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事件：22年10月底以來山西汾酒股價(jià)表現(xiàn)在白酒板塊內(nèi)相對(duì)靠后，結(jié)合我們近期跟蹤，公司經(jīng)營向上趨勢(shì)不變，當(dāng)前位置可加大配置，具體反饋如下：
　　短期擔(dān)憂致汾酒漲幅弱于板塊。22年10月底以來，在對(duì)防疫政策優(yōu)化、春節(jié)場(chǎng)景恢復(fù)等預(yù)期驅(qū)動(dòng)下，白酒板塊整體漲幅明顯（22年10.30-23年3.13，CS白酒指數(shù)漲幅36%，市盈率TTM抬升34%），汾酒在此期間股價(jià)漲幅約15.6%，在板塊內(nèi)相對(duì)落后，或因：1）公司22Q1開門紅基數(shù)較高（22Q1汾酒總營收105.3億元，同比增長43.6%），23年春節(jié)較早、存在時(shí)間錯(cuò)配、一月份出貨節(jié)奏較為平穩(wěn)，疊加2月公司控貨，市場(chǎng)擔(dān)憂23年一季度增速放緩。2）22年11-12月因?yàn)橐咔槿杂杏绊?，部分區(qū)域渠道庫存較之前有一定提升，價(jià)盤出現(xiàn)短期波動(dòng)。
　　基本面穩(wěn)健無虞，Q1趨勢(shì)樂觀，全國面庫存健康。公司1-2月份回款延續(xù)良好的增長態(tài)勢(shì)，截至2月底回款完成全年任務(wù)的38%左右，雖然2月份控量供貨整頓市場(chǎng)，回款發(fā)貨速度有所放緩，但是3月繼續(xù)保持正常節(jié)奏，一季度增長趨勢(shì)依舊樂觀，同時(shí)伴隨消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)延續(xù)，去年Q2疫情下主動(dòng)調(diào)整節(jié)奏、基數(shù)較低，23年Q2增速或進(jìn)一步加快。從市場(chǎng)反饋來看，節(jié)后市場(chǎng)動(dòng)銷和信心恢復(fù)較快，特別省內(nèi)恢復(fù)態(tài)勢(shì)較好、開瓶數(shù)據(jù)較高，渠道庫存維持低位運(yùn)作，多數(shù)區(qū)域1月份庫存在一個(gè)月出頭，同時(shí)2月份公司采取二十多天的控貨政策，河南、山東等傳統(tǒng)市場(chǎng)周轉(zhuǎn)加快、庫存縮短，到3月初庫存控制在一個(gè)半月以內(nèi)，全國面庫存健康，在同業(yè)內(nèi)對(duì)比亦有明顯優(yōu)勢(shì)。
　　經(jīng)營向上趨勢(shì)不改，當(dāng)前位置可加大配置。本輪恢復(fù)行情下公司股價(jià)表現(xiàn)落后于整體板塊，主要為短期市場(chǎng)擔(dān)憂擾動(dòng)。但從實(shí)際反饋來看，青花系列、老白汾、巴拿馬等動(dòng)銷勢(shì)頭良好，2-3月份終端零售網(wǎng)點(diǎn)等亦有補(bǔ)貨需求，宴席場(chǎng)景回補(bǔ)較為強(qiáng)勁，商務(wù)會(huì)面/交往/餐飲渠道等亦在恢復(fù)，“淡季不淡”現(xiàn)象較為明顯。公司管理層和營銷團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，戰(zhàn)略方向和步調(diào)統(tǒng)一，具備高度營銷定力，產(chǎn)品端不同價(jià)格帶布局扎實(shí)，復(fù)興版今年會(huì)強(qiáng)化圈層營銷、品牌形象推廣等，塑造市場(chǎng)氛圍，渠道端重視市場(chǎng)秩序管理、維護(hù)良性狀態(tài)，全年穩(wěn)中求進(jìn)的基調(diào)明確。當(dāng)前23年P(guān)/E在30倍出頭，公司經(jīng)營向上趨勢(shì)與成長性不改，真實(shí)動(dòng)銷優(yōu)異，同時(shí)Q2有望加速，后續(xù)估值與市場(chǎng)表現(xiàn)有望修復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：維持2022-24年凈利潤預(yù)測(cè)為79.21/99.52/125.29億元，折合EPS為6.49/8.16/10.27元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E為41/33/26倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：青花系列增長不及預(yù)期，省外擴(kuò)張不及預(yù)期。