>> 浙商證券-新繁榮牛市之九：如果美債持續(xù)上行-230226
| 上傳日期： |
2023/2/26 |
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| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
王楊 |
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A股自2022年12月底以來強勢上漲，但春節(jié)以來市場波動加大，美國通脹數(shù)據(jù)反復(fù)，市場擔(dān)心美債波動對A股大勢和風(fēng)格產(chǎn)生擾動，那么如何看其影響？
前言：美國通脹的擾動
參考六輪美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向周期，美聯(lián)儲停止加息的往往具備兩個條件：其一，美國制造業(yè)PMI快速逼近榮枯線；其二，聯(lián)邦基金目標利率高于CPI。目前第一個條件已經(jīng)滿足，但第二個條件尚未滿足。換而言之，當(dāng)前美國通脹是美聯(lián)儲停止加息的核心約束條件。而近期美國通脹數(shù)據(jù)有所反復(fù)，2月以來隨著美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)和CPI的陸續(xù)披露，美債、北上資金、美股、匯率都出現(xiàn)明顯波動。
如何看美債對大勢的影響
市場擔(dān)心美債上行對A股整體走勢的影響，但回顧2000年以來美國十年期國債收益率和萬得全A走勢，可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)美國國債收益率快速提升時，A股往往走出上行趨勢。原因在于，A股的影響變量很多，但我們需要識別本質(zhì)催化劑和表觀催化劑，本質(zhì)催化劑主導(dǎo)趨勢。主導(dǎo)A股的本質(zhì)催化劑是國內(nèi)3-4年的庫存周期。站在當(dāng)前，就本質(zhì)催化劑來看，新一輪庫存周期或于2023年上半年啟動，這意味著從趨勢角度A股新一輪上行周期開啟。盡管近期美國通脹數(shù)據(jù)反復(fù)，并影響了美債、美股、人民幣匯率等，但對A而言本質(zhì)催化劑并未變化，近期消息面的擾動更多體現(xiàn)在波動率上。
如何看美債對風(fēng)格的影響
復(fù)盤2000年以來歷史發(fā)現(xiàn)，無論是美國國債收益率還是中國國債收益率對風(fēng)格的影響都不顯著。對風(fēng)格而言，產(chǎn)業(yè)周期才是本質(zhì)催化劑?；仡?000年以來風(fēng)格規(guī)律，可以發(fā)現(xiàn)，7年左右的產(chǎn)業(yè)周期是風(fēng)格周期的主導(dǎo)因素，重工業(yè)崛起2001年至2007年大盤價值占優(yōu)，TMT崛起2008年至2015年小盤成長占優(yōu)，消費升級浪潮2016年至2021年大盤價值占優(yōu)。結(jié)合產(chǎn)業(yè)周期，本輪先進制造崛起驅(qū)動的中小成長風(fēng)格始于2021年，涵蓋國產(chǎn)替代、能源革命、智能經(jīng)濟。針對美債和中債收益率影響，一方面，以2008年至2015年小盤股占優(yōu)周期為觀察樣本，可以發(fā)現(xiàn)，無論是美債還是中債都是和A股的成長風(fēng)格弱相關(guān)，而且美債上行階段A股成長風(fēng)格多是跑贏。另一方面，復(fù)盤七十年代的納斯達克和2013年的創(chuàng)業(yè)板，七十年代美國大滯脹期間，以半導(dǎo)體、計算機、生物醫(yī)藥為代表的科技浪潮下，納斯達克指數(shù)和美債利率共振上行，2013年TMT應(yīng)用端浪潮下，創(chuàng)業(yè)板也是和美債、中債共振上行。
當(dāng)前結(jié)構(gòu)騰挪比擇時重要
站在當(dāng)前，我們認為未來1-2月是市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換的過渡期，也即，美國通脹擾動下市場波動率提升，但牛市初期的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換將比波動率抬升更重要，主題投資逐步降溫，一季報指引下，本輪牛市的主線賽道將于4月前后開始清晰。我們應(yīng)聚焦在國產(chǎn)替代（半導(dǎo)體、軟件）和能源革命（光伏、風(fēng)電、儲能、汽車零部件）的子領(lǐng)域，綜合一季報、產(chǎn)業(yè)趨勢、政策催化尋找今年主線賽道。
風(fēng)險提示
美聯(lián)儲加息超預(yù)期；產(chǎn)業(yè)進展低于預(yù)期。
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