>> 華金證券-硅谷銀行破產(chǎn)=金融危機(jī)or政策信任危機(jī)？-230314
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張仲杰 |
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投資要點(diǎn)
當(dāng)三天內(nèi)一家全美前二十的銀行就從開始拋債到破產(chǎn)接管，當(dāng)雷曼兄弟、貝爾斯登的名字時(shí)隔十幾年再度被頻繁提起，當(dāng)美國通脹高企與金融風(fēng)險(xiǎn)傳染的擔(dān)憂同時(shí)出現(xiàn)，我們意識(shí)到事情正在變得并不簡單。
硅谷銀行（SVB）迅速破產(chǎn)：資產(chǎn)和負(fù)債端的利率風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配。資產(chǎn)規(guī)模全美第16的硅谷銀行三天內(nèi)從拋售資產(chǎn)到破產(chǎn)接管，創(chuàng)下2008年金融危機(jī)以來最大、史上第二大銀行破產(chǎn)案規(guī)模。擠兌導(dǎo)致銀行類金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)古老的命題。但從更深層次來看，硅谷銀行在資產(chǎn)端的經(jīng)營策略至少到目前為止并未明顯呈現(xiàn)出個(gè)別性的超過美國當(dāng)前監(jiān)管要求的高風(fēng)險(xiǎn)、高杠桿特征，其資產(chǎn)端的最大損失風(fēng)險(xiǎn)源于持有債券規(guī)模過大。硅谷銀行的急速破產(chǎn)，乍看源于資產(chǎn)負(fù)債久期錯(cuò)配，實(shí)質(zhì)是資產(chǎn)負(fù)債兩端的利率風(fēng)險(xiǎn)高度錯(cuò)配，而后者更大程度上是一個(gè)宏觀政策層面的問題而并非硅谷銀行的經(jīng)營問題。
以赤字貨幣化為核心的“現(xiàn)代貨幣理論（MMT）”的悖論。無限量QE+零利率的非傳統(tǒng)貨幣寬松操作，直接對(duì)財(cái)政部提供融資，轉(zhuǎn)化為對(duì)居民的直接巨額補(bǔ)貼，導(dǎo)致疫情沖擊之后美國居民消費(fèi)需求過熱（2008年全球金融危機(jī)之后并未出現(xiàn)這種現(xiàn)象），因而導(dǎo)致美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的持續(xù)高通脹，要求美聯(lián)儲(chǔ)加速緊縮。但由于寬松階段提供的流動(dòng)性極為過度，超過了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求，并且將長端利率大幅壓低至一度接近0.6%的超低水平，必然導(dǎo)致房地產(chǎn)市場甚至美債市場的泡沫化。房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)價(jià)格的大幅上漲，最終令富人階層大幅受益，而一旦貨幣緊縮導(dǎo)致利率大幅飆升，即便沒有額外的高杠桿高風(fēng)險(xiǎn)問題，也會(huì)直接通過金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)端的巨大潛在損失導(dǎo)致擠兌、大規(guī)模破產(chǎn)和流動(dòng)性枯竭風(fēng)險(xiǎn)，最終成本由儲(chǔ)戶承擔(dān)。正因?yàn)闃O寬松的貨幣環(huán)境罕見地直接用于赤字貨幣化，高通脹和金融體系利率敏感度的提升同時(shí)出現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)操作左右矛盾，為后續(xù)的加息縮表之路埋下隱患。
美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑或小幅下移，我國貨幣調(diào)控應(yīng)在正常區(qū)間內(nèi)。在美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)推出新的BTFP工具之后，近期SVB破產(chǎn)事件對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑的影響取決于其“傳染性”，中長期來看，美國金融體系的利率脆弱性可能導(dǎo)致居民部門財(cái)富損失和潛在的需求下行壓力，可能令美聯(lián)儲(chǔ)決定弱化本輪加息的末端強(qiáng)度且政策不確定提升。對(duì)其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行來說，SVB的破產(chǎn)、以及其他資產(chǎn)端配置債券比例較高的中型銀行近期所遭遇的擠兌風(fēng)潮，對(duì)他們自己正處在山腳下或半山腰的加息之路也敲響了警鐘——只要通脹未來下行路徑允許，加息盡量采取迅速漸進(jìn)而非過度激進(jìn)的方式可能是更好的。美國赤字貨幣化實(shí)踐所導(dǎo)致的反噬效應(yīng)對(duì)我國的政策啟示：一、貨幣刺激對(duì)任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)體都不是萬能的，即便面對(duì)沖擊，貨幣寬松也應(yīng)控制在合理規(guī)模之內(nèi)，不應(yīng)盲目追求長端利率曲線的過度壓低和過剩的流動(dòng)性。二、財(cái)政擴(kuò)張不應(yīng)依賴赤字貨幣化，以避免高通脹和金融體系、房地產(chǎn)市場脆弱性上升的同步出現(xiàn)。三、短期沖擊不應(yīng)扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的升級(jí)要求，制造業(yè)高級(jí)化所帶來的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)健性，可以在遭遇短期的需求沖擊、甚至供給沖擊的環(huán)境下，避免對(duì)貨幣刺激、甚至財(cái)政刺激貨幣化的過度依賴，產(chǎn)業(yè)鏈全球競爭力的提升也有望通過穩(wěn)定匯率為貨幣政策針對(duì)內(nèi)需實(shí)施自主調(diào)整提供更大的操作空間。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息快于預(yù)期。
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