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在共同特征以及“共識(shí)”的正反饋之下，市場(chǎng)風(fēng)格組合通常出現(xiàn)價(jià)格趨勢(shì)相似的現(xiàn)象，這使得市場(chǎng)風(fēng)格成為了權(quán)益投資中重要的研究課題。在本次報(bào)告中，我們分別探討了如何判斷成長/價(jià)值風(fēng)格在不同條件下的賠率和勝率。最終，提出了一個(gè)基于勝率和賠率的成長/價(jià)值輪動(dòng)模型。經(jīng)過測(cè)試，該模型能有效指導(dǎo)成長/價(jià)值輪動(dòng)，并且可以基于ETF構(gòu)建收益穩(wěn)健的實(shí)踐策略。
　　為什么市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)凝結(jié)為一種隱形的力量呢？一方面，風(fēng)格本身代表著一批具有某一共同特征的個(gè)股。一段特定的宏觀環(huán)境，可能會(huì)導(dǎo)致某一特征的個(gè)股出現(xiàn)普遍受益的情況。另一方面，形成共同趨勢(shì)的股票組合將會(huì)受到“共識(shí)”的正反饋影響機(jī)制。在歷史行情和交易心理的影響之下，投資者們會(huì)本能地將這些股票或明或暗地打上一個(gè)相同的標(biāo)簽，并且在交易時(shí)無意間形成正反饋。
　　在賠率方面，我們根據(jù)邏輯推演得到了一個(gè)假設(shè)，市場(chǎng)風(fēng)格的估值水平與投資賠率呈負(fù)相關(guān)。即高估值水平的市場(chǎng)風(fēng)格已經(jīng)是“強(qiáng)弩之末”，而低估值水平的市場(chǎng)風(fēng)格往往是“價(jià)值洼地”。進(jìn)一步的，我們?cè)跇颖緝?nèi)外根據(jù)實(shí)證分析驗(yàn)證了上述觀點(diǎn)，并以此作為在投資實(shí)踐中判斷市場(chǎng)風(fēng)格賠率的基礎(chǔ)。
　　在勝率方面，我們基于五個(gè)宏觀因素（十年國債收益率、六個(gè)月美債收益率、PMI、中長期貸款余額、CPI-PPI剪刀差）、三個(gè)微觀因素（動(dòng)量、強(qiáng)勢(shì)股、北向資金）對(duì)成長/價(jià)值的輪動(dòng)進(jìn)行了分析。并根據(jù)復(fù)合指標(biāo)得到一個(gè)相對(duì)有效的勝率信號(hào)模型。
　　最后，我們基于前述賠率、勝率的研究討論。在時(shí)間截面上，根據(jù)估值水平、宏觀因素和微觀因素得到成長/價(jià)值的條件勝率和條件賠率估計(jì)。在推導(dǎo)得到市場(chǎng)風(fēng)格的投資期望之后，通過比較投資期望進(jìn)而構(gòu)建得到了一個(gè)具有穩(wěn)健收益的市場(chǎng)風(fēng)格輪動(dòng)模型。根據(jù)測(cè)試結(jié)果，模型可獲得年化收益32.09%，夏普比率1.20，相對(duì)市場(chǎng)等權(quán)年化超額收益為16.85%，相對(duì)價(jià)值成長等權(quán)組合的年化超額收益為10.84%。
　　經(jīng)過檢驗(yàn)，我們構(gòu)建得到的市場(chǎng)風(fēng)格輪動(dòng)模型具有較好的實(shí)踐性?？梢曰谑袌?chǎng)上已有的ETF構(gòu)建出可落地的投資策略。在滬深300的ETF策略中年化超額7.49%，信息比率0.99；在中證1000的ETF策略中年化超額16.97%，信息比率2.51。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本報(bào)告結(jié)果通過歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)、建模和測(cè)算完成，在政策、市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)模型存在失效的風(fēng)險(xiǎn)，不構(gòu)成任何投資建議。