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國內(nèi)雙碳政策預(yù)期再升溫，將制約遠(yuǎn)期鋼、鋁等高碳行業(yè)的供應(yīng)。近半年來，各地密集出臺(tái)雙碳相關(guān)政策，高碳行業(yè)納入全國碳交易市場的預(yù)期再度升溫，相關(guān)商品遠(yuǎn)期的供給可能因此受到抑制。2月份歐洲正式通過碳邊界調(diào)整機(jī)制（CBAM）協(xié)議，將于2026年正式開始逐步削減免費(fèi)配額直至2034年全部取消免費(fèi)配額，截至2月28日，歐洲碳價(jià)為96.33歐元/噸，而中國僅為55元/噸，這意味著未來中國高碳行業(yè)的出口也會(huì)受到抑制，且中長期角度來看我國碳價(jià)中樞將逐步向發(fā)達(dá)國家靠攏，也會(huì)推動(dòng)國內(nèi)高碳行業(yè)的供給減少。
　　房屋新開工的中長期底部已經(jīng)探明，這意味著鋼煤鋁需求將底部回升。若全國房地產(chǎn)新開工今年下滑21.28%至9.49億平米，這意味著：（1）今年新開工面積的月均值和去年單月最低值（11月的0.79億平方米）相當(dāng)；（2）全國新開工面積較2019年的峰值已下降58.21%，而美國、日本在新開工面積達(dá)峰后的十年內(nèi)最大降幅分別為54.93%、37.62%。因此我們認(rèn)為新開工的中長期底部已經(jīng)探明，而地產(chǎn)鏈條分別至少貢獻(xiàn)鋼鐵、煤炭、電解鋁需求的38%、21%、32%，系鋼煤鋁這些高碳商品的最大下游領(lǐng)域，我們有理由判斷，鋼煤鋁需求將底部回升。
　　多重安全問題持續(xù)干擾鋼煤鋁短期供給：（1）全國鐵礦石2022年進(jìn)口額達(dá)到1280.97億美元、進(jìn)口依賴度高達(dá)80%，進(jìn)口鐵礦中65.87%來自澳大利亞、20.51%來自巴西。近期鐵礦價(jià)格再次大幅回升，截至2月28日，普氏價(jià)格指數(shù)再次回升至124美元/噸，通過近幾年的經(jīng)驗(yàn)來看，當(dāng)鐵礦價(jià)格超過150美元/噸后，可能會(huì)引發(fā)鋼鐵行業(yè)減產(chǎn)的政策安排，對(duì)行業(yè)供給形成短期擾動(dòng)；（2）2月22日，內(nèi)蒙煤炭安全事故引發(fā)了主要產(chǎn)煤省份山西、內(nèi)蒙等多地安全大檢查，預(yù)計(jì)將對(duì)短期煤炭供給產(chǎn)生影響；（3）云南省歷年水電發(fā)電量占比均在80%以上，截至2021年電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)合計(jì)達(dá)到840萬噸/年，2月云南再次進(jìn)行限電減產(chǎn)，預(yù)計(jì)本輪減產(chǎn)約70-80萬噸/年，疊加2022年9月減產(chǎn)合計(jì)約160萬噸/年（占2022年中國電解鋁產(chǎn)量4%）。
　　投資建議：截至2月28日，普鋼、煤炭、鋁等板塊PB估值分別處于2013年以來的9.24%、36.90%、30.34%分位值；板塊PB估值相對(duì)于滬深兩市的估值分別處于2013年以來的25.80%、59.55%、57.53%分位值，綜合考慮供需趨勢(shì)、估值位置，我們從中期的角度看好鋼、鋁、煤的投資機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦競爭力強(qiáng)的華菱鋼鐵、行業(yè)龍頭寶鋼股份，以及噸鋼市值較低的柳鋼股份、綠色電解鋁企業(yè)云鋁股份和神火股份以及山西地區(qū)焦煤龍頭的山西焦煤，建議關(guān)注潞安環(huán)能。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）地產(chǎn)新開工大幅超預(yù)期回落，竣工表現(xiàn)不及預(yù)期；（2）粗鋼供應(yīng)超預(yù)期增長；（3）焦煤進(jìn)口量大幅增長。