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2023年1月可復(fù)美、可麗金加速?gòu)?fù)蘇：巨子生物收入2019-2021年CAGR為27.4%，2021年收入規(guī)模達(dá)到15.5億元人民幣，其中55.6%來自于經(jīng)銷商，44.4%來自于直銷，直銷方式中，DTC渠道的占比進(jìn)一步提升，DTC線上直銷渠道收入占比由2019年的16.3%提升至2021年的37.0%。2023年1月在線上渠道整體緩慢修復(fù)的情況下，巨子生物旗下可復(fù)美、可麗金均獲得超100%同比增速；線下持續(xù)從醫(yī)院及藥房渠道進(jìn)駐化妝品連鎖店等，亦將受益于消費(fèi)復(fù)蘇。
　　估值提升空間大，潛在進(jìn)通增大流動(dòng)性：巨子生物/愛美客/華熙生物/昊海生科2023/2/16日PE分別為46.6/106.7/66.8/91.6倍。據(jù)招股說明書，重組膠原蛋白市場(chǎng)有望在2022年至2027年CAGR達(dá)到42.4%，處在高速發(fā)展中，作為在重注膠原蛋白領(lǐng)域擁有自主研發(fā)壁壘的巨子生物，估值仍有待提升，估值提升帶來的市值有43.3%-129.0%增長(zhǎng)空間。同時(shí)，巨子生物有望在2023年3月6日納入港股通，進(jìn)一步增強(qiáng)流動(dòng)性。
　　產(chǎn)品多元化有望帶來新增長(zhǎng)：可復(fù)美的膠原蛋白產(chǎn)品形態(tài)正在從敷料/面膜形態(tài)逐漸向功效性護(hù)膚品與肌膚煥活產(chǎn)品/填充劑擴(kuò)張，功效性護(hù)膚品包括即將在2023年Q1推出的可復(fù)美Human-like重組膠原蛋白修護(hù)精華，以及正在研發(fā)過程中的重組膠原蛋白填充劑產(chǎn)品，最早的重組膠原蛋白液體制劑預(yù)計(jì)在2024Q1注冊(cè)為三類械證?？蓮?fù)美于2023年2月推出年度新品—可復(fù)美重組膠原蛋白肌御賦活修護(hù)精粹乳，內(nèi)涵C5HR重組膠原蛋白仿生組合（包含四種不同的與人體膠原蛋白氨基酸序列100%一致的重組膠原蛋白成分）與神經(jīng)酰胺脂質(zhì)體系。解決肌膚屏障脆弱問題。
　　維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)72港元：我們預(yù)計(jì)2022-2024年的營(yíng)業(yè)收入將分別達(dá)到21.56億元/28.95億元/38.94億元，同比增長(zhǎng)38.9%/34.3%/34.5%；凈利潤(rùn)分別達(dá)到9.50億元/12.71億元/17.03億元，同比增長(zhǎng)14.7%/33.8%/34.0%。維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)72港元，對(duì)應(yīng)2022-2024年P(guān)E分別為72x/54x/40x。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；2)新冠疫情及其他可能影響宏觀環(huán)境因素；3)新產(chǎn)品研發(fā)受阻或市場(chǎng)接受度不及預(yù)期；4)負(fù)面新聞或產(chǎn)品事件。