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近期部分投資者對3月份封閉式銀行理財產(chǎn)品統(tǒng)計到期量增大較為關(guān)注，并由此擔(dān)心理財資產(chǎn)配置行為改變對資金和債券市場形成沖擊。但3月份理財統(tǒng)計量上的到期真的異常偏大嗎？是否會再度出現(xiàn)資產(chǎn)拋售呢？考慮到季末效應(yīng)，我們傾向于認為，3月理財?shù)狡谟绊懖蛔銥閼?，需要客觀準確看待，主要理由如下：
　　預(yù)估3月封閉式理財?shù)狡诹枯^上月增加2000億，屬正常季節(jié)性波動
　　根據(jù)歷史經(jīng)驗，季末是銀行體系重要的考核時點，部分銀行理財資金會在季末時點回流到表內(nèi)馳援存款，跨季后再度回到理財產(chǎn)品中。相應(yīng)的，季末月理財規(guī)模通常出現(xiàn)較明顯的環(huán)比下降。現(xiàn)金管理類理財和封閉式理財通常具有較為明顯的季節(jié)性特征：
　　第一，現(xiàn)金管理類理財負債端操作靈活度高，是季末參與銀行表內(nèi)外資金調(diào)劑的重要產(chǎn)品線。從歷史數(shù)據(jù)看，現(xiàn)金管理類理財具有明顯的季節(jié)性特征，在每年的3/6/9/12月末都會有一定的規(guī)模下降，跨季后再度回流銀行理財。此外，如果銀行信貸“開門紅”表現(xiàn)強勢，一些銀行可能存在理財馳援表內(nèi)存款訴求，也會對現(xiàn)金管理類理財規(guī)模形成一定擾動。2023年開年以來，1~2月份信貸投放維持高增態(tài)勢，國有大行投放節(jié)奏明顯加快，信貸同比大幅多增；同時，信貸和存款增長不匹配因素導(dǎo)致存款機構(gòu)間錯配加劇，國有大行對存款訴求增強。與之對應(yīng)，據(jù)《證券時報》報道，1月份五大行理財公司現(xiàn)金管理類產(chǎn)品較上月減少4200億。
　　鑒于今年1-2月份信貸同比多增已經(jīng)達到1.5萬億，在“兩會”期間，央行劉國強副行長表示“要處理好穩(wěn)增長和防風(fēng)險的關(guān)系，不盲目追求信貸高增長”，對信貸投放表述也從“總量要夠”轉(zhuǎn)為“總量適度”、“靠前發(fā)力”轉(zhuǎn)為“節(jié)奏平穩(wěn)”。展望3月份，隨著經(jīng)濟逐步修復(fù)，1-2月信貸的超季節(jié)性高增可持續(xù)不強，快則3月、慢則4月，信貸投放節(jié)奏有望逐步回歸常態(tài)水平。因此，今年3月末不太可能出現(xiàn)現(xiàn)金類理財回表規(guī)模超越歷史季節(jié)性的情況。此外，現(xiàn)金管理類理財新規(guī)后，T+0快速贖回限額的設(shè)置，也有助于對資金短期快速進出形成一定約束。
　　第二，3月封閉式理財?shù)狡谝?guī)模偏大也具有季末季節(jié)性特征，考慮當(dāng)前封閉式產(chǎn)品發(fā)行強度，預(yù)計大比例萎縮概率不大。
　　根據(jù)普益標(biāo)準數(shù)據(jù)初步統(tǒng)計，2023年3月份封閉式產(chǎn)品到期量預(yù)估在5500億左右，較2月增加2000億，但是我們認為并不會給市場帶來很大影響。一方面，2022年12月以來，銀行理財加大了可使用攤余成本法的封閉式產(chǎn)品發(fā)行，現(xiàn)階段客戶接受度較好，2月新成立封閉式產(chǎn)品2111只，3月僅上半月新成立數(shù)量就達到1707只，按照2月新成立產(chǎn)品單只平均2.5億的規(guī)模趨勢外推，3月新產(chǎn)品可以對到期封閉式產(chǎn)品可形成有效承接；另一方面，封閉式理財持倉資產(chǎn)主要配置持有至到期資產(chǎn)，不太可能存在集中拋售資產(chǎn)的情況。
