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中國特色估值體系的核心是引導(dǎo)市場資源服務(wù)國家戰(zhàn)略。2022年11月21日，中國證監(jiān)會主席易會滿在2022金融街論壇年會上首次提出“探索建立具有中國特色的估值體系”。這是繼二十大報(bào)告定調(diào)“中國式現(xiàn)代化”總目標(biāo)、易會滿主席提出建設(shè)“中國特色資本市場”后的進(jìn)一步細(xì)化，政策層層遞進(jìn)、中國特色貫穿始終，為我國資本市場未來的發(fā)展指明了方向。在近日召開的2023年證監(jiān)會系統(tǒng)工作會議上，易主席再次提及中國特色估值體系，其重要性進(jìn)一步凸顯。我們認(rèn)為海外成熟估值體系以股東價(jià)值為核心，更看重企業(yè)在當(dāng)前所體現(xiàn)出的盈利能力和成長性，而建立“中國特色估值體系”的本質(zhì)是對海外成熟估值體系進(jìn)行本土化，引導(dǎo)資本市場在資源配置的過程中兼顧股東、員工和社會價(jià)值，將盈利和現(xiàn)金流以外的國家戰(zhàn)略、政策導(dǎo)向、社會責(zé)任等外部因素納入綜合考量，從而為落實(shí)國家戰(zhàn)略、實(shí)現(xiàn)“中國式現(xiàn)代化”添磚加瓦。
　　A股估值整體偏低且結(jié)構(gòu)分化，國企估值具有較大重塑空間。
　　1）內(nèi)資主導(dǎo)定價(jià)：目前內(nèi)資持股占比超過95%，是A股的主要參與者。其中，個(gè)人投資者數(shù)量超過2億，數(shù)量占比在99%以上，交易占比60%左右，是市場活力的重要來源和市場功能正常發(fā)揮的重要支撐。
　　2）整體估值偏低：橫向?qū)Ρ?，滬?00指數(shù)的PE和PB均在9個(gè)主要國家和地區(qū)指數(shù)的估值中位居第7；縱向?qū)Ρ?，滬?00指數(shù)的PE和PB分別處于近10年約36%和18%的分位數(shù)水平，其他主要指數(shù)估值也都位居歷史低位。
　　3）估值結(jié)構(gòu)分化：①分行業(yè)來看，A股在消費(fèi)、公用、信息等領(lǐng)域的估值優(yōu)勢較為突出，而且相較于美股，比較優(yōu)勢較為明顯；但偏向于資源密集型、低附加值的通信、金融、能源等基礎(chǔ)行業(yè)估值相對落后，相較于美股估值處于相對劣勢。②分趨勢來看，成長板塊的估值往往更高。PE估值接近穩(wěn)定風(fēng)格指數(shù)的3倍、金融風(fēng)格指數(shù)的7倍，此外，科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指估值領(lǐng)先。③分企業(yè)性質(zhì)來看，國企估值長期低于整體市場水平，其中央企低估值特征尤為突出。相較于民企，上市國企在交通運(yùn)輸、計(jì)算機(jī)、通信、傳媒、汽車等領(lǐng)域的估值劣勢較為明顯，具有較大估值重塑空間，未來有望發(fā)力。
　　國企價(jià)值重估有望成為大勢所趨和建設(shè)中國特色估值體系的重要落腳點(diǎn)。因?yàn)棰賴笫俏覈鴩窠?jīng)濟(jì)的重要支柱，承擔(dān)了大量國家戰(zhàn)略和社會責(zé)任，未來將著力于打造原創(chuàng)技術(shù)策源地和擔(dān)任現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)鏈鏈長，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展；②上市國企的盈利能力比民企更加穩(wěn)健，ROE、分紅率、股息率長期領(lǐng)先，具備較高的長期投資價(jià)值；③國企估值偏低甚至破凈，不利于資本運(yùn)作、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局和緩解財(cái)政壓力，所以政府部門在推進(jìn)國企改革的同時(shí)，早已將央企估值重塑提上日程。2022年5月，國資委推出《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，指出了央企價(jià)值實(shí)現(xiàn)與價(jià)值創(chuàng)造不匹配等問題。2022年12月，上交所制定了新一輪《推動提高滬市上市公司質(zhì)量三年行動計(jì)劃》和《中央企業(yè)綜合服務(wù)三年行動計(jì)劃》，提出推動央企估值回歸、專業(yè)化整合、完善中國特色現(xiàn)代企業(yè)制度三項(xiàng)舉措?！队?jì)劃》將推動央企估值回歸放在首位，意味著隨著國企改革三年行動收官，新一輪央企改革的政策重心或?qū)⑾蚬乐抵厮軆A斜。我們認(rèn)為，監(jiān)管部門在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)提出“探索建立中國特色估值體系”，或蘊(yùn)含著助力國企價(jià)值重估的深意。
　　中國特色估值體系的建立需要監(jiān)管部門和市場主體的共同努力。估值體系是綜合了政治、經(jīng)濟(jì)、文化等多方面影響的價(jià)值取向，由投資者自主選擇、“用腳投票”。我們認(rèn)為引導(dǎo)投資者達(dá)成共識、構(gòu)建中國特色估值體系的核心要點(diǎn)是：
　　1）價(jià)值創(chuàng)造——練好內(nèi)功，包括加強(qiáng)公司治理，提升經(jīng)營管理水平；優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，引入戰(zhàn)略投資者；健全激勵(lì)約束機(jī)制，加強(qiáng)人才隊(duì)伍建設(shè)；通過重組整合、增減持等方式優(yōu)化資源配置；深度布局國家重點(diǎn)戰(zhàn)略方向等。
　　2）價(jià)值實(shí)現(xiàn)——加強(qiáng)溝通，包括加強(qiáng)信息披露，提高上市公司透明度；科學(xué)運(yùn)用市值管理方法，引導(dǎo)投資者發(fā)現(xiàn)與認(rèn)同公司價(jià)值；提高分紅比例和穩(wěn)定市場預(yù)期等。
　　3）價(jià)值投資——風(fēng)格優(yōu)化，包括引導(dǎo)中長期增量資金入市，提高機(jī)構(gòu)投資者比例；給予長線資金更多政策紅利；加強(qiáng)投資者教育，構(gòu)建價(jià)值投資文化；探索建立ESG體系等。
　　建議關(guān)注國企估值重塑背景下的幾條投資主線：
　　1）國企改革。建議關(guān)注有重組整合預(yù)期、提質(zhì)增效有顯著進(jìn)展的國企。
　　2）行業(yè)布局。建議關(guān)注發(fā)展方向契合國家戰(zhàn)略（比如深度布局國家安全、科技、綠色環(huán)保等相關(guān)領(lǐng)域）、ESG評級較高且有增量發(fā)展空間的重點(diǎn)國企。
　　3）市值管理。建議關(guān)注具有穩(wěn)健高分紅、低估值、高股息特征的上市央企，以及大幅強(qiáng)化投資者關(guān)系管理、調(diào)研次數(shù)顯著增加、有高管增持或股份回購等市值管理動作的上市國企。
　　估值重塑疊加基本面向好，銀行有望受益。A股上市銀行盈利能力穩(wěn)健，隨著疫后復(fù)蘇和房地產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處置推進(jìn)，壞賬擔(dān)憂有望逐步下行。當(dāng)前銀行板塊估值處于洼地，與其堅(jiān)韌的基本面形成較大反差，具有估值修復(fù)空間。由于銀行經(jīng)營穩(wěn)健且股息