>> 浙商證券-普洛藥業(yè)(000739)2022年報點評：投資兌現(xiàn)期、效率提升期-230310
| 上傳日期： |
2023/3/10 |
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| 1063KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫建,毛雅婷 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
我們認為，隨著公司先進產(chǎn)能進一步釋放，我們持續(xù)看好公司增長質(zhì)量持續(xù)提升、研發(fā)及投資投入期下新成長周期開啟，在集采制劑發(fā)貨、CDMO項目&客戶結(jié)構(gòu)升級的背景下，我們認為公司凈利潤率提升趨勢可能超預(yù)期。
財務(wù)表現(xiàn)：2022年凈利潤增速略好于我們前次的預(yù)期
2023年3月9日，公司發(fā)布2022年年報，收入105.5億元，同比增長17.9%；歸母凈利潤9.9億元，同比增長3.5%；扣非后歸母凈利潤8.4億元，同比增長0.4%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額13.3億元，同比增長116.8%。單季度看，2022Q4收入29.9億元，同比增長17.7%；歸母凈利潤3.3億元，同比增長71.6%；扣非后歸母凈利潤1.7億元，同比增長8.3%。公司2022Q4的歸母凈利潤增速好于我們前次預(yù)期。
成長能力：轉(zhuǎn)固加速支撐增長，看好2023年制劑彈性
從產(chǎn)能釋放看醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)的增長節(jié)奏：預(yù)計2023年為投資成果兌現(xiàn)期，產(chǎn)能利用率快速提升、產(chǎn)品升級持續(xù)。分業(yè)務(wù)板塊看，2022年原料藥及中間體業(yè)務(wù)收入77.4億元，同比增長18.2%；創(chuàng)新藥研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)收入15.8億元，同比增長13.2%；制劑收入10.8億元，同比增長24.5%。我們認為，公司原料藥和創(chuàng)新藥研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)的收入增長與訂單、固定資產(chǎn)投放節(jié)奏相關(guān)，2022年底固定資產(chǎn)30.7億元，環(huán)比2022年三季度末尾增加了10.8億元。根據(jù)公司年報，2022年底在建工程項目中“普洛得邦醫(yī)藥YP003技改”等項目工程進度已達到100%，“普洛康裕制藥高端醫(yī)藥中間體產(chǎn)業(yè)化建設(shè)”項目工程進度達到90%，我們預(yù)計2023年仍是產(chǎn)能釋放年，隨著在建工程所對應(yīng)的更高端的產(chǎn)能進一步轉(zhuǎn)固，公司原料藥及CDMO收入有望進一步增長：根據(jù)公司年報，CDMO板塊產(chǎn)能投放節(jié)奏為“第一個柔性GMP車間，總共有4個單元區(qū)，可滿足1-50kg規(guī)模的生產(chǎn)需求，已于2021年10月份投入使用，為今年早期的產(chǎn)品生產(chǎn)安排提供了極大的支持；第二個柔性單元化生產(chǎn)車間，目前已經(jīng)在設(shè)備安裝階段，總共有14個獨立單元區(qū)，可滿足CDMO項目的快速切換；第一個高活化合物車間于2023年1月投入使用，配有兩條中間體大線和兩條API小線，目前已有一些高活項目和客戶形成合作”；原料藥產(chǎn)能投放節(jié)奏為“新建YP266生產(chǎn)線、07101生產(chǎn)線各一條，已投入生產(chǎn)，青霉素生產(chǎn)線正在建設(shè)中，預(yù)計2023年投入生產(chǎn)”。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率看，我們關(guān)注到2022年公司固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所下降（絕對值為4.22），我們預(yù)計隨著產(chǎn)能有序轉(zhuǎn)固投放，2023-2024年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有望逐漸提升。制劑業(yè)務(wù)看，我們預(yù)計2022年第七批集采中標制劑發(fā)貨有望持續(xù)帶動2023年制劑業(yè)務(wù)增長，我們看好公司在“做優(yōu)制劑”戰(zhàn)略下國內(nèi)制劑獲批加速、帶量采購下銷售額加速。
盈利能力：預(yù)計2023年凈利率提升
預(yù)計2023年凈利率有所提升，核心是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化。2022年公司毛利率為23.9%，同比下降2.6pct；歸母凈利率為9.4%，同比下降1.3pct。毛利率變動結(jié)構(gòu)看，2022年制劑毛利率下降相對較多（下降5.3pct），其次為原料藥及中間體業(yè)務(wù)（下降2.5pct）；收入結(jié)構(gòu)看，2022年制劑收入占比略提升且制劑業(yè)務(wù)毛利率高于其他業(yè)務(wù)平均，一定程度上對沖了各個業(yè)務(wù)毛利率下降對整體毛利率的影響。我們認為，2022年公司毛利率下降與化工成本上漲、制劑集采收入占比提升有關(guān)；我們預(yù)計2023年國內(nèi)制劑收入占比有望進一步提升，帶動綜合毛利率提升；上游化工成本的邊際向下可能帶來原料藥及中間體業(yè)務(wù)毛利率提升，但同時考慮到在建工程轉(zhuǎn)固后新增折舊、原料藥產(chǎn)品新工藝開發(fā)等因素，我們預(yù)計原料藥及中間體業(yè)務(wù)毛利率略有提升、CDMO業(yè)務(wù)毛利率相對穩(wěn)定，帶動2023年綜合毛利率提升至26.5%。三費角度看，我們預(yù)計2023年研發(fā)費用率、管理費用率和銷售費用率均略有提升，但提升幅度之和小于毛利率提升幅度，帶動2023年歸母凈利率提升至10.1%。
經(jīng)營質(zhì)量：現(xiàn)金運營效率有所提升，預(yù)計資本開支增長
從現(xiàn)金流角度看，我們認為2022年公司整體經(jīng)營性現(xiàn)金流運營效率有所提升：根據(jù)公司年報，2022年“經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/經(jīng)營活動凈收益”明顯提升（該比值從2021年的64.2提升至2022年的132.8），現(xiàn)金運營指數(shù)同樣有所提升。從現(xiàn)金流構(gòu)成看，我們關(guān)注到2022年經(jīng)營性應(yīng)收拖累現(xiàn)金流入、經(jīng)營性應(yīng)付貢獻現(xiàn)金凈流入，我們認為該變化與收入結(jié)構(gòu)調(diào)整和疫情影響交付等因素有關(guān)，2022年整體經(jīng)營現(xiàn)金流效率相對較高。從資本開支強度看，2022年“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為5.1億元，同比有所下降，根據(jù)公司2022年10月20日的投資者交流活動記錄表，資本開支投入看“預(yù)期到2025-2026年總體完成超50億元”，我們預(yù)計2023-2024年資本開支有望增長。
盈利預(yù)測與估值
結(jié)合2022年報反映的經(jīng)營變化，我們上調(diào)公司2023-2025年的盈利預(yù)測，預(yù)計公司2023-2025年EPS分別為1.06/1.26/1.55元/股（之前報告中對2023-2024年EPS的預(yù)測分別為1.01/1.22元/股），2023年3月9日收盤價對應(yīng)2023年22.9倍PE。我們認為，公司是資本開支、產(chǎn)品注冊迎來拐點的醫(yī)藥先進制造公司，結(jié)合公司在2
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