>> 中泰證券-光威復材(300699)國產(chǎn)軍用碳纖維領軍企業(yè)，全鏈條布局產(chǎn)能釋放在即-230228
| 上傳日期： |
2023/3/5 |
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| 5101KB |
| 格式： |
pdf 共43頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳鼎如,孫穎,聶磊 |
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國產(chǎn)軍用碳纖維龍頭，軍民品業(yè)務協(xié)同發(fā)展。公司是國內(nèi)碳纖維首家上市公司，產(chǎn)品涵蓋碳纖維及織物、碳梁、預浸料、復材制品等，發(fā)展歷程大致分為三個階段：1）突破關鍵技術，打破國外壟斷局面（1992-2005）：2005年公司突破T300級碳纖維工程化關鍵技術；2）通過航空應用驗證，確立國內(nèi)行業(yè)領先地位（2006-2009）：2007年突破T700級碳纖維工程化關鍵技術、2008年突破T300級碳纖維產(chǎn)業(yè)化關鍵技術；3）完善全產(chǎn)業(yè)鏈布局，培育高附加值應用領域（2010-至今）：2021年M40J/M55J級生產(chǎn)線投產(chǎn)，2022年CCF700G碳纖維通過裝機評審。2022年公司預計實現(xiàn)營收25.18億元，歸母凈利潤9.32億元，近五年CAGR分別達21.55%和31.50%。
全產(chǎn)業(yè)鏈技術壁壘高，公司通過工藝革新、規(guī)模生產(chǎn)和鏈條延伸等路徑實現(xiàn)降本增效。1）產(chǎn)業(yè)鏈條：碳纖維具備優(yōu)異力學性能和化學穩(wěn)定性，全產(chǎn)業(yè)鏈涉及碳纖維、中間材料和碳纖復材制備三個環(huán)節(jié)，下游產(chǎn)品具備較高附加值。2）成本構(gòu)成：①直接成本：原材料54%、能耗11%；②非直接成本：固定資產(chǎn)折舊10%、流動費用18%。3）降本路徑：①采用新纖維等低成本材料替代；②對聚合、紡絲等生產(chǎn)工藝革新實現(xiàn)變動成本降低，公司已實現(xiàn)干噴濕紡工藝突破；③規(guī)模化生產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)鏈縱向延伸實現(xiàn)固定成本攤薄，公司全鏈條布局及產(chǎn)能提速有望實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。
下游需求旺盛，將充分受益于碳纖維國產(chǎn)化率提升。1）需求端：①軍機：受益于國產(chǎn)先進軍機列裝加速和復材用量大幅提升，軍用碳纖維需求有望大幅釋放；②民機：國產(chǎn)大飛機步入運營階段疊加新型復材應用量提升，打開民機碳纖維國產(chǎn)替代新市場。③風電：海上風電開發(fā)潛力大，葉片大型化驅(qū)動風電碳纖維迅速放量。④汽車及軌交：汽車輕量化趨勢下，2025年全球汽車用碳纖維市場將達1.26萬噸。2）供給端：①集中度高：國際巨頭先發(fā)優(yōu)勢顯著，前五大企業(yè)運行產(chǎn)能合計占57%。②國產(chǎn)化率有望提升。2021-2022年全球擬新增產(chǎn)能約15.1萬噸，由中國企業(yè)主導；2013-2021年中國碳纖維國產(chǎn)化率由9.9%提升至46.9%，預計公司將充分受益于碳纖維國產(chǎn)化率持續(xù)提升。
“原絲-制品”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，核心競爭力持續(xù)提升。1）核心技術可控，產(chǎn)品條線具備深度梯次。技術積淀方面，公司裝備保障及先發(fā)優(yōu)勢明顯。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，T300級產(chǎn)品穩(wěn)定供貨十余年，T800H級、M40J/M55J級和T700S/T800S級等儲備產(chǎn)品進展順利。2）大單落地產(chǎn)能提速，股權激勵彰顯信心。訂單拓展方面，2021年末公司收獲近21億元大額訂單，給予中短期收入保障。產(chǎn)能擴充方面，2021年公司碳纖維在建產(chǎn)能5030噸/年，包含包頭項目、多功能碳纖維生產(chǎn)線和技改項目，皆有望于2023年投產(chǎn)，伴隨產(chǎn)能落地公司綜合配套實力有望增強。提質(zhì)增效方面，2022年5月公司實施股權激勵計劃，彰顯長期發(fā)展信心。3）軍民品配套關系穩(wěn)定，全鏈條布局。軍品領域，公司是國內(nèi)最大軍用碳纖維供應商，年度銷售額比例穩(wěn)定在43%以上；民品領域，公司是風電巨頭維斯塔斯的碳梁核心供應商，同時積極拓展氣瓶、建筑工程、熱場、工業(yè)制造等領域，形成“原絲-制品”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，具備較強規(guī)模彈性及差異化競爭優(yōu)勢。
盈利預測及估值：我們預計公司2022-2024年收入分別為25.18/33.41/41.76億元；歸母凈利潤分別為9.3/12.3/15.3億元，對應EPS分別為1.80/2.37/2.95元，對應PE分別為36.7/27.8/22.4倍。鑒于軍品業(yè)務受益于下游需求釋放，民品應用領域不斷拓展，當前估值處于較低水平，維持“買入”評級
風險提示：軍機列裝進度不及預期；軍用碳纖維降價風險；產(chǎn)能建設不及預期；市場空間測算偏差風險；研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險
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