　　開放式產(chǎn)品線是銀行理財主流產(chǎn)品形態(tài)，產(chǎn)品規(guī)模與凈值呈現(xiàn)較強相關(guān)性
　　雖然現(xiàn)金管理類理財（2022年末規(guī)模占比32%）和封閉式產(chǎn)品（2022年末規(guī)模占比17%）具有一定的季節(jié)性特征，但是真正對理財規(guī)模或者市場產(chǎn)生影響的通常是開放式產(chǎn)品線。例如，2022年11-12月贖回壓力沖擊下，理財規(guī)模較年內(nèi)高點降幅近3萬億，也主要是債市短期大幅調(diào)整帶動最小持有期產(chǎn)品線、定開產(chǎn)品線等受到了較強贖回沖擊。2023年春節(jié)前后，這兩條產(chǎn)品線已產(chǎn)生一些積極變化：
　　1）以最小持有期為代表的開放式產(chǎn)品線逐步呈現(xiàn)資金正流入，隨著債市企穩(wěn)環(huán)境下凈值的修復(fù)，并展示給客戶更好的收益表現(xiàn)，觀測樣本顯示該產(chǎn)品線自1月中下旬以來已有連續(xù)交易日呈現(xiàn)小幅凈流入狀態(tài)。
　　同時，現(xiàn)階段日開產(chǎn)品線將流動性作為重要考量，在資產(chǎn)配置上更偏好存單、利率債、短期限二永債等相對高流動性的資產(chǎn)，“活錢理財”類產(chǎn)品更強調(diào)低波穩(wěn)健的特征；部分銀行代銷渠道對其大類資產(chǎn)配置提出了進一步的約束，如部分7天最小持有期產(chǎn)品久期要控制在0.3Y左右、低波穩(wěn)健資產(chǎn)占比要求明顯提升。在此情況下，該產(chǎn)品線凈值回撤壓力相對更加可控，有助于存量規(guī)模的穩(wěn)定并適時吸引新增資金注入。
　　2）定開產(chǎn)品線贖回壓力進一步趨緩。2022年12月份以來打開的定開產(chǎn)品遭到了較強贖回壓力，客戶行為具有一定長尾特征。隨著凈值的修復(fù)，不同期限產(chǎn)品累計規(guī)模漲跌幅逐步走平；同時，攤余成本法封閉式產(chǎn)品發(fā)行強度提高，也有助于對承接部分打開的長期限定開產(chǎn)品。
　　綜上，除了季節(jié)性因素可能導(dǎo)致3月末理財規(guī)模月環(huán)比下降外，銀行理財不太會繼續(xù)出現(xiàn)超預(yù)期萎縮?，F(xiàn)金管理類理財及封閉式理財雖具有一定季節(jié)性特征，但不太會對市場形成明顯拋壓；凈值化運作模式下，開放式產(chǎn)品線規(guī)模與凈值呈現(xiàn)更強的相關(guān)性，后續(xù)對理財規(guī)模及資產(chǎn)配置行為影響最大的仍是資金市場利率與債市環(huán)境。3月份，債市延續(xù)平穩(wěn)運行態(tài)勢，凈值的修復(fù)以及銀行理財從多資產(chǎn)、多策略角度增強低波穩(wěn)健資產(chǎn)配置，疊加可使用攤余成本法的封閉式產(chǎn)品提高發(fā)行強度發(fā)揮蓄客作用，有助于理財規(guī)模穩(wěn)定。在歷經(jīng)去年底贖回壓力長尾影響后，當(dāng)前階段銀行理財已經(jīng)進入筑底企穩(wěn)階段。
　　風(fēng)