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公司2022年業(yè)績(jī)下滑，主要由于疫情導(dǎo)致國(guó)內(nèi)海風(fēng)裝機(jī)進(jìn)度、公司海纜交付和確認(rèn)規(guī)模低于預(yù)期。隨著2023年國(guó)內(nèi)海風(fēng)市場(chǎng)有望逐步復(fù)蘇，公司海纜訂單和交付規(guī)模有望持續(xù)提升，業(yè)績(jī)有望迎來(lái)快速修復(fù)。調(diào)整公司2023-25年EPS預(yù)測(cè)至2.40/3.44/4.71元，給予目標(biāo)價(jià)65元（對(duì)應(yīng)2023年27倍PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍業(yè)績(jī)整體低于市場(chǎng)預(yù)期，或與疫情導(dǎo)致海纜交付和確認(rèn)進(jìn)度延后有關(guān)。公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收70.09億元（-11.6% YoY），歸母凈利潤(rùn)8.42億元（-29.1%YoY），毛利率為22.4%（-2.9pcts YoY）；其中22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.44億元（-37.7%YoY，-25.5% QoQ），歸母凈利潤(rùn)1.06億元（-53.3% YoY，-50.5% QoQ），毛利率為17.2%（-1.3pcts YoY，-6.3pcts QoQ）。2022年公司收入下滑主要系受疫情影響海風(fēng)裝機(jī)進(jìn)度延后，海纜交付下降，以及上年海風(fēng)搶裝高基數(shù)所致；毛利率下降主要由于高價(jià)值量海纜系統(tǒng)業(yè)務(wù)占比下滑所致。
　　▍海纜海工盈利水平好于預(yù)期，陸纜保持穩(wěn)中有升。2022年，公司海纜系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入22.40億元（-31.6% YoY），銷(xiāo)量688.8km（-51.5% YoY），海纜均價(jià)約325.3萬(wàn)元/km（+41.1% YoY），對(duì)應(yīng)毛利率43.3%（-0.6pct YoY），海纜產(chǎn)品盈利能力好于預(yù)期，預(yù)計(jì)主要得益于高價(jià)值量高壓海纜和臍帶纜占比提升；陸纜系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入39.77億元（+3.5% YoY），銷(xiāo)量16.24萬(wàn)km（+2.9% YoY），對(duì)應(yīng)均價(jià)2.45元/m（+0.7% YoY），毛利率9.7%（+0.2pct YoY），盈利能力保持穩(wěn)中有升；海洋工程業(yè)務(wù)收入7.88億元（-2.7% YoY），對(duì)應(yīng)毛利率27.1%（+2pcts YoY），海洋工程與海纜配套服務(wù)能力不斷提升。
　　▍海風(fēng)招標(biāo)市場(chǎng)快速?gòu)?fù)蘇，海纜訂單放量奠定成長(zhǎng)基礎(chǔ)。隨著海上風(fēng)電成本快速下降，并受益于政策支持力度加大，2022年來(lái)國(guó)內(nèi)海風(fēng)招標(biāo)規(guī)模迎來(lái)快速回升，將為2023年國(guó)內(nèi)海風(fēng)裝機(jī)復(fù)蘇奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；同時(shí)，隨著海風(fēng)項(xiàng)目離岸距離增加和風(fēng)機(jī)大型化，海纜規(guī)格逐步向330kV以上超高壓產(chǎn)品升級(jí)。截至2023年3月7日，公司在手訂單91.30億元，其中海纜系統(tǒng)57.50億元（220kV及以上海纜、臍帶纜占比近五成），陸纜系統(tǒng)21.67億元，海洋工程12.13億元，訂單規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，訂單結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，且2022年先后中標(biāo)荷蘭、蘇格蘭等海外海纜項(xiàng)目訂單，有望推動(dòng)收入規(guī)?？焖倩厣矣芰褪袌?chǎng)份額維持高位。
　　▍擴(kuò)大海纜產(chǎn)能建設(shè)規(guī)劃，有望乘市場(chǎng)復(fù)蘇東風(fēng)。公司持續(xù)完善海纜產(chǎn)能布局，目前寧波東部基地海纜產(chǎn)能產(chǎn)值達(dá)60億元，同時(shí)（根據(jù)其公告）公司在原規(guī)劃廣東南方產(chǎn)業(yè)基地一期15億元產(chǎn)能基礎(chǔ)上進(jìn)一步增加產(chǎn)能規(guī)劃，加快啟動(dòng)一二期項(xiàng)目建設(shè)，有望分別在2024年初和年底實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，2024年底前公司海纜總產(chǎn)值有望增至約90億元，規(guī)模和份額優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)提升。公司東部和南部產(chǎn)業(yè)基地均緊鄰國(guó)內(nèi)主要海風(fēng)市場(chǎng)與客戶(hù)，可快速有效響應(yīng)市場(chǎng)和客戶(hù)需求變化，提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。隨著2023年起國(guó)內(nèi)海風(fēng)裝機(jī)料將迎來(lái)持續(xù)復(fù)蘇，公司有望加速增長(zhǎng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：我國(guó)海上風(fēng)電裝機(jī)增長(zhǎng)不及預(yù)期；公司訂單增長(zhǎng)不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；原材料價(jià)格波動(dòng)較大；海纜價(jià)格持續(xù)下降等。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：結(jié)合公司2022年年報(bào)，并考慮國(guó)內(nèi)海纜招標(biāo)價(jià)格下降趨勢(shì)，我們下調(diào)公司2023/24年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至16.5/23.7億元（原預(yù)測(cè)值為18.4/25.6億元），新增2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為32.4億元，對(duì)應(yīng)2023-25年EPS預(yù)測(cè)分別為2.40/3.44/4.71元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)22/15/11倍PE。結(jié)合可比公司（日月股份、恒潤(rùn)股份、禾望電氣）基于Wind一致盈利預(yù)期2023年平均PE約25倍，并考慮海纜環(huán)節(jié)壁壘高、格局優(yōu)、“抗通縮”特點(diǎn)，以及公司在海纜行業(yè)的技術(shù)、份額、區(qū)位布局和客戶(hù)等優(yōu)勢(shì)，給予公司一定估值溢價(jià)，按照2023年約27倍PE，給予目標(biāo)價(jià)65元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。