>> 中信建投-輕工&紡服&教育行業(yè)：漿價下行開始兌現(xiàn)，造紙包裝板塊后續(xù)怎么走-230212
| 上傳日期： |
2023/2/13 |
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| 3260KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
強于大市 |
作者： |
葉樂,黃楊璐 |
| 行業(yè)名稱： |
造紙 |
| 下載權限： |
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核心觀點
2023年2月，造紙板塊迎來提價和成本下行雙重催化，且社會庫存自2022年11月后持續(xù)下行，板塊盈利有望逐步修復；復盤2014年以來造紙、紙包裝板塊，在上游漿價觸頂下行、終端消費觸底上行背景下，造紙包裝板塊開啟盈利修復的上漲行情；展望2023年，造紙、紙包裝板塊存在成本壓力釋放、需求逐步回暖雙重利好，預計漿價下行持續(xù)催化板塊盈利觸底修復行情。
從彈性角度，造紙板塊行情較紙包裝板塊更早、更顯著，主要由于造紙板塊的議價能力強于包裝企業(yè)，關注盈利改善彈性更大的特種紙、生活用紙、白卡紙，以及具備客戶份額提升、行業(yè)格局更優(yōu)的包裝企業(yè)。
主要結論
一、漿價下行開始兌現(xiàn)，造紙、紙包裝板塊迎來盈利修復行情
2023年2月，造紙板塊迎來提價和成本下行雙重催化，板塊盈利逐步修復。成本端，2月闊葉漿部分品牌報價下調60美元+/噸，針葉漿部分品牌略有提價；國內現(xiàn)貨價格相應下調價格150-300元/噸。價格端，2月起白卡紙、文化紙、部分特種紙品類發(fā)布漲價函，大宗紙漲幅約100-200元/噸，熱轉印紙漲幅約1000元/噸，廢紙系產(chǎn)品價格有所下調。庫存端，22年11月以來，各紙品庫存均逐步下行，白卡紙、箱板紙存在較為明顯的去庫存，預計終端需求復蘇帶來的補庫需求彈性，對包裝紙價格上行提供支撐；文化紙銷售即將進入上半年旺季，預計終端動銷帶動提價落地。
復盤來看，在上游漿價觸頂下行、終端消費觸底上行背景下，造紙包裝板塊開啟盈利修復行情。造紙包裝板塊具有較為明顯的周期波動，板塊的行情變化反映的是價格和成本形成的盈利剪刀差變動。復盤14年以行情變化，造紙、紙包裝板塊股價上行階段，主要出現(xiàn)在兩個時間點之后：（1）紙漿價格觸頂下行；（2）下游需求觸底回暖，這兩個時間點分別代表了成本端壓力的釋放，及終端需求的觸底回暖將向中上游傳導，對于價格和銷量提供支撐，板塊迎來盈利觸底修復行情。
展望23年，造紙、紙包裝板塊存在成本壓力釋放、需求逐步回暖雙重利好，造紙板塊行情較紙包裝板塊更早、更顯著，主要由于造紙板塊的議價能力強于包裝企業(yè)。（1）造紙板塊，產(chǎn)品漲價+成本改善邏輯在2023年2月開始兌現(xiàn)，板塊盈利開始改善，預計漿價下行將在23年上半年持續(xù)催化，23Q2將出現(xiàn)明顯盈利回暖；（2）紙包裝板塊，目前仍處于盈利磨底階段，短期需求相對偏弱，紙品成本部分漲價擠壓利潤，但終端需求回暖率先傳導至包裝板塊，對于公司價格產(chǎn)生支撐，同時后續(xù)漿價下行將帶來原材料包裝紙調價，公司盈利將迎來明顯的盈利改善。
二、彈性測算
造紙板塊：漿價下行階段，板塊盈利將觸底回升，特種、生活用紙、白卡紙盈利改善彈性更大。23年初以來板塊盈利修復快于18-19年的漿價下行周期，主要差異在于22年需求偏弱，紙價未能提漲，后續(xù)需求回升對紙價帶來支撐，23年2月在漿價下行的同時出現(xiàn)紙品漲價，預計22Q4盈利已經(jīng)觸底，漿價下行傳導至盈利改善將提前至23年初。展望盈利彈性，假定紙價平穩(wěn)背景下，預計木漿系業(yè)務占比越高、自備漿占比越低的公司，盈利彈性越大，根據(jù)我們測算，預計特種紙（仙鶴、五洲、華旺）>生活用紙（中順潔柔）>白卡紙（博匯紙業(yè)）>其他大宗紙（太陽、晨鳴、岳林等）。
紙包裝板塊：整體受益于包裝紙價下行帶來成本改善，但由于議價能力因素，盈利改善時間和程度存在差異。復盤2017-2018年，紙包裝板塊的盈利改善出現(xiàn)在原材料包裝紙品價格下行后的一個季度左右。以裕同科技為例，公司主要原材料為白卡紙、白板紙、箱板紙等，18Q1白卡紙、箱板紙價格開始下行，公司毛利率于18Q2觸底；合興包裝原材料為箱板、瓦楞紙，18Q1箱板紙價格開始下行，公司毛利率于18Q2觸底；煙包企業(yè)盈利整體平穩(wěn)，毛利率波動受原材料價格波動影響不顯著。由于議價能力、客戶等差異，預計紙包裝板塊中，行業(yè)保持增長、議價能力更強、行業(yè)格局更優(yōu)的公司在22年白卡、箱板紙價格下行過程中，盈利已經(jīng)開始改善。
三、投資建議
造紙板塊，木漿價格下行疊加消費需求復蘇，看好提價+成本下行帶來的盈利改善，推薦華旺科技、博匯紙業(yè)、仙鶴股份、五洲特紙、山鷹國際、太陽紙業(yè)、冠豪高新；紙包裝板塊，漿價下行有望帶來成本傳導，看好客戶份額提升、智能化提效的裕同科技。
四、本周數(shù)據(jù)更新
1月品牌服飾電商（淘系）流水：根據(jù)魔鏡淘系電商數(shù)據(jù)統(tǒng)計（包含淘寶系平臺收入總和，剔除退貨收入），2023年1月，主要運動品牌單月全網(wǎng)電商銷售額同比變動分別為：李寧（-39.3%）、安踏（-44.1%）、FILA（-18.5%）、特步（-38.8%）、361度（-27.2%）、迪桑特（+7.3%）、始祖鳥（+17.9%）；國際品牌中，耐克（-24.4%）、阿迪達斯（-16.4%）、安德瑪（-33.4%）、露露樂蒙（-31.6%）；專業(yè)和休閑服飾品牌中，波司登（-10.4%）、太平鳥（-46.4%）；戶外露營品牌中，牧高笛（+17.7%）。
家居鏈跟蹤：根據(jù)海關總署數(shù)據(jù)，2022年12月我國家居及零件出口總額為60.93億美元，同比減少14.8
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