90-140元/支，高毛利品種帶動(dòng)盈利能力提升。
　　集采出清，精麻藥物高壁壘，長(zhǎng)邏輯通順。精麻藥物生產(chǎn)、流通、銷(xiāo)售全流程受到強(qiáng)監(jiān)管，格局、價(jià)格中長(zhǎng)期穩(wěn)定。集采利空基本出清，公司精神類(lèi)產(chǎn)品（如利培酮、阿立哌唑、度洛西汀等）、麻醉類(lèi)（右美托咪定、丙泊酚）及神經(jīng)類(lèi)（加巴賁?。?，已納入集采且在報(bào)表端充分反應(yīng)，7、8批集采無(wú)公司產(chǎn)品。依托咪酯乳狀注射液尚為國(guó)內(nèi)獨(dú)家，咪達(dá)唑侖注射液積極推進(jìn)升級(jí)“紅處方”。存量仿制藥，僅齊拉西酮、丁螺環(huán)酮體量較大，2022年銷(xiāo)售額預(yù)計(jì)不超過(guò)4億元。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)，公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為9.0/11.0/13.8億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2022-2024年P(guān)E分別為27/22/17倍。由于：1）鎮(zhèn)痛藥物矩陣初成，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)加速；2）精麻藥物市場(chǎng)大、壁壘高，集采利空出清，長(zhǎng)邏輯通順；3）“疫情放開(kāi)+ICU擴(kuò)建”利好圍手術(shù)用藥。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：帶量采購(gòu)、競(jìng)爭(zhēng)惡化、研發(fā)失敗、新冠疫情