>> 國(guó)海證券-安踏體育(02020.HK)事件點(diǎn)評(píng)：DTC轉(zhuǎn)型進(jìn)展順利，2023年確定性增強(qiáng)-230322
| 上傳日期： |
2023/3/22 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
楊仁文 |
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事件:
安踏體育發(fā)布公告：2022年?duì)I收536.5億元，同比+8.8%，凈利潤(rùn)75.9億元，同比-1.7%；EPS 2.82元，同比-1.7%。AMERSPORTS合營(yíng)公司實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)21.8%至240.3億元。
投資要點(diǎn):
安踏品牌高端產(chǎn)品和DTC業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)增加，F(xiàn)ILA跑贏國(guó)際頭部品牌.2022年?duì)I收536.5億元，同比+8.8%。1）分品牌，安踏品牌收入277.2億元，同比+15.5%，占比51.7%，較2021年+3pct，F(xiàn)ILA收入215.2億元，同比-1.4%，占比40.1%，較2021年-4.1pct，F(xiàn)ILA發(fā)展速度優(yōu)于國(guó)際頭部品牌。迪桑特、可隆等所有其他品牌共計(jì)收入44.1億元，同比+26.1%，占比8.2%，較2021年+1.1pct。安踏品牌分渠道，DTC收入136.87億元，同比+60%，占比49.4%，較2021年+13.8pct，電子商務(wù)收入96.77億元，同比+17.7%，占比34.9%，較2021年+0.7pct，傳統(tǒng)批發(fā)及其他收入43.59億元，同比-39.8%，占比15.7%，較2021年-14.5pct。2)分品類，鞋類收入224.71億元，同比+17.4%，占比41.9%，較2021年+3.1pct，服裝收入295.23億元，同比+3.1%，占比55%，較2021年-3pct，配飾收入16.57億元，同比+6.4%，占比3.1%，較2021年-0.1pct。我們看好未來(lái)集團(tuán)安踏品牌的門店渠道升級(jí)，跑鞋、籃球鞋等專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品力提升，F(xiàn)ILA品牌高爾夫、網(wǎng)球、排球等高端品類布局繼續(xù)完善，隨著居民消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，需求回升，集團(tuán)各品牌收入增長(zhǎng)有望保持在較快增速。
主品牌毛利率提升受益于DTC模型轉(zhuǎn)型，F(xiàn)ILA毛利率受庫(kù)存消化及成本上漲影響下調(diào)。分品牌，安踏品牌毛利率53.6%，較2021年+1.4pct，主要?dú)w因于持續(xù)的DTC模式轉(zhuǎn)型；FILA毛利率66.4%，較2021年-4.1pct，主要是1）在疫情的影響下，庫(kù)存消化導(dǎo)致的折率加深，2）高端產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)及環(huán)球原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致產(chǎn)品成本率上升所致，3）存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的影響；迪桑特和可隆等所有其他品牌毛利率71.8%，較2021年+0.8pct。2022年整體毛利增加6.3%至323.2億元，整體毛利率較2021年-1.4pct至60.2%。2022年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率20.9%，較2021年-1.4pct。
集團(tuán)庫(kù)銷比回歸健康水平，庫(kù)存消化進(jìn)度符合預(yù)期。公司當(dāng)前庫(kù)銷比4.5-5個(gè)月，2022年平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)138天，較2021年+11天，平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)21天，較2021年-5天，DTC占比的提升，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化使存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額人民幣4.14億元（2021年：0.75億元），存貨跌價(jià)準(zhǔn)備反映疫情于2022年對(duì)零售市場(chǎng)所造成的負(fù)面影響。全年現(xiàn)金流保持充裕，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、存款等合計(jì)276.9億元，同比+12.65%，凈現(xiàn)金合計(jì)150億元，同比+31.46%，自由現(xiàn)金流入104.2億元，同比+0.48%，集團(tuán)仍然維持強(qiáng)勁的現(xiàn)金產(chǎn)出能力。
主品牌直營(yíng)轉(zhuǎn)型進(jìn)展順利，新品牌持續(xù)提升店效。截至2022年底，在中國(guó)大陸和海內(nèi)外共有安踏門店6924家（較2021年+92家），安踏兒童門店共有2679家（較2021年+108家），F(xiàn)ILA門店共有1984家（較2021年-70家），迪桑特門店191家（較2021年+9家），可隆門店161家（較2021年+6家）。主品牌DTC轉(zhuǎn)型進(jìn)展順利，截至2022年底，集團(tuán)采用混合運(yùn)營(yíng)模式，約5,100家安踏門店中，約44%由集團(tuán)直營(yíng)，56%由加盟商按安踏標(biāo)準(zhǔn)營(yíng)運(yùn)，約2,100家安踏兒童門店中，約67%由集團(tuán)直營(yíng)，33%由加盟商按安踏標(biāo)準(zhǔn)營(yíng)運(yùn)。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)收入636.4/745.3/858.8億元人民幣，同比+18.62%/17.11%/15.22%；歸母凈利潤(rùn)95.14/115.30/140.28億元人民幣，同比-25.36%/+21.18%/+21.67%，2023年3月21日收盤價(jià)108.9港元，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E估值為27.2/22.5/18.5X。長(zhǎng)期看好公司主品牌渠道變革獲得成功、產(chǎn)品研發(fā)推動(dòng)銷售增長(zhǎng)、布局新品牌成長(zhǎng)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)收入，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)引致的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)者偏好風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品推出不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；突發(fā)公共衛(wèi)生事件影響風(fēng)險(xiǎn)。
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