>> 中信證券-微軟(MSFT.US)深度跟蹤報告：ChatGPT將如何影響微軟？-230221
| 上傳日期： |
2023/2/21 |
大?。?/td>
| 2143KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
許英博,陳俊云,賈凱方 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
伴隨著ChatGPT在全球市場爆火，OpenAI與微軟的深度投資和合作關(guān)系，以及由此對微軟可能的業(yè)績影響亦備受矚目。我們測算認(rèn)為，與OpenAI的深度合作以及ChatGPT能力的全方位融入，有望使得微軟在基礎(chǔ)設(shè)施、企業(yè)軟件、在線搜索等領(lǐng)域全面受益，我們預(yù)計ChatGPT每月為微軟云貢獻(xiàn)收入數(shù)千萬美元，同時OpenAI能力的融入，亦將顯著提升微軟云Azure的AI品牌形象。軟件領(lǐng)域，考慮到龐大的產(chǎn)品用戶基數(shù)，我們估算AI滲透率每提升10%，將對應(yīng)百億美元的收入增長;在線搜索領(lǐng)域，微軟相對份額每提升1pct，則將對應(yīng)20億美元的在線廣告收入增長。公司目前估值對應(yīng)PE(FY2023E)約為26x，主要反映市場對短期宏觀的擔(dān)憂，考慮到公司短期業(yè)績觸底反轉(zhuǎn)可能，以及中期良好的成長性、確定性，和AI帶來的巨大業(yè)績彈性，我們持續(xù)看好公司短期、中期投資價值。
▍報告緣起：我們認(rèn)為，與OpenAI的深度合作將使得微軟在基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)節(jié)、企業(yè)軟件應(yīng)用環(huán)節(jié)以及消費者應(yīng)用環(huán)節(jié)全面受益：基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)節(jié)，OpenAI通用大模型本身訓(xùn)練和推理的消耗，以及Azure Enterprise Platform對OpenAI各項能力的深度集成，將為Azure IaaS+PaaS業(yè)務(wù)帶來直接貢獻(xiàn)，而微軟在同OpenAI合作過程中積累的云AI基礎(chǔ)設(shè)施的開發(fā)同樣將吸引更多模型、應(yīng)用層面的開發(fā)者選擇Azure作為合作對象；企業(yè)應(yīng)用環(huán)節(jié)，微軟計劃將ChatGPT與Office 365、Teams、Github、Power platform等SaaS產(chǎn)品進(jìn)行深度集成，在顯著提升用戶工作效率的同時驅(qū)動產(chǎn)品ARPU增長；在消費者應(yīng)用環(huán)節(jié)，植入ChatGPT的Bing&Edge帶來了用戶體驗的顯著提升，Bing&Edge的份額提升遠(yuǎn)期有望使得公司在全球廣告市場獲得份額增長，帶來公司業(yè)績的顯著增厚。在本篇專題中，我們將從云計算、軟件產(chǎn)品、搜索&瀏覽器三個層面，量化測算AI能力融入對微軟可能帶來的業(yè)績貢獻(xiàn)。
▍云計算：Azure增速接近觸底，ChatGPT每月收入貢獻(xiàn)預(yù)計在千萬美元量級。宏觀環(huán)境的壓力以及主要云廠商增速指引的下調(diào)，使得市場普遍擔(dān)心Azure的成長性。但參考?xì)v史經(jīng)驗，云計算（IaaS+PaaS）作為典型的“消費型”業(yè)務(wù)，客戶需求的調(diào)整往往短暫而迅速，在經(jīng)歷了2022H2~2023H1的持續(xù)調(diào)整后，我們預(yù)計北美云計算市場有望在2023H2逐步企穩(wěn)回升。