久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

行業(yè)概述：運(yùn)動(dòng)服產(chǎn)業(yè)規(guī)模、價(jià)值鏈與商業(yè)模式
　　2022年全球運(yùn)動(dòng)服市場(chǎng)規(guī)模約2200億元，過(guò)去十年CAGR為3.2%。2011-2020年全球前五大運(yùn)動(dòng)服品牌市占率從23.5%提高至29.5%。隨著時(shí)尚元素改變運(yùn)動(dòng)服外觀，科技元素加強(qiáng)運(yùn)動(dòng)服功能，運(yùn)動(dòng)服的穿著場(chǎng)景不斷拓寬。在運(yùn)動(dòng)服價(jià)值鏈中，纖維占4%、織布占8%、成衣制造占24%。由于不同環(huán)節(jié)關(guān)鍵要素不同，直接人工占比排序?yàn)槌梢轮圃?gt;織布>紡紗。頭部運(yùn)動(dòng)品牌采用品牌運(yùn)營(yíng)與制造相分離的模式。而制造環(huán)節(jié)則呈現(xiàn)三角貿(mào)易模式。頭部制造商主要采用三類(lèi)經(jīng)營(yíng)策略：一是發(fā)展縱向一體化模式，塑造全面、深度的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；二是成為某一細(xì)分領(lǐng)域的王者，對(duì)品牌方有高溢價(jià)能力；三是聚焦成衣制造環(huán)節(jié)，重點(diǎn)開(kāi)發(fā)功能性高端產(chǎn)品。
　　 “紡”古“織”今：全球價(jià)值鏈的形成與動(dòng)態(tài)演變
　　紡織成衣業(yè)全球化經(jīng)歷幾個(gè)階段：1950年代日本、1960年代亞洲四小龍國(guó)家（地區(qū)）、1980年代亞洲四小虎國(guó)家、1990年代中國(guó)、2010年代開(kāi)始越南柬埔寨緬甸。我們研究了各個(gè)國(guó)家（地區(qū)）成衣業(yè)崛起的背景、謀求轉(zhuǎn)型升級(jí)之路，以及成本優(yōu)勢(shì)消除后在價(jià)值鏈中扮演什么角色。產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)外遷先后不同，總體遵循先成衣廠、再染整廠、最后紡織廠的順序。頭部運(yùn)動(dòng)品牌的運(yùn)動(dòng)服生產(chǎn)基地分布于眾多國(guó)家。由于訂單分配邏輯從配額主導(dǎo)轉(zhuǎn)為競(jìng)爭(zhēng)力主導(dǎo)，過(guò)去20年運(yùn)動(dòng)服生產(chǎn)基地區(qū)域集中度大幅提升。但為了平衡政治及經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，生產(chǎn)基地多元化布局乃是大勢(shì)所趨。同時(shí)，制造商充分評(píng)估在各地生產(chǎn)的優(yōu)劣勢(shì)，增強(qiáng)訂單的靈活安排。
　　運(yùn)動(dòng)服面料：競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，集中度適中
　　運(yùn)動(dòng)服用功能性面料主要原料為化學(xué)纖維。按不同編織工藝，可分為針織布和梭織布。隨著運(yùn)動(dòng)服穿著場(chǎng)景拓寬，功能性面料中針織布占比從2010年60%提高至2018年80%。全球功能性面料競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，歐美國(guó)家居高端市場(chǎng)（占20%），中國(guó)臺(tái)灣居中高端市場(chǎng)（占50%），中國(guó)大陸及其他亞洲國(guó)家居中低端市場(chǎng)（占30%）。以Lululemon和UA為例，歷史上面料供應(yīng)商集中度高，近年來(lái)有分散供應(yīng)商的趨勢(shì)。
　　運(yùn)動(dòng)服制造：集中度較高，解析訂單份額轉(zhuǎn)移因素
　　近年來(lái)，Nike運(yùn)動(dòng)服制造商集中度持續(xù)提升，Lululemon和UA制造商集中度較高且保持穩(wěn)定。由于配額制度和行業(yè)屬性，Nike和Adidas運(yùn)動(dòng)服制造商分布在眾多不同的國(guó)家（地區(qū)）。運(yùn)動(dòng)服制造商是否進(jìn)軍縱向一體化模式與產(chǎn)品類(lèi)型、業(yè)務(wù)體量有關(guān)。我們復(fù)盤(pán)了頭部制造商訂單份額變化的原因。鷹美占Nike服裝份額提升，主要因?yàn)榕cNike共同抓緊中國(guó)運(yùn)動(dòng)服市場(chǎng)增長(zhǎng)的機(jī)遇，以及外延收購(gòu)Nike現(xiàn)有工廠。申洲占Nike份額提升，主要因?yàn)槿?、深度的?jìng)爭(zhēng)力，越南工廠產(chǎn)能釋放，以及Flyknit鞋面訂單高速增長(zhǎng)。而儒鴻占Lululemon份額下降，主要因?yàn)殡p方均需分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及提高盈利能力。
　　估值分析：申洲、儒鴻、聚陽(yáng)、晶苑、鷹美
　　2013/2017年，申洲國(guó)際獲得兩次重估，較行業(yè)的估值溢價(jià)擴(kuò)大。這主要因?yàn)樯曛薜木C合競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步加強(qiáng)，以及成長(zhǎng)性和盈利能力具有更強(qiáng)的確定性。2012年臺(tái)股上市的頭部制造商獲得重估，主要因?yàn)橛芰Ψ€(wěn)步提高且具有可持續(xù)性，業(yè)績(jī)保持較快增長(zhǎng)，以及外資持股比例大幅提升，儒鴻和聚陽(yáng)實(shí)業(yè)是其中典型代表。晶苑國(guó)際初上市時(shí)由于切入運(yùn)動(dòng)服賽道，P/E(TTM)介于15-20x，但之后由于業(yè)績(jī)表現(xiàn)平淡估值回落至個(gè)位數(shù)。鷹美控股P/E (TTM)為8.7x，市值表現(xiàn)主要隨業(yè)績(jī)波動(dòng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　終端需求疲軟或庫(kù)存高企，品牌客戶砍單的風(fēng)險(xiǎn)；勞動(dòng)力成本過(guò)快上漲、勞動(dòng)力供給不足的風(fēng)險(xiǎn)；工廠所在地貿(mào)易環(huán)境、投資環(huán)境發(fā)生不利變化；產(chǎn)能擴(kuò)張速度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。