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投資要點(diǎn)：
　　從2008年至2019年的4輪信用周期看，企業(yè)部門貸款增速高于居民部門貸款增速往往出現(xiàn)在信用周期的初期。時(shí)至2023年2月份，以2021年7月和2022年12月兩次“降準(zhǔn)”為標(biāo)志來(lái)計(jì)算，已經(jīng)持續(xù)18個(gè)月的政策引導(dǎo)信用擴(kuò)張的周期或正在臨近尾聲，在經(jīng)過企業(yè)和居民貸款增速的極致分化之后，信用周期的尾部或可以見到兩者之間的收斂，以疫情之前典型的2輪信用周期歷程發(fā)現(xiàn)，居民貸款并不必然會(huì)向企業(yè)貸款增速靠攏，就本輪信用周期的“或有”尾聲而言，地產(chǎn)政策繼續(xù)寬松尚存不確定性、貨幣政策繼續(xù)降息的總量空間狹窄、“泛財(cái)政”因素對(duì)基建和企業(yè)部門貸款增長(zhǎng)的支撐作用減弱之后，居民貸款或最終再次拉低企業(yè)部門貸款，當(dāng)企業(yè)部門貸款繼續(xù)走低，金融市場(chǎng)或重新面臨“信用收縮”的流動(dòng)性局面。
　　 “居民部門貸款擴(kuò)張、企業(yè)部門貸款收縮”的情形歷史上出現(xiàn)過2次，均是在信用周期的末期。2012年8月-2013年8月期間居民部門強(qiáng)于企業(yè)部門的分化出現(xiàn)在第二輪信用周期（2012年5月-2013年4月）的末期，2016年3月-2017年3月期間居民部門強(qiáng)于企業(yè)部門的分化出現(xiàn)在第三輪信用周期（2015年6月-2016年3月）的末期；
　　 “企業(yè)部門貸款擴(kuò)張、居民部門貸款收縮”的情形歷史上出現(xiàn)過3次，共同特征是都出現(xiàn)在信用周期的初期。2011年11月-2012年7月期間企業(yè)部門貸款強(qiáng)于居民部門出現(xiàn)在第二輪信用周期（2012年5月-2013年4月）的初期，2014年10月-2015年5月期間企業(yè)部門貸款強(qiáng)于居民部門出現(xiàn)在第三輪信用周期（2015年6月-2016年3月）的初期，最近一次企業(yè)和居民部門貸款分化（2017年3月-2019年底）則是出現(xiàn)在第四輪信用周期（2018年12月-2019年6月）的初期。
　　分化終有時(shí)、收斂總來(lái)臨。2022年至2023年1月底，社融和M2“剪刀差”、居民和企業(yè)信貸“剪刀差”、政策性驅(qū)動(dòng)和內(nèi)生性驅(qū)動(dòng)之間的分化仍在持續(xù)擴(kuò)張。本輪貨幣政策寬松周期也持續(xù)有18個(gè)月之久，達(dá)到過去信用周期的平均時(shí)長(zhǎng)，在分化漸趨極致之后或?qū)⒂瓉?lái)收斂。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）2023年CPI同比增速的上行風(fēng)險(xiǎn)還未消散，尤其是人民銀行最擔(dān)憂的通脹預(yù)期擴(kuò)散、導(dǎo)致PPI的累積漲價(jià)壓力向中下游傳導(dǎo)，帶動(dòng)通貨膨脹壓力上行；（2）2023年中美貨幣政策周期背離是否會(huì)收斂，2022年人民幣匯率貶值壓力從外部均衡方面約束了“降息”，牽制了貨幣政策寬松空間，2023年中美貨幣政策周期背離時(shí)段若延長(zhǎng)，或繼續(xù)增加貨幣政策約束條件；（3）2023年經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇的進(jìn)程受到新冠感染還存在反復(fù)的影響，如果反復(fù)感染繼續(xù)阻礙人員流動(dòng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程存在間斷的風(fēng)險(xiǎn)。