與此同時，我們認(rèn)為微軟對OpenAI的持續(xù)投資以及產(chǎn)品能力的深度集成對微軟云計算具有重要意義：1）強(qiáng)化Azure在AI領(lǐng)域的能力，目前在其谷歌云計算業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)中，高成長、高利潤率的數(shù)據(jù)分析&AI占比超過25%，而微軟僅為6%，AI能力的融入，有望幫助微軟快速扭轉(zhuǎn)這一劣勢；2）算力需求，我們量化測算發(fā)現(xiàn)，目前ChatGPT模型訓(xùn)練一次算力成本約為150萬美元左右，同時在推理環(huán)節(jié)，我們估算單次調(diào)用成本理論最高可達(dá)2.7美分，ChatGPT當(dāng)前算力月度花費（假設(shè)1000萬DAU）預(yù)計在千萬美元量級，而微軟等云計算巨頭料將是最為直接的受益者。
▍軟件：AI滲透率每提升10%預(yù)計對應(yīng)百億美元收入增長。AI能力的融入有助于顯著提升軟件產(chǎn)品的生產(chǎn)效率，節(jié)約用戶操作時間，伴隨著微軟將ChatGPT與Office 365、Teams、Github、Dynamics 365等SaaS產(chǎn)品深度集成的推進(jìn)，相關(guān)產(chǎn)品用戶基數(shù)、ARPU有望獲得顯著增長。目前，ChatGPT已經(jīng)與Teams產(chǎn)品和Dynamics Viva sales產(chǎn)品完成了率先整合，后續(xù)有望對GitHub Copilot、Office 365、Power Apps等產(chǎn)品的AI能力進(jìn)行進(jìn)一步的增強(qiáng)和升級?？紤]到微軟旗下軟件產(chǎn)品龐大的用戶基數(shù)，假定AI能力在軟件中的訂閱費用為10美元/月，我們量化估算發(fā)現(xiàn)，若用戶AI訂閱率為10%，則AI為微軟軟件業(yè)務(wù)每年帶來的新增收入約為105億美元。
▍在線搜索：1pct新增份額預(yù)計對應(yīng)20億美元收入貢獻(xiàn)。2023年，微軟將ChatGPT的功能集成至Bing以及新版Edge瀏覽器中，開啟內(nèi)測。從七脈數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)看到，微軟新版本的瀏覽器在移動端的下載量開始快速提升，雖然從市場份額來看，微軟Bing、Edge的市占率依舊偏低（大約5%），但我們認(rèn)為，若微軟相關(guān)產(chǎn)品的能力快速迭代，后續(xù)隨著測試規(guī)模、使用范圍的拓展，公司流量份額有望得到快速提升。根據(jù)公司在新版Edge的發(fā)布會披露，在過去的12個月中（發(fā)布會召開時間為2023年2月），微軟廣告業(yè)務(wù)2022年（自然年）總收入僅為180億美元。根據(jù)emarketer數(shù)據(jù)，全球在線搜索&新聞廣告市場規(guī)模在2000億美元以上，且過去兩年復(fù)合增速為24%，增速顯著高于全球在線廣告市場（18%），未來若Bing在在線搜索市場份額每提升1pct，預(yù)計對應(yīng)增厚公司廣告收入約20億美元，與當(dāng)前公司在全球搜索市場大約3%的市占率相比，遠(yuǎn)期空間值得期待。
▍風(fēng)險因素：疫情反復(fù)導(dǎo)致的供應(yīng)鏈問題和宏觀經(jīng)濟(jì)走弱風(fēng)險；高通脹帶來的需求下行風(fēng)險；云計算市場競爭持續(xù)加劇風(fēng)險；新業(yè)務(wù)并購后整合風(fēng)險；核心技術(shù)人員流失風(fēng)險；折舊費用的會計確認(rèn)及疫情相關(guān)限制政策變化導(dǎo)致營收和利潤下降風(fēng)險；美國政府反壟斷等政策與監(jiān)管風(fēng)險。
▍投資建議：短期維度，伴隨公司FY 23Q3人員優(yōu)化、停止招聘等降本增效手段的
|
|
