>> 國泰君安-每日?qǐng)?bào)告回放-230310
| 上傳日期： |
2023/3/10 |
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來源： |
國泰君安 |
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事件點(diǎn)評(píng)：《弱復(fù)蘇沒有高通脹，全年中樞難破2%》
2023-03-09
CPI大幅弱于預(yù)期，春節(jié)效應(yīng)的褪去是主要拖累。2月CPI同比增速1.0%（前值2.1%），環(huán)比降至-0.5%，繼1月的近半年首次超季節(jié)性以后，本月再次大幅低于季節(jié)性，實(shí)際上與春節(jié)效應(yīng)的退坡有關(guān)。我們拿2023年1~2月的均值與往年2~3月的均值作比較，發(fā)現(xiàn)僅出現(xiàn)小幅回落。說明兩點(diǎn)：1）2023年以來的通脹整體溫和；2）本月的大幅下行與春節(jié)錯(cuò)位有關(guān)。分項(xiàng)來看，食品項(xiàng)大幅弱于季節(jié)性，除了豬價(jià)環(huán)比繼續(xù)下跌，鮮菜、鮮果、水產(chǎn)品皆大幅弱于季節(jié)性，這些產(chǎn)品本身受春節(jié)影響比較明顯，也印證了春節(jié)錯(cuò)位的特征。非食品項(xiàng)也大幅弱于季節(jié)性，油價(jià)基本穩(wěn)定，交通通信的拖累主要源自交通工具的購置和維修費(fèi)。
核心CPI再次回落，指向服務(wù)消費(fèi)修復(fù)持續(xù)性不強(qiáng)。2月核心CPI同比0.6%（前值1.0%），環(huán)比-0.2%，大幅弱于季節(jié)性。結(jié)構(gòu)來看，文化娛樂是主要的拖累，環(huán)比-0.8%，弱于季節(jié)性，其中旅游分項(xiàng)拖累明顯；此外，市場(chǎng)關(guān)注的酒店漲價(jià)持續(xù)性被證偽，其他用品和服務(wù)環(huán)比-0.3%，大幅弱于季節(jié)性。剔除春節(jié)錯(cuò)位來看核心CPI的實(shí)際動(dòng)能，2023年1~2月核心CPI基本持平往年可比階段的平均水平，也就是說，即使服務(wù)業(yè)迎來了一波補(bǔ)償性消費(fèi)，但2023年的核心CPI整體企穩(wěn)，并未有明顯的啟動(dòng)。后續(xù)隨著春節(jié)效應(yīng)的褪去低基數(shù)將帶動(dòng)核心CPI讀數(shù)回暖，但斜率相對(duì)有限。
工業(yè)品價(jià)格環(huán)比企穩(wěn)，黑色鏈條加速修復(fù)。2月PPI同比-1.4%（前值-0.8%），環(huán)比0%，基本持平季節(jié)性，生活資料依然承壓，原材料是主要貢獻(xiàn)。工業(yè)品價(jià)格從2022年年中以來持續(xù)承壓，實(shí)際價(jià)格處于收縮的區(qū)間，本月環(huán)比有所企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)來看，原材料環(huán)比+0.7%，明顯強(qiáng)于季節(jié)性，是本月PPI的重要支撐。再看細(xì)分行業(yè)情況，能源企穩(wěn)回升，有色穩(wěn)定修復(fù)，國內(nèi)定價(jià)的黑色鏈條維持困境反轉(zhuǎn)。往后看，低庫存、低產(chǎn)能的問題逐漸暴露，看好國內(nèi)定價(jià)的黑色系商品（鋼鐵、焦煤）回升的持續(xù)性。
通脹變化中的復(fù)蘇圖景：服務(wù)退坡，開工接力。2月通脹數(shù)據(jù)顯示：春節(jié)效應(yīng)褪去后，服務(wù)消費(fèi)明顯退坡，而被壓制的開工熱度逐漸升溫，兩者的此消彼長(zhǎng)除了春節(jié)錯(cuò)位的擾動(dòng)，也體現(xiàn)了本輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)的分化——投資端強(qiáng)于消費(fèi)端的特征將逐漸凸顯。對(duì)于后續(xù)開工強(qiáng)度的持續(xù)性，我們認(rèn)為需要政策進(jìn)一步推動(dòng)，其一，當(dāng)前處于早周期階段，這一階段的特點(diǎn)是居民端的收入承壓，因此我們看到生活資料的價(jià)格偏弱，但由于部分行業(yè)庫存處于歷史低位，從而帶來結(jié)構(gòu)性補(bǔ)庫動(dòng)能；其二，本月加工品和原材料價(jià)格呈此消彼長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，說明生產(chǎn)端的恢復(fù)已經(jīng)超過了需求端的動(dòng)能，未來可能需要政策進(jìn)一步推動(dòng)需求來匹配生產(chǎn)。
我們?cè)谶^去幾個(gè)月的通脹點(diǎn)評(píng)中多次強(qiáng)調(diào)，市場(chǎng)無需擔(dān)心核心通脹風(fēng)險(xiǎn)，本月數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證了這一點(diǎn)。從四因素拆解來看，1）2023年全年在全球衰退、國內(nèi)復(fù)蘇的背景下，油價(jià)預(yù)計(jì)高位震蕩，同比2022年大概率負(fù)增；2）不同于2022年，當(dāng)前處于豬周期下行階段，豬肉對(duì)于CPI的讀數(shù)難以貢獻(xiàn)邊際增量；3）其他食品項(xiàng)的波動(dòng)相對(duì)穩(wěn)定，近幾年對(duì)于CPI的貢獻(xiàn)基本維持在0.5~1.0之間；4）核心CPI是2023年通脹的核心貢獻(xiàn)，但在弱復(fù)蘇的背景下預(yù)計(jì)幅度可控，即使修復(fù)至疫情前也僅貢獻(xiàn)1.2%。因此對(duì)于2023年CPI同比讀數(shù)無需擔(dān)心，中樞難破2%，節(jié)奏方面，上半年高點(diǎn)已過，下半年溫和抬升，單月破3%的難度也較大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期反復(fù)、政策發(fā)力低于預(yù)期